如何看待山西汾酒复兴征程？

2017 年李秋喜董事长主导开启新一轮国企改革，公司迈 进了加速发展、逐渐复兴的道路。

1. 1980-2008 年：龙头地位滑落，改革效果甚微

1）1980-1999 年：“汾老大”风光不再，业绩被同行赶超。上世纪 80 年代清香型白酒产量快速突破，公司逐步奠定“汾老大”地位。在计划经济 时代，清香型白酒凭借生产贮存时间短、粮耗少、生产成本低的优势迅速扩大规模。1951- 1983 年汾酒厂五次扩建后产量从 200 吨提升至 8600 吨以上，1986 年汾酒厂已成为全 国最大的名白酒生产基地，奠定了公司“汾老大”的龙头地位。公司一时风光无两，在 消费者心中具有良好的口碑和品牌形象。 上世纪 90 年代在行业和自身因素共同影响下，公司痛失龙头地位。在 1988 年国家放开 白酒价格管制之前，清香型白酒相对于其他香型具有性价比优势。随着 90 年代市场经济 的发展，单一香型已无法满足市场需求，其他香型白酒开始抢占市场份额。这一背景下， 以五粮液为首的名酒纷纷选择涨价，而公司在变名酒为民酒的指导思想下错失了高端化 机会。90 年代中期起公司业绩被其他酒企相继赶超，五粮液正式接过白酒龙头接力棒。 1998 年亚洲金融危机影响下，白酒行业受到重创；同年山西朔州发生震动全国的假酒案， 公司业绩大幅下降。1999 年公司营收在白酒上市公司中排第 11 名，跌出一线白酒阵营。

2）2000-2008 年：调整方向，仍难追赶头部酒企。从量税加重税负，转向高端化但效果有限。2001 年 5 月，国家对白酒加收 0.5 元/斤的 消费税，对白酒行业、尤其是以中低端产品为主的企业形成较大冲击，2001 年公司白酒 销量约 1.3 万千升，我们据此估算公司因从量税对应增加的税收约 1300 万元，而 2000 年公司归母净利润仅 1273 万元。公司意识到白酒品牌高端化的重要性，开始压缩低端 产品产销量，提高中端产品占比，发力高端白酒。公司于 2002 年推出青花瓷汾酒发力 市场，2004 年国藏汾酒成为了国家博物馆首次收藏的中国名酒，形成了高端国藏汾酒、 青花瓷汾酒，中端老白汾，低端玻汾，配制酒竹叶青的产品结构。由于公司采取合作开 发品牌的方式，多年来经销商持续开发新产品，虽帮助公司度过了困难期，但也导致公 司出现子品牌过多的问题，严重稀释了品牌价值，公司高端化尝试效果有限。

着力拓展省外市场，但全国化推进并不顺利。山西省是公司的大本营市场，公司在省内 占据绝对优势。为了进一步提升经营业绩，公司在巩固省内市场的同时积极拓展省外的 中原、华北等重点市场。但受假酒案牵连、品牌力不足、国企体制机制僵化等问题影响， 公司省外拓展之路尤为艰难，多年来省外收入占比波动较大，2007 年达到 48%但 2008 年降至 36%。其他头部名酒如泸州老窖在这一时期初步完成全国化，2007 年川渝之外 市场收入占比达到 79%。与同为区域酒的洋河股份相比，洋河股份同样依赖省内市场， 但江苏省人口数和经济实力都远超山西省，单靠省内可以支撑其发展到比公司更大的营 收体量。而山西白酒市场容量有限，公司发展到一定规模后，全国化是必经之路。

2003 年白酒行业进入黄金十年，公司与头部企业差距拉大。黄金十年中白酒上市企业 增长提速但分化明显，茅五泸洋确立头部酒企地位，行业集中度提升。其中茅泸洋 2003- 2008 年营收 CAGR 均超过同期白酒上市公司总营收 CAGR（后者为 16%）。五粮液因子 品牌过多损伤品牌力等问题，营收增速放缓，2003-2008 年营收 CAGR 为 5%。这期间， 公司虽也步入发展快车道，2003-2008 年营收和利润 CAGR 分别为 20%/42%，在白酒 上市企业中排名分别上升到第 4/3 位，但营收和利润体量与茅五泸洋的差距仍大。

2. 2009-2015 年：改革成效显著，但遇行业危机

1）2009-2012 年：改革成效显著，业绩实现突破。2009 年在 4 万亿经济刺激计划的带动下，白酒行业开始上行。2008 年经济危机下，国 家出台 4 万亿计划刺激经济，各地政商活动的增加促进了白酒行业景气度提升。外部环 境利好下，高端酒价格持续上行打开价格天花板，不少酒企布局核心大单品，提价放量 助推业绩快速增长；如古井贡酒 2008 年推出年份原浆系列，酒鬼酒 2009 年推出封坛年 份酒系列，洋河股份 2009 年将梦之蓝裂变成 M3/M6/M9。这期间，不少区域酒公司营收 增速和股价涨幅超过茅五泸三大高端酒。其中，酒鬼酒、洋河股份、古井贡酒和公司 2009-2012 年营收 CAGR 在 45%~65%左右，超过白酒上市公司 37%的营收 CAGR；同期酒 鬼酒、舍得酒业、金种子酒业、古井贡酒和公司的股价累计涨幅在 4.2~9.2 倍左右。

良好的外部环境下，公司深度改革带来业绩增长。为抓住发展机遇，公司进行了一系列 重大调整： 1）组织：2009 年底管理层大幅更换，以李秋喜董事长为首的新领导班子成立，正式进 行大刀阔斧的改革。公司建立员工绩效考核和激励制度，激发员工积极性。 2）产品：精简产品线，2008 年起公司开始清理开发商和子品牌，品牌数量持续缩减。 产品结构进一步向高端转型，聚焦青花系列提价放量。 3）营销：2009 年公司开始实施文化营销战略，提出“中国酒魂”的汾酒定位，举办大 型活动，开展事件营销，传播汾酒的历史文化底蕴，提升品牌价值。 4）渠道：公司推进渠道精耕细作和扁平化，建立厂方主导的“厂商共建”模式，使渠道 推力加强，全国化进程加速。 经过一系列改革，公司业绩表现优异，2012 年营收和归母净利润分别达到 65 亿元和 13 亿元，2009-2012 年营收和利润 CAGR 分别为 45%和 55%。

2）2012-2015 年：行业深度调整，公司业绩下滑。2012 年起国家限制“三公”消费，白酒行业步入深度调整期。2012 年起，国家严控““三 公”消费，禁止公款购买高档白酒，白酒政务需求骤减。同时，随着国家经济增长中枢 下台阶与煤炭行业产能过剩、价格下行，山西省经济发展放缓，白酒需求减弱。在宏观 经济与行业政策的双重影响下，公司上升势头中断，业绩大幅下滑。2013 和 2014 年公 司营收同比分别下滑 6%和 36%，归母净利润同比分别下滑 28%和 63%。

3. 2015 年-至今：国改释放动力、品牌全面复兴、再造清香龙头

2015年起白酒行业逐步改善，公司迎来改革机遇。2015年起在白酒需求向好的背景下， 公司业绩逐步恢复。2017 年，公司迎来了新的重大发展机遇。山西省为振兴经济，开始 筹划国企改革，汾酒集团因此成为试点单位。2017 年 2 月 23 日，汾酒集团董事长李秋 喜与山西省国资委签订““军令””，标志着公司新一轮国企改革的开始。自此，公司改革 举措频出并保证了落地执行。2017 年公司营收和归母净利润基本恢复至 2013 年水平。

新任管理层实践经验丰富，赋能公司高质量发展。2022 年 1 月，袁清茂出任公司董事 长。2023 年 6 月，副董事长、总经理谭忠豹到龄卸任。公司于 2024 年 2 月聘任张永踊、 李沛洁为副总经理，王怀为副总经理和总会计师。新任管理团队中，董事长袁清茂曾于 山西省供销社、省交通厅、路桥股份等单位担任重要职位，对山西大本营的供销体系、 市场环境等较为理解，在公司管理方面经验丰富；副总经理张永踊亦曾于各子公司身兼 管理层要职，深耕销售领域，对市场变化的敏感度较高，助力公司品牌战略和全国化战 略推进。

2023 年起公司进一步优化营销组织架构和渠道运作手段。具体包括： 1）成立青花事业部，营销动作以青花事业部为主； 2）成立数据管理部，为渠道改革和费用改革做好数据服务支持； 3）新建青花 20、老白汾、玻汾项目小组，省区经理兼任小组长，并提拔市场一线优秀 销售管理干部担任成员； 4）推行“汾享礼遇”，在“五码合一”基础上推行全新的渠道控盘分利模式。

“十四五”公司剑指营收 500 亿元目标。2022 年在“践行汾酒复兴纲领 全方位推动汾 酒高质量发展”大会上提出了复兴总纲领，明确了“路线图”——第一个阶段（2022-2024 年），是汾酒复兴的发展转型期和管理升级期；第二个阶段（2025-2030 年），是汾酒复 兴的成果巩固期和要素调整期；2024 年 6 月公司在汾酒销售公司经销商大会上提出冲 击 500+亿市场目标。 本轮周期中公司增速在同业中排名领先。受益于公司不断紧跟市场环境变化调整动作， 2015-2023 年公司营收和归母净利润 CAGR 分别为 29%和 45%，增速在白酒上市公司 中排名第 1 和 2 位。