船舶分类及供需情况如何？

新一轮船舶大周期已至。

1. 船舶制造：军民结合，资金、技术、人力密集型先进制造业

船舶制造业服务于水上交通、海洋开发和国防安全，为军民结合的战略性先进制造 业。船舶产业链可分为上游原材料（钢材）、配套零部件和船舶设计，中游船舶制造，下 游航运、能源开发、国防等。

散货船、油轮、集装箱船为三大主力船型，占全球运力比重合计 86%。船舶可分为 民用船和军用船。民用船按用途，又可分为货船、客船、科考船等。本文集中于船舶制 造核心品类——货船（即运输船舶）的供需分析。货船按用途可进一步分为散货船（Bulk Carriers）、油轮（Oil Tank）、集装箱船（Container ship）、液化气船 （LPG 船和 LNG 船， Liquefied Gas Carrier）、化学品轮（Chemical Tanker）、特殊用途船舶（滚装船、牲畜运 输船等）等。其中，散货船、油轮和集装箱船为主流船型，2023 年完工交付量（以载重 吨计）分别占比 40%、17%、29%，且截至 2023 年底，三类船全球运力占比分别为 43%、 30%、13%。

中国船企订单以三大主流船型为主。本轮周期，中国船舶等主要中国船企订单仍以 散货船、油轮、集装箱船为主，中船集团三大主流船型在手订单合计占比达 61%。而以 HD 现代重工为代表的韩国船企订单则已从主流船型向 LNG 船、超大型集装箱船、超大 型油轮（VLCC）等高附加值船型转变。

2. 船龄到期和环保公约为本轮周期上行动力，供给刚性下中国船舶制造业 最为受益

2.1. 十年维度的长周期赛道，供需共振驱动本轮周期上行

由于船舶寿命二十年以上，且生产、扩产周期长，造船业以十年为维度周期波动。 造船业以 20~30 年为周期波动，长周期与船舶本身特征相关：船舶具有二十年以上的长 寿命、一年半至三年的长生产周期和长扩产周期。与此同时，供应链转移、商品库存周 期、地缘政治冲突等因素会放大周期的波动，经济扩张或是军备竞赛等时期造船量会大 幅增加，容易导致运力过剩，行业周期属性易被人为放大。 根据《Maritime Economics》，过去一个世纪全球造船业发展可分为五个大周期，十 二个小周期。最近一轮大周期为 1987-2007 年，亚洲特别是中国经济的发展带动贸易复 苏，航运需求增加，造船产能复苏。1993 年全球造船产量翻番，达到 2000 万 GRT，2007 年达到 6200 万 GRT，为 1987 年低谷的 5 倍。而后 2008 年金融危机，全球航运需求减 弱，供给端产能过剩，周期下行至 2020 年。

本轮周期启动自 2021 年，供给与需求共振，景气度延续至今。2021 年起，造船业 景气度回升，新造船价格指数持续修复，各类船型造价均上行，船厂手持订单覆盖率持 续提升。当前新造船市场景气度仍处于较高水平，新造船价指数趋近历史峰值，头部船 厂订单接至 2028 年。

我们判断由于（1）船厂产能弹性削弱，日韩造船业随中国崛起而萎缩，相对中国缺 少劳动力投入，产能扩张受限，国内产能扩张速度则受资金等因素约束，（2）环保政策 趋严，航运业能源切换导致行业技术壁垒提高，本轮周期供给端约束更强，周期上行将 持续相对更长的时间: 供给端，造船产能大幅出清，中国市场尤为彻底。由于船舶制造业周期较长，周期 尾部产能出清彻底。2008 年金融危机后，大量船厂关停倒闭，2024 年全球活跃船厂（至 少有一艘 1000+GT 在手订单的船厂）数量为 370家，为高峰时期2008 年1035家的 36%。 2024 年中国活跃船厂为 159 家，相比 2008 年下降 66%，为产能出清最彻底的国家之 一。2023 年全年造船交付量较 2010 年的峰值水平下降 64%，下行期间行业产能逐渐出 清。当新一轮周期到来时，由于供给刚性，船厂产能往往供不应求，订单量价齐升。

需求端，本轮上行周期驱动力源于以下三方面。 （1）船龄到期，更新替换需求驱动订单增长。根据 Clarkson，2023 年 12 月全球商 船船队平均船龄达到 13.7 年，为 2009 年以来的最高水平（不包括总吨位小于 5000 吨 的小型船舶），集装箱船队平均船龄达到 14.3 年，达到自 1993 年开始收集此项数据以来 的最高值；油轮平均船龄达 12.9 年，创下 20 年来的新高。同时因本轮周期更加严苛的 环保要求，拆解船龄中枢下移，有望催生更多老旧船舶更新换代需求。

（2）2021-2022 年航运高峰后，航运公司现金流改善。2021-2022 年全球经历航运 高峰：①疫情时期，美国放水提升消费者需求，出口订单增长，集装箱货物海运需求快 速提升，与此同时供应链受阻，无法满足需求，运价飙升。②俄乌冲突打击全球供应链， 推升运价。运价的大幅上涨使航运公司现金流明显改善，资产负债表修复，有足够的钱来储备更多运力。

（3）航运业碳中和产能升级：国际海事组织（IMO）2019 下半年开始实施两大船 舶新规，要求全球船舶燃油硫含量上限从 3.5%降至 0.5%、商船强制设置压舱水处理系 统，该类政策一方面增加船舶附加值，另一方面部分船龄较长的船舶额外加装环保装置 并不经济，环保政策将加速不经济船型的拆解、拉动新船需求。

2.2. 新周期下中国造船产业链最为受益，关注量利齐升的龙头船厂

我国为全球第一大船舶制造国，本轮周期最为受益。中国船舶业经过市场化改革、 拓展海外市场，2010 年起造船完工量跃居世界第一，取代日、韩成为世界造船第一大国。 当前我国船舶制造业正迎供给端船厂崛起、产能升级，需求端持续旺盛的窗口期。过去 多年的工业的发展强化了我国船舶制造配套产业链的实力，近两年钢材等原材料价格、 汇率强化了中国船厂的比较优势，产业政策也为行业发展提供了支持。2023 年中国（按 载重吨计）船舶订单交付量、在手订单量、新签订单量占比分别为 51%、51%、64%。

中国船企在手订单饱满，造船三大指标持续上行。国内船企自 2021 年前新签订单 开始上行，手持订单覆盖率提升至一年以上，产能利用率逐季提升。根据中国船舶工业 协会数据，2024 年 1-9 月我国船企完工量达 3634 万载重吨，同比增长 18%，新接订单 量达 8711 万载重吨，同比增加 52%；截至 9 月底，手持订单量达 1.9 亿载重吨，同比增 长 44%，完工量/新接订单/手持订单分别占全球总量的 55%/75%/61%。

看好船厂盈利弹性持续释放。船厂利润释放节奏慢于订单，主要系：（1）本轮上行 期船价虽然自 2021 年开始上涨，但造船周期较长，高价订单从签订到交付存在约两年 时滞。（2）前期订单毛利率受钢价、汇率影响。2022 上半年钢价开始回落，同时人民币 汇率开始下行，与船价形成剪刀差。未来高利润率订单占比将持续提升，这一业绩改善 趋势将愈加明显。（3）行业下行期船厂计提较多减值，影响仍在逐步消化。

中国船舶下属四大船厂产能饱满，手持订单覆盖率均在 3 以上，部分订单排期至 2029 年。从订单交付结构看，2024 年起，交付的船只基本为 2021 年后新签订单。随高 毛利率订单逐步兑现，公司利润将持续释放。