如何预判美国经济衰退？

在“衰退”判定之前，市场已经交易过了。从 交易的角度，市场更为关注能够预判衰退的指标，即怎么预判经济走势。

1、金融市场预期：收益率曲线倒挂

收益率曲线倒挂指长端国债利率低于短端国债利率，常用美国 10Y-2Y 国债利差为负来衡量。10Y-3M 国债利差有时也被使用，如纽约联储根 据 10Y-3M 期限利差构建美国经济衰退概率模型，计算未来 12 个月内进 入衰退的概率。 这一指标本质上反映金融市场对经济衰退的预期。正常情况下，国债收 益率曲线应是一条从左至右（从短期到长期）向上倾斜的曲线。即长端 国债利率（收益率）高于短端国债利率，代表期限利差（期限溢价）为 正。 当经济衰退风险增加时，市场会出现长短端利差为负的现象（即“倒 挂”）。长端国债利率通常被视为无风险利率，与经济预期有关，经济 预期上行，利率上行；而短端国债利率更多反映短期流动性，与短期货 币政策有关，货币紧缩时，短期国债利率会上行。当市场预期“衰退” 时，长债利率会随着经济预期下行，从而主导期限利差收窄，甚至为负。 历史上看，收益率曲线倒挂对经济衰退具有良好的预测效果。自 1976年以来长短利差指标（月度平均口径）一共有 6 次进入倒挂区间，其中 有 4 次在两年内发生经济衰退。如果不考虑疫情造成的短暂衰退外，唯 一的例外是最近一次倒挂期，2022 年 7 月以来至今，10Y-2Y 国债利差 始终为负。

2、劳动力市场：萨姆法则

萨姆法则（Sahm Rule Recession Indicator）是根据失业率预测美国 衰退的经验性法则。具体计算方法为，美国 3 个月失业率的移动平均值 减去前 12 个月失业率的低点，如果这一指标高于 0.5%则认为当前经济 进入衰退早期阶段。 萨姆法则计算简便、准确度较高，是其流行的主要原因。计算变量仅有 失业率一个指标。准确性方面，在过去的八个经济衰退期，萨姆法则均在对应时间段内均被触发，从未在衰退期外触发。并且大多数触发时间 点在对应经济衰退期的早期，能够提前预判。 不过，萨姆法则的隐含前提在于失业率对衰退有极强的解释力。萨姆法 则仅包含失业率一个指标，使用 3 个月移动平均的目的是滤除单月波动， 判断条件则是速度指标，即失业率中枢较前 12 个月低点上升足够多。 换言之，萨姆法则的逻辑是，滤除单月波动后的失业率上行速度足够快。 2024 年 8 月，美国 7 月失业率公布之后，萨姆指标为 0.53%，已经触 发了萨姆法则，但美国经济是否步入衰退，仍需要根据后续失业率数据 进一步确认。

3、违约风险：信用溢价与违约率

信用利差大幅走阔，通常意味着美国经济衰退风险增加。信用利差是衡 量不同信用等级债务工具之间收益率差异的指标，反映了市场对信用风 险的评估。目前使用最多的是 BB 级企业债券的收益率与 AAA 级企业债 券的收益率之差来表示信用利差。BB 级企业债由于其较低的信用评级， 通常需要提供更高的收益率以吸引投资者，相对于信用评级更高的 AAA 级企业债。因此，这一差值可以有效地体现出信用风险的溢价并反映市 场对公司债务违约风险的预期。根据历史经验来看，这一指标高于 3% 以上时，衰退风险比较大。 除了企业信用利差之外，月频的房地产贷款违约率也可用于预示美国的 衰退风险。这一指标隐含的逻辑在于，过往的衰退多由加息造成。房地 产行业作为利率敏感型行业，往往是衰退环节中最敏感的一环。当房地 产行业出现大幅违约时，就是经济衰退的早期表现。1990 年和 2008 年 的经济衰退前期，均伴随着房地产贷款违约率的快速上行。 根据历史经验来看，当这一指标季度上行速度超过 0.3 个百分点时容易触发衰退。在 1989Q4—1990Q2，房贷违约率从 5.07%上行至 5.66%， 随后在 1990Q3 进入 NBER 衰退。2000 年衰退由“科网泡沫”触发， 地产部门违约率不高，衰退期间也低于 2.2%。2008 年衰退前夕，房贷 违约率 3 个季度内从 1.79%升至 2.89%。

4、经济趋势性：PMI、GDP、产出、库存等

PMI、GDP、产出、库存等指标预判衰退，是基于经济活动趋势的判断 来实现的。 通常来说，由于经济周期（商业周期）的存在，主要宏观经济指标存在 周期的趋势性。经济的“衰退”往往在趋势性拐点的右侧，换言之，在 经济步入衰退（GDP 环比连续为负）之前，PMI 指数等指标就已经连续 下跌。 除了 PMI 指标之外，其他经济指标与 NBER 衰退判断使用的分项指标多 有重合，如收入、消费、生产、就业等相关经济指标。可以根据这些指 标简单判断当前经济是出于复苏周期还是衰退周期。