贵州省化债措施盘点

延续“控增化存”双主线，其中存量债务化解以 2023 年 7 月中央“一揽子化债方案”出台为分 水岭，可分类“内部主导”和“外部主导”两大阶段。

贵州省的化债之路始于 2018 年，是全国最早着手债务化解的省份之一，起步早，化债方 式多样，创新性化债手段较多，目前主流化债方式中除央行 SPV 未涉及外，其他化债方式均 有涉及；此外，作为全国高风险地区开展降低债务风险等级的试点省份，中央政府给与的化 债政策支持力度大，部分措施对后续中央“一揽子化债政策”的实施亦有一定的示范意义， 如依托国发 2 号文和财政部 114 号文，贵州省完成遵义道桥债务重组，作为融资平台与金融 机构协商化债的先行探索，对当前金融机构大规模参与经营性债务置换提供了借鉴意义。回 顾贵州省的化债之路，整体延续“控增化存”的双主线思路。

控增方面，贵州省 2019 年出台《关于全面实施预算绩效管理的实施意见》，要求加强投 资项目审核，减少不必要投资项目上马；2021 年出台《贵州省地方政府专项债券项目资金绩 效管理办法》，要求健全贵州省举债融资机制、管好用好专项债券。另一方面，在省政府对全 省债务风险负总则的背景下，2023 年贵州省出台《省人民政府关于进一步推进省以下财政体 制改革工作的实施意见》，加快推进省以下财政体制改革，全面规范省以下财政事权，完善支 出责任分担机制，解决收入划分、资金划转、支出责任不清等长期存在的财政体制机制不顺 问题。与此同时，贵州省加强城投企业举债管理，要求各地压缩城投企业数量，并严控融资 成本，2022 年 1 月贵州省国资委发布的《贵州省国有企业融资管理暂行办法》要求所有国企 融资成本不得超 8%。

化存方面，以 2023 年 7 月中央“一揽子化债政策”出台为分水岭可整体分为两大阶段， 其中第一阶段（2018~2023.7）以贵州省“内部主导式”化债为主，包括召开投资者恳谈会以 恢复市场信心，政府牵头成立国有企业债务风险应急处置小组，强化“631”等风险预警机制， 设立债务风险应急资金池，并依托省内产业和金融资源，开展“茅台化债”、“金控化债”；同时， 局部地区依托隐性债务建制县试点、国发 2 号文等特殊政策支持，采取特殊再融资置换债券 发行和债务重组等方式化解债务，但涉及范围较小，并未在全省范围内普及。第二阶段 （2023.8~至今）则以自上而下推动的中央一揽子化债政策落地为主，包括特殊再融资置换债 券的适用范围及发行规模显著扩容，以债务重组为核心的“金融化债”进程显著加快，并衍 生出“统借统还”、“非标打折兑付”等新的化债举措，以上述措施为抓手，各地市加快推进债务 结构优化，降低融资成本，拉长债务期限。

第一阶段“内部主导式”化债 。通过政府恳谈会、设立应急资金池等方式提升投资人信心，并重点依托省内产业和金融资源，推动“茅台化债”和“金控化债”。

1、贵州省政府积极通过召开恳谈会、设立债务风险应急资金池等方式，试图恢复投资人 信心以改善区域融资环境。恳谈会方面，2019 年 10 月，贵州省副省长谭炯带队贵州省地方 金融监督管理局在上交所举办贵州省债券市场投资者恳谈会，推介贵州债券，保证有信心保 持债券发行及兑付的良好金融生态环境，确定力保公开债券的兑付。2020 年 8 月，贵州债券 发行洽谈会在贵阳举行，会上地方政府表示将采取有效措施确保全省公开市场债券如期兑付， 确保不发生一例违约事件。应急资金池方面，2018 年，贵州省财政安排 20 亿元资金设立省 级债务风险应急资金池，并推动各市州比照省级建立债务风险资金池，完善省市资金池联动 机制；2019 年 1 月，遵义市政府常务会议审议并通过了《遵义市政府隐性债务风险应急资金 池设立方案》。整体来看，恳谈会及应急资金池作为率先启动的化债措施，对于投资者信心短 期内有一定的重塑作用，但债务风险的进一步化解仍需要更为具体的措施落地。

2、“茅台化债”是贵州化债的典型案例，通过无偿转让茅台股份可高价变现的股权、资产 盘活等方式，为城投企业提供资金支持，缓解短期偿债压力，具体化债路径包括股权变现、 资产收购和权益投资三种。具体来看，股权变现又可细分为减持套现和股票融资两类融资方 式，考虑到茅台股份的稀缺性以及保持控股股东地位的考量，所以减持套现的频率并不高， 目前贵州国资分两次合计无偿划入茅台股份 8%的股权，除 2020 年下半年减持 3,817 万股， 套现近 700 亿元外，并无大规模减持行动，大多通过茅台股票抵质押融资的方式来盘活资产。 收购资产方面，典型案例系 2020 年 9 月茅台集团发行 150 亿元债券，其中部分募集资金用于 收购贵州高速公路集团有限公司（以下简称“贵州高速”）股权。权益投资方面，2020 年 6 月， 贵州茅台发布公告称，将通过子公司贵州茅台集团财务有限公司开展固定收益类有价证券投 资业务议案，投资规模不超过其资本总额的 70%。

3、“金控化债”的本质是依托高信用资质的省级金控平台，通过债务担保、资产收购、项 目合作等手段，助力省内其他城投企业债务滚续、风险化解和建设资金的落地，依托主体包 括贵州金融控股集团有限责任公司（以下简称“贵州金控”）及其下属专业化子公司，如贵州 省信用增进有限公司（以下简称“贵州增信公司”）、贵州国资公司、新型工业化发展股权投资基金等，具体操作细节如下：

第一，增强贵州增信公司的担保能力。贵州增信公司作为贵州省唯一的省级信用增进机 构，由其为省内平台企业发债、银行贷款融资提供担保。随着融资环境弱化，部分地市州城 投企业的债券续发难度增加，债券担保诉求上升，为增强其担保额度，2020 年 4 月，贵州省 财政厅下发《进一步做大做强贵州省信用增进有限公司实施方案》，将贵州省担保有限责任公 司更名为贵州省融资担保有限责任公司，并将注册资本从 30 亿元增至 52.37 亿元；2023 年 3 月，根据《省人民政府关于同意贵州省信用增进公司组建方案的批复》（黔府函[2023]15 号文）， 贵州省融资担保有限责任公司更名为贵州省信用增进有限公司，注册资本增至 60 亿元。如图 所示，2021 年以来，贵州增信公司融资担保余额不断增进，其中 2022 年末债券担保余额同比 大幅增加 79.42%，增幅远高于银行贷款担保余额增速。截至 2023 年末，贵州增信公司债券 担保余额为 56.77 亿元，银行贷款担保余额为 197.28 亿元。

第二，成立贵州国资公司，由其补足贵州增信公司以外的担保额度，并使用其减持贵州 茅台股权获得的现金，通过债券购买或委托贷款等方式开展债权投资业务，或收购省内城投 企业的经营性资产以提供短期流动性支持。2019 年 9 月，贵州国资公司改建成立，注册资本 600 亿元，除 2019 年 8 月和 2020 年 12 月，茅台集团分别将 5,024 万股贵州茅台股权划转至 公司外，贵州省亦通过资金注入等形式不断增强贵州国资公司的资本实力，如 2023 年贵州 金控对贵州国资公司注资 34.00 亿元。依托不断增强的资本实力，贵州国资公司积极通过债 权投资、信用增进、资产收购、资金拆解等形式助力全省债务风险化解，其中债权投资主要 通过购买标准化债券和委托贷款的方式开展，业务投放集中在省内，公开资料显示，截至 2024 年 3 月末，贵州国资公司共计持有债券 13 只，余额 70.38 亿元，委托贷款本金余额为 208.93 亿元。增信业务方面，贵州国资公司为市（州）国有企业提供增信服务，反担保措施以抵质 押反担保和第三方提供的保证反担保为主。公开资料显示，截至 2024 年 3 月末，公司主要为 贵州贵安发展集团有限公司、贵州双龙航空港开发投资（集团）有限公司、安顺市西秀区工 业投资（集团）有限公司等省内国有企业提供增信服务，增信余额为 219.98 亿元，占其净资 产的 12.46%。资产收购方面，2020 年 9 月，贵州国资公司通过套现贵州茅台股权以及低成本发行公司债券等方式筹集的资金收购贵州高速 14.73%的股权，缓解了贵州高速债务偿还的燃 眉之急。资金拆借层面，贵州国资公司通过资产抵质押方式向地市级城投企业拆借资金。如 根据贵阳市城市建设投资集团有限公司（以下简称“贵阳城投”）2023 年 7 月发布的重大资产 抵质押公告，贵阳城投将其持有的贵阳市建设投资控股有限公司（以下简称“贵阳建控”）46.74% 股权质押给贵州国资公司，从而向其新增借款 20.00 亿元；无独有偶，2024 年 3 月，贵阳城 投再次向贵州国资公司新增借款 38 亿元，抵押物包括贵阳建控 46.47%股权、贵阳银行 3,203,700 股股票和 304 项实物资产（账面价值 31.01 亿元）。

第三，牵头成立“四化基金”，缓解地市（州）项目建设的融资压力。2021 年，贵州金控 牵头成立新型工业化发展股权投资基金、新型城镇化投资基金、农业农村现代化发展基金、 文化旅游产业投资基金（以下简称“四化基金”）和生态环保发展基金，以解决基层项目落地 配套建设资金困难的问题，减轻地方财政压力。如新型城镇化基金投资 3.30 亿元支持贵安科 创城项目，盘活了 6.42 亿元闲置资产，推进贵州大数据、区块链等新兴数字产业配套设施的 建设；旅游产业化基金投资 2.34 亿元帮助黄果树假日酒店解决建设资金缺口问题。2023 年 12 月 28 日，贵州省公共资源交易中心在官网发布了《贵州省黔晟国有资产经营公司“四化”及生 态环保、新动能基金专项审计招标采购公告》。

第二阶段“自上而下式”化债 。依托中央“一揽子化债方案”，特殊再融资置换债券的适用范围及发行规模显著扩容，以债 务重组为核心的“金融化债”进程加快，并衍生出“统借统还”、“非标打折兑付”等新的 化债举措或探索。 1、特殊再融资置换债券的适用范围及发行规模显著扩容。发行地方债券置换隐性债务， 实现“隐性债务显性化”，是全国及贵州省化解城投债务风险的重要手段，其最早始于 2015~2017 年的第一轮隐性债务置换行动，属于中央层面统一化解，新预算法出台后，通过地 方政府发行置换债的形式对 2014 年以前的隐性债务进行置换，根据贵州省审计厅 2014 年 1 月公布的《贵州省政府性债务审计结果》，截至 2013 年 6 月末，贵州省负有偿还责任的债务4,622.58 亿元，负有担保责任的债务 973.70 亿元，可能承担一定救助责任的债务 725.33 亿元。 针对 2015 年之后增加的隐性债务，由地方政府“因地制宜”地制定 10 年化债计划，其中发行 地方债券置换并非主流的 6 种化债方式之中3，该种模式不再采用。2019 年，随着地方债务压 力增加，为防范到期隐性债务风险，中央推出建制县隐性债务化解试点方案，其中贵州省系 首批纳入试点的 6 4个省份之一，但本轮债务置换仅针对部分财力偏弱、债务压力较大的县市， 并未全省范围推行，置换规模总体有限，全省当年发行建制县置换债券 130.61 亿元。2021 年， 特殊再融资债券在全国范围内扩容，其中北京、上海、广州等发达地区依托该方式开展“全域 无隐性债务”试点工作，贵州省亦发行地方政府债券 2,279.26 亿元，其中 266.39 亿元专项用 于偿还存量债务；但隐性债务显性化挤占政府举债空间，2022 年以来，随着政府可用债务额 度收窄以及依靠专项债拉动经济的压力增加，该种模式执行力度有所减弱。2023 年下半年， 中央一揽子化债政策出台后，特殊再融资置换债券模式重启，并通过限额回收再分配机制进 行跨区域调配机制，解决部分省份政府举债空间有限的限制，其中贵州省发行规模“遥遥领先”， 2023 年 10~12 月共发行特殊再融资债 2,263.81 亿元，发行规模位列全国第一且远超过全国第 二位的天津市（1,286.33 亿元）。2024 以来，“隐性债务显性化”模式延续，其中贵州省 2024 年 2 月 2 日发行 324.58 亿元特殊再融资债用于偿还存量债务，系当年首个新发特殊再融资债的 区域。但相较于 2023 年下半年，2024 年涉及发行特殊再融资债的省份范围有所减少，据统 计，截至 2024 年 9 月 25 日仅贵州和天津实现发行，发行规模分别为 670.19 亿元和 462.67 亿 元。特殊再融资置换债券模式虽然只是债务形式的转移，债务总量并未减少，但考虑到政府 债务更低的融资成本和更长的发行期限，对全省债务结构调整起到重要作用。受限于地方政 府债务限额的制约，该种模式的操作空间受中央政策的影响较大。

2、以债务重组为核心的“金融化债”进程加快，其中以贵阳银行和贵州银行为代表的本 地金融机构在贵州省化债过程中始终提供较大的资金支持，同时贵州省也积极寻求政策性银 行和国有大行的支持，“金融化债”范围也从隐性债务扩展至经营性债务，区域也从个别企业拓展至全省。具体来看，金融机构参与城投企业债务重组早期主要针对隐性债务，2019 年， 银保监会发布《关于配合做好防范化解融资平台到期存量政府隐性债务风险工作的通知》（以 下简称“45 号文”），允许金融机构通过拉长期限、降低利率的形式参与隐性债务的化解，国 内代表性案例系山西省组建山西交通控股集团有限公司5，贵州省亦有较多城投企业参与了隐 性债务置换工作；但针对未纳入隐债系统的经营性债务，早期金融机构参与债务重组的意愿 普遍不高。2022 年 1 月，国务院发布《关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》 （以下简称“国发 2 号文”），提出“研究支持在部分高风险地区开展降低债务风险等级试点， 在落实地方政府化债责任和不新增地方政府隐性债务的前提下，允许融资平台公司与金融机 构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转”；2022 年 9 月，财政部发布《支持贵 州加快提升财政治理能力奋力闯出高质量发展新路的实施方案》（以下简称“财预[2022]114 号”），延续了国发 2 号文对贵州防范化解政府债务风险的提法，进一步提出“允许融资平台公 司在与金融机构协商的基础上采取适当展期、债务重组等方式维持资金周转，降低债务利息 成本”。基于“国发[2022]2 号”和“财预[2022]114 号”的特殊政策支持，贵州省城投企业积 极探索与金融机构协商进行贷款本金展期和利息延期支付。以遵义市为例，2022 年 6 月，遵 义市发布《关于成立遵义市金融工作领导小组的通知》，提及协调银行类、非标类债务展期、 重组、降息等方式缓解债务压力；2022 年 12 月 30 日，遵义道桥建设(集团)有限公司（以下 简称“遵义道桥”）发布《关于推进银行贷款重组事项的公告》，称通过了 155.94 亿元银行贷 款的展期降息方案，涵盖遵义道桥超过 90%的银行贷款，将上述银行贷款统一展期至 20 年、 利率调整为 3.00-4.50%，且前 10 年仅付息不还本、后 10 年分期还本，有效缓释了遵义道桥 不断攀升的短债压力。

国发 2 号文在贵州省的化债试点以及遵义道桥展期降息方案的推行，为金融机构参与城 投企业债务重组提供了借鉴，随着中央“一揽子化债政策”实施，“金融化债”模式进一步推 广至包括贵州省在内的 12 个重点省份，要求金融机构必须配合重点省份城投企业的债务置换 以及鼓励金融机构与非重点省份协商进行债务置换。就贵州省而言，本轮大规模债务置换主 要由政策性银行和国有大行牵头组建银团贷款，贵州银行和贵阳银行等省内银行，以及地方 城商行和村镇银行协助参与置换。目前，同一银行体系内债务标的置换（如债券投资转银行 借款、以及银行贷款展期降息）推进难度相对较小，而跨银行体系的债务置换，尤其是对融 资租赁、信托、定融等非标借款的置换，受限于补充抵押物、底层资产认定等问题，叠加较 多的非标负面舆情和诉讼纠纷，贵州省非标债务置换进度较慢。整体而言，相较于特殊再融 资置换债券，金融机构债务重组化债模式下的借款主体并未发生调整，其核心在于优化债务 结构，包括降低债务成本，拉长债务期限等。

3、出现“统借统还”、“非标打折兑付”、“境内债置换境外债”等新的化债举措或探索。“统借统还”是 35 号文中针对重点省份融资平台提出的创新化债模式，即在债务压力较重的区 域，由地方政府统筹，通过资质较好、负面舆情较少的城投企业发行新的公司债券，筹集资 金偿还当地其他城投企业的存量债券，且“统借”和“统还”主体之间不存在直接的股权关系。 目前“统借统还”实际执行案例仅两例，均位于贵州省，其中 2024 年 2 月贵州宏应达建筑工 程管理有限责任公司首次发行的“24 宏建 01”系全国首笔“统借统还”债券，其发行规模 18 亿 元，年利率为 4.8%，由贵州国资公司担保，募集资金全部用于偿还区域内另一发债主体安顺 市西秀区黔城产业股份有限公司发行的“18 西秀 01”和“19 西秀 01”；2024 年 5 月，盘州市盘 南开发投资有限责任公司首次发行“24 盘开 01”，发行金额为 11.30 亿元，期限为 5 年期， 系全国第二笔“统借统还”债券。“统借统还”可以用于支持负面舆情较多、已失去融资能力、 无力偿还存续债券的城投企业，通过“借用”区域内其他平台的资源和信用，化解债券滚续风 险，但该模式尚处于试点阶段，并未大范围推广，后续执行力度及其对区域融资环境的修复 效果有待关注。

随着 35 号文提出不得对“高息非标债务简单刚兑”，2023 年下半年以来，贵州省陆续传 出非标债务打折兑付的新闻。如 2023 年 11 月，中泰信托官网发布“中泰·贵州遵义播州国投 融资租赁集合资金信托计划”临时信披公告称，遵义市播州区国有资产投资经营（集团）有限 责任公司拟将兑付债务余额的 70%，剩余未清偿款项（30%本金及利息）全部予以豁免；再 如，2024 年 4 月，遵义国有资本运营有限公司拟公开转让逾期信托债券，意向方将按本金的 80%参与市场化竞拍。2024 年 6 月，广西柳州市东城投资开发集团有限公司称其与某租赁公 司达成意见，若能在 6 月 30 日前结清存量债务，同意将剩余本金 8.5 折结清，表明自贵州省 流出的非标打折兑付方式开始向其他省市扩散，不排除其他债务负担较重区域予以仿效。非 标债务置换涉及发行人与债权人之间的博弈，在此过程中，非标债务违约舆情或将持续发酵。

2024 年 8 月 5 日，六盘水市民生产业投资集团有限责任公司（以下简称“六盘水民生”） 官网发布公告称，拟在境外发行 1 亿美元借新还旧境外债券、境内发行 7.2 亿人民币借新还 旧公司债券，两手准备拟专项用于置换公司存续的 1 亿美元境外债券，该笔债券系六盘水民 生 2023 年 10 月 10 日发行的一笔 364 天境外债，票面利率为 6.4%，将于 2024 年 10 月 8 日 到期。2023 年以来，随着城投企业新增融资环境趋紧，部分城投企业将利息偿付、工程款结 算所产生的资金缺口转向海外融资，尤其是无需发改委监管审批的短期海外债券，“364 天海 外债”火爆行情愈演愈烈，发行支数及规模创新高。但短期高息海外债券与控增化存的主流 化债政策不符，且高企的融资成本可能造成信用风险向境外延伸，随着监管层面限制该类债 券发行，造成部分前期发行“364 天海外债”的城投企业面临短期境外债到期如何偿还或滚续 的问题。在此背景下，六盘水民生拟境内发债对境外债券进行置换的探索，或为境外高息债 务结构的调整提供新的思路，但该笔公司债券尚未得到监管部门的批准，创新政策的落地或 许仍需时间。