博瑞医药发展历程、管理层及收入分析

深耕高壁垒原料药，向高难仿制剂及新药研发延伸。

1. 恩替卡韦起家，化学合成能力过硬

博瑞医药成立于 2001 年，主要聚焦于高技术壁垒的医药中间体、原料药的合成工 艺开发与生产。凭借自身在微生物发酵、高难度药物合成工艺、药物合成原创路线设计、 药物新晶型及药物靶向递送等方面积累的技术优势，建立了发酵半合成技术平台、多手 性药物技术平台、靶向高分子偶联技术平台和非生物大分子技术平台等核心药物研发技 术平台。2006 年公司开发出首个重磅品种恩替卡韦的具有自主权的合成技术，助力天晴 恩替卡韦片拿下首仿。此后公司始终聚焦高难原料药合成技术的开发，公司也进一步向 制剂产品领域拓展，逐步建立起原料药与制剂一体，仿制药与创新药结合的业务体系。 海外市场方面，公司境内、境外的营收比接近 1，坚持国际市场与国内市场并重的 策略。公司自主研发和生产的多个医药中间体和原料药产品已经在美欧日韩等主要的国 际规范市场国家和中国进行了 DMF 注册并获得客户引用，公司的药品生产体系通过了 中国、美国、欧盟、日本和韩国的官方 GMP 认证。公司的产品已在全球数十个国家实 现了销售，部分产品帮助客户在特定市场上实现了首仿上市；亦有部分在研产品通过技 术授权实现收入。

公司股权结构清晰，实控人持股比例集中。公司实控人为袁建栋先生、钟伟芳女士， 二人系母子关系。截至 2024 年三季报，二人通过博瑞鑫稳间接、直接持有公司股份， 合计持股 38.55%。

公司管理层行业经验丰富，助力公司行稳致远发展。董事长袁建栋先生本科毕业于 北京大学化学系，博士毕业于美国纽约州立大学，牵头攻克了多个高难度原料药品种如 恩替卡韦、磺达肝癸钠、卡泊芬净等的合成工艺研发。其余管理层成员也多具备 10 年 以上医药产业经验，为公司继续发力高壁垒原料药品种研发奠定坚实基础。

2. 原料药+制剂放量叠加权益分成收入，业绩有望持续高增

收入端来看，公司收入由 2018 年的 4.08 亿元增长至 2023 年的 11.8 亿元，CAGR 为 19.36%。2024 年前三季度实现收入 9.77 亿元，同比增长 6.77%。收入的高增速主要 得益于：1）原料药和制剂产品销售收入快速放量；2)权益分成和技术转让收入不断增加。 利润端来看，归母净利润由 2018 年的 0.73 亿元增长至 2023 年的 2.02 亿元，CAGR 为 18.49%。2024 年第三季度实现归母净利润 1.77 亿元，同比减少 7.50%。利润的增长主 要得益于：1）抗病毒原料药快速放量；2）技术转让收入和权益分成收入两种高毛利业 务增长。

毛利率、净利率水平保持稳定，期间费用率不断降低。公司毛利率由 2018 年的 58.45% 变化至 2023 年的 55.79%，2024 年前三季度的毛利率为 58.00%，整体保持稳定，2019 年的毛利率峰值主要系当年创新药 BGC0222 的里程碑收入所致。净利率由 2018 年的 17.96%变化至 2023 年的 14.70%，2024 年前三季度净利率为 15.02%。期间费用率方面，由于 BGM0504 等在研项目持续进展，研发费用率略有上升，管理费用率稳中有降，销 售费用率自 2020 年起进入上升趋势，主要为 2019 年起制剂产品陆续获批，为开拓市场 做铺垫。

ROE 保持稳定，资产负债率大幅上升后趋向平稳，资产利用效率有望进一步优化。 公司 ROE 在 2018 至 2023年基本保持稳定，由 2018年的 9.51%变化至2023 年的 8.55%； 资产负债率由 2018 年的 12.06%增长至 2024 年 Q1-3 的 51.99%。主要由于公司扩张伴 随的负债增长，但相对 2022 年公司负债规模已趋向平稳，所以 ROE 和资产负债率也基 本稳定，预期伴随产能爬坡和下游需求改善会有一定提升。 在建产能充足，彰显发展信心。从在建工程等前瞻性指标来看，公司在建工程由 2018 年的 0.1 亿元大幅增长至 2024 年前三季度的 16.21 亿元。在建工程决定了未来公司的产 能和收入上限，大幅扩张的在建工程彰显公司对未来业绩增长的信心，充足的产能为产 品放量托底。目前在建工程包括泰兴原料药和制剂生产基地（一期）、博瑞（山东）原料 药一期项目、苏州海外高端制剂生产项目等。

国内外业务齐头并进，海外业务毛利率较高。公司自 2018 年以来国内外业务之比 均接近 1，发展均衡。2023 年国内业务收入 7.64 亿元，占比 65.81%，海外业务收入 3.97 亿元，占比 34.19%。从毛利率来看，海外业务毛利率显著高于国内业务，国内业务毛利 率在 50%上下浮动，而海外业务毛利率常年位居 70%。公司与以色列梯瓦制药（Teva）、 美国 Viatris、日本日医工、日本明治、印度西普拉（Cipla）、印度太阳制药（Sun）、印 度卡迪拉（Cadila）、荷兰帝斯曼（DSM）、印度卢平（Lupin）、日本安斯泰来（Astellas）、 德国费森尤斯（Fresenius kab）和加拿大 Apotex 等全球知名的仿制药和原料药巨头保 持合作，在国内与恒瑞医药、正大天晴、华东医药、扬子江药业、齐鲁制药、豪森药业、 石药集团、华海药业等大型医药企业均有商业合作，公司产品和研发实力得到了广大客 户的认可。