如何看待美国大选？

总统选举中，民调有媒体偏见，应关注民调模型。

1.总统选举：民调与博彩平台的分歧

我们在前期专题报告《如何追踪美国总统大选：看什么、怎么看？——美国 2024 年总统大选专题#2》中写到，就“怎么看”美国大选而言，最常见的观察 指标为 RCP 统计的综合民调指标与博彩平台的综合价格。截至最新，RCP 综合 民调显示，特朗普、哈里斯当前最新综合民调支持率分别为48.4%、49.3%，而 RCP 综合各博彩平台的合约价格显示，特朗普、哈里斯最新合约价格分别为 60.1￠、38.4￠。

那么，为何综合民调与博彩平台之间对大选的预测近期会有如此大的分歧？

民调机构多偏向对民主党，因此即使是 RCP 综合民调也会高估民主党支持率。 虽然 RCP 是一份相对中立的综合民调，但其综合的民调样本多偏向民主党。从 偏离的方向上看，RCP 研究显示，2014-2022 年间，18 个主要民调机构的样本 误差有 4 家偏向共和党、14 家偏向民主党。从偏离的程度上看，在特朗普参选 的 2020 和 2016 大选日前，民主党候选人拜登与希拉里分别以 7.2%和 3.2%的 优势处于领先地位。当然，对比之下，当前哈里斯 0.9%的领先优势便显得十分 微弱，这与中东局势的再度升级、阳光地带飓风登陆后两党截然不同的响应效 率、哈里斯近期的性丑闻曝光、以及对外采访中令人失望的表现等有关。

博彩平台因数据来自真实交易，一般更为客观，但也可以被市场操纵。当前比 较火热的交易美国大选的博彩平台主要是 PolyMarket、PredictIt 和 Kalshi。受 市场分割、资本利得税、买卖价差与流动性等因素影响，不同博彩平台中的大 选交易行情存在差异。另外，据 FT、WSJ 等报道，近期特朗普在博彩平台优势 的扩大或来自其支持者在去中心化的交易平台 PolyMarket 上的大规模押注。9 月以来，Fredi9999、Theo4、PrincessCaro、Michie 四个账户通过 stablecoins 对特朗普获胜的押注注入了约 3000 万美元的筹码，叠加 10 月 7 日 Elon Mask 在社交媒体 X 上大力宣传特朗普在 PolyMarket 上领先优势加大，导致其在 PolyMarket 的优势无论是与选举预测模型（538、西尔弗公报、《经济学人》等） 相比，还是与其他大型博彩平台（Kalshi、Predictlt 等）相比都显得过大。

因此，民调机构对民主党支持率存在高估、近期特朗普支持者在特定博彩平台 上大资金的押注导致其合约价格快速上涨是构成民调与博彩平台反指的主要原 因。但即使剔除这些技术型因素，从方向上看，近期特朗普在 RCP 综合民调中 的劣势出现收窄且明显好于其前两次参选，在 RCP 综合博彩平台的优势有所扩 大，均反映出市场对特朗普胜选的预期在增强。

2.大选地图：摇摆州是总统选举的关键变量

由于美国总统大选实行选举人票制度，因此博彩平台上价格变化的关键变量来 自摇摆州的选情变化。RCP 根据各州最新民调结果统计，当前哈里斯、特朗普 各有215、219张选举人票，剩余8.5个州的104张选举人票处于“摇摆状态”。 这 8.5 个州中，有 0.5 个州/1 票是内布拉斯加州（NE）的一个选区，而民主党 副总统候选人沃尔兹所在的明尼苏达州（MN）倒向民主党的概率较大。因此， 剔除影响较小的内布拉斯加州（NE）选区与大概率倒向民主党的明尼苏达州 （MN），当前真正应聚焦的是 7 个摇摆州的 93 张选举人票。根据地理位置，这 些州可大致分为三类：①西南的内华达州（NV）和亚利桑那州（AZ）二州；② 北部铁锈区的威斯康辛州（WI）、密歇根州（MI）和宾夕法尼亚州（PA）；③东 部阳光地带的北卡罗来纳州（NC）和佐治亚州（GA）。

根据博彩平台 PolyMarket 与 Kalshi 的数据统计，截至最新，特朗普较哈里斯的 价差在亚利桑那（AZ）、内华达（NV）、佐治亚（GA）、北卡罗来纳（NC）四 州均已高于 20￠，从图表 9 所展示的 PolyMarket 中这四州的价差变化情况来 看，特朗普的领先优势也较为稳定。因此，若将上述四州划归至共和党、将明 尼苏达州（MN）划归至民主党，则当前哈里斯、特朗普分别握有 225、268 张 选举人票，剩余 3.5 个州 45 张选举人票悬而未决。这也意味着，特朗普距离赢 得大选仅有 2 张选举人票之遥，只需再拿下 1 个摇摆州即可。当然，考虑到 PolyMarket 上的摇摆州价格可能也存在来自特朗普团队的资金扰动，Kalshi 的 结果可能更加公允。而如图表 8 所示，从 Kalshi 网站的信息来看，当前特朗普 并未在北部铁锈区的威斯康辛州（WI）、密歇根州（MI）、宾夕法尼亚州（PA） 取得显著优势。

最后，需要说明的是，无论是总统选举还是摇摆州层面，无论是综合民调还是 博彩平台，当前的选情在任何时刻都存在反转风险，不到投票日结果出来的那 一刻，没有人知道大选的最终情况。就美国大选而言，除了市面上能看到的基 本面变化外，还有一系列的“政治手段”，例如 2020 年的“幽灵票”事件（据 布赖特巴特新闻网消息，由公众利益法律基金会提起的诉讼称，宾州的选民名 单上至少有 21000 人是已去世的人）1与近期由共和党起草但未被民主党通过的 SAVE 法案（保障美国选民资格法案，要求选民在投票时需要出具美国公民身份 证明）2，都可能是民主党在最后一刻翻盘的手段。

3. 两院之争：总统大选决定白宫归属，两院归属决定施政空间

虽然美国总统大选每 4 年才举行一次，但美国两院的选举每 2 年就会进行一次 （众议院 438 席全部改选，参议院 100 席改选 1/3，仅有两院而没有总统的选举 即中期选举）。在 11 月 5日大选投票当日，各州选民需同时给所在地区的参议员 （如逢改选）和众议员候选人投票，最终选出新一届的国会参众两院。 作为美国立法权分支的最高权力机构，国会参议院和众议院选举结果的重要性 不亚于总统一职的最终归属结果。由于美国的立法程序基本都是先由国会两院起草、讨论、批准，再由总统签字通过，因此国会两院的归属将决定总统候选 人在当选后落实其竞选政策的顺利程度。 众议院席位按全美人口占比分配，共 438 席，每 2 年会更换全部席位。由于众 议院席位是按人口比例在全美各州范围内进行分配，因此众议院的选举结果一 定程度上会更接近普选人数比例（即投给两党的选民绝对人数比例），而这也意 味着相较于参议院与总统大选而言，其选举结果的预测难度更大、不确定性更 高。如图表 10，根据 RCP 民调统计，当前民主党预计将赢得 196席，共和党预 计将赢得 207 席，剩下仍有 32 席处于摇摆状态。

参议院席位按州分配，每州 2 席，共 100 席。与众议院选举相比，参议院选举 更具“黏性”——每 2 年更换 1/3 席位（即每 6 年更换全部参议员）。在本届大 选中，100 个参议院席位中有 66 席（28 个归属民主党、38 个归属共和党）不 改选，余下 34 个席位（包括内布拉斯加州 2 个独立选区）改选。如图表 11，根 据 RCP 最新综合民调，本次改选的 34 席中，民主党、共和党将各拿下 16、13 席，形成民主党 44 席、共和党 51 席位、摇摆州 5 席的局面。这意味着，如果 民调预测无偏差，则共和党将拿下参议院。 因此，基于当前参议院、众议院的竞选格局，PolyMarket 平台的投资者也预测， 当前共和党拿下参议院的价格为 84￠、拿下众议院的价格为 51￠。

由于总统、参议院和众议院选举结果各存在两种可能（即民主党或共和党获胜）， 因此美国大选最终有 8 种排列组合（总统 x 众议院 x 参议院，∁ 1 2 x ∁ 1 2 x ∁ 1 2 = 8）。前 述我们分析到，从参议院更具“黏性”的选举机制可推演出其更容易被共和党 拿下，而总统的 538 张选举人票和众议院的 438 席关联度更高，且当前的预测 难度更大。因此，虽然美国大选有 8 种排列组合，但真正能“拿上台面交易” 的就 2 种，分别为“红色横扫”（共和党赢得总统和参众两院）与“蓝色跛脚” （民主党赢得白宫和众议院、共和党赢得参议院）。PolyMarket 与 Kalshi 最新数 据显示，当前“红色横扫”概率最大，两个博彩平台最新价格分别为 49、48￠， 其次为“蓝色跛脚”，两个博彩平台最新价格分别为 22、24￠。

上述结果对我们分析未来美国的政策走向有较大的指引作用。虽然美国的政策 主张来自白宫总统，但能否获得一个统一的国会两院决定了“未来政策落地的 难易程度”。共和党大概率拿下参议院的选情也意味着，哈里斯即使胜选也难以 获得一个统一的国会两院，未来施政大概率面临来自共和党参议院的阻碍，而 特朗普上台对应着“红色横扫”，其诸多政策在执行时面临的阻碍料将更小。