中国动力经营模式及业务增长潜力在哪？

低速柴油机龙头扬帆起航。

公司是低速柴油机龙头，需求侧周期拉动，竞争格局稳定，预计核心受益。在低 速柴油机领域，公司具有 MAN、WinGD 全系列二冲程船用柴油机制造、调试、 服务能力和经验，产品所配船舶涵盖了从散货、油轮到集装箱船等几乎所有主流 船型，国内市场占有率第一。根据公司 2023 年年报，2023 年公司船用低速柴油 机产量及新接合同均创历史新高。2023 年，公司生产船用低速柴油机 403 台、 同比增长 10.71%，低速柴油机功率 7,491,430KW、同比增长 25.73%；新接船 用低速柴油机 560 台、同比增长 42.49%，低速柴油机功率 9,124,145KW，同比 增长 15.68%；公司船用低速柴油机国内市场份额提高到 78%，国际市场份额提 高到 39%。

中船集团收购 WinGD，公司具备向上游延申可能性。根据前文所述，目前船机 设计与制造主要采取许可证授权生产模式，设计端与制造端分离。世界船用低速 柴油机市场基本被 MAN ES 和 WinGD 两大品牌垄断， 2022 年，MAN ES 品牌 低速机在随船交付市场所占份额约为 76%，WinGD 品牌约为 22%。而 WinGD 在 2016 年被中船集团旗下中船投资完成 100%股权收购，并于2019 年将 WinGD 的股东表决权和经营管理权委托中船动力研究院行使。在 2022 年中国动力柴油 机子板块重组的过程中，WinGD 未注入到中国动力。根据 2024 年 5 月 9 日投 资者互动平台消息，公司回复投资者回答中提到：WINGD 公司主要从事低速柴 油机的研发设计，是公司产业链的重要一环，公司一直关注其经营状况，待条件 具备后，不排除未来注入上市公司的可能性。

顺应减排大趋势，双燃料主机占比持续提升，产销量再创新高。在双燃料低速机 方面，公司具备 LNG、LPG、甲醇、乙烷、氨等低碳双燃料低速机的设计、生 产能力。根据 2023 年年报，公司双燃料主机产销再创新高，批量承接了 9X92DF、 6G80ME-GI 等 133 台 LNG 双燃料主机，10X92DF-M、12G95-LGIM 等 34 台 甲醇双燃料主机，新签台数分别同比增长 79.73%和 41.67%，乙烷双燃料主机 实现零的突破。在船用电推领域，公司已实现从常规电力推进系统到混合动力系 统的多种动力系统型式全覆盖，承接了山东蓝鲲海工 1500 吨风电安装平台、国 内首座 75 米水深海上自升式勘测试验平台、南通象屿 1600T 海上风电平台、海 星 350 客位纯电动船等多个船舶海工项目的综合电力推进系统任务。

1、化学动力业务。从营收贡献看，2023 年化学动力业务 102.34 亿元，营收占比 22.69%。根据 23 年报公告，汽车低压电池为公司化学动力业务的主打产品，储能锂电池产品处于 快速发展阶段。

已形成集电池及零部件设计制造、配套换装、销售检测回收为一体的全产业链。 公司原有主体风帆有限主要产品为汽车启动蓄电池，2016 年合并长海新能源、长 海电推等注入船舶电池、特种动力电池等，拓展到非汽车船用。同时整合风帆回 收，纵向延伸至报废蓄电池回收。目前，中国动力的化学动力业务构成有：

1）电池制造及配套：①车用铅蓄电池。主要子公司风帆有限启动电池行业领先， 主要产品铅蓄电池主要用于燃油乘用车的瞬间大电流点火启动发动机，目前主流 电动汽车低压电池仍使用铅酸蓄电池，少部分汽车开始使用 12V 锂电池；对于燃 油商用车，主流驻车空调电池使用 24V 铅酸电池，少部分使用 24V 锂电池。公司 产品广泛配套奔驰、宝马、大众、奥迪、通用等。②锂电池、氢燃料、钠离子电 池。锂离子电池应用于汽车辅助动力、氢燃料电池应用于内河流域船舶和大型商用车、钠离子电池两轮车装车验证。③军用。公司是国内水面水下舰艇用电池、 水中兵器动力电源及深海装备特种电源的主要生产单位；同时涉及军用牵引车辆、 装甲、航空和单兵瞄准、夜视、电子设备等装备用电池。 2）储能业务：主要产品为储能用电源系统及配套，根据公司 2023 年年报公司 锂电储能处于快速发展阶段，2023 年相继获得 10 余个储能项目，项目规模累计 达到约 1.64GWh。2023 年储能业务实现收入 11.9 亿元，同比增长 1033%；新 签合同 17.72 亿元，同比增长 622%。

（1）电池制造与配套。铅蓄电池下游 70%应用于汽车，环保+能量密度比低限制了市场增长速度。铅蓄 电池最主要的使用量是汽车启动电池，下游占比约为 45%。从应用分类看：1） 针对燃油车。铅蓄电池用于车辆启动，提供照明、仪表、收音机和气候控制提供 电源。2）针对新能源车。新能源汽车两套电压系统，高压系统（为动力和大功 率电器提供能量，由动力锂电池）和低压系统（为控制系统、灯光等低压电器提 供能量、唤醒高压锂电系统）。低压电池目前绝大多数仍采用铅酸蓄电池，少部 分采用 12V 锂电池替代。此外，针对电动车、三轮车、叉车等的动力电池，通 常为 12V 铅酸电池，是第二大下游应用，约占比 28%。进一步比较两者的平均 使用寿命，正常汽车使用寿命在 8-15 年，而铅蓄电池的使用寿命仅为 2-4 年。 因此除了新车购买时在前装市场的装配，在后装市场也产生了很大的铅蓄电池更 换需求。从市场规模来看，2022 年我国铅蓄电池 1023.75 亿元，由于其铅污染 严重、能量密度比低等缺点，目前锂电池产品在储能领域替代明显，并在外卖、 快递等对续航里程要求较高的客户和部分对价格不敏感的高端品牌用户的动力 电池中渗透替代。

新能源趋势+环保法规未来预计铅蓄电池增速放缓，锂电池前景向好。目前铅蓄 电池应用较广的原因主要在于：铅蓄电池成本低（根据骆驼股份公告低压换锂电 池会导致千元成本增加）、安全技术成熟（电动车锂电池包自然事故）、启动电 池用锂电池不耐低温。但我们认为锂电池取代部分铅蓄电池是大势所趋，原因有 二：一是新能源趋势。根据乘联会，乘用车中新能源渗透率从 2021 年 2 月的 8.10%-2023 年 12 月的 40.2%。而铅酸蓄电池铅酸蓄电池重量一般在 10 公斤以 上，不利于轻量化、降低新能源车的续航能力。而目前新能源趋势对于启动电池 整体市场容量的影响在于：①小部分新能源车低压系统用锂电池，但由于成本等 原因绝大部分仍采用铅蓄电池。②新能源启动电池 Ah 容量相对于燃油车启动电 池 Ah 容量略低，但由于新能源车电子化程度高，充放电和深循环性能更好的 EFB 和 AGM 工艺电池渗透跟光，因工艺升级抵消了电池容量下降带来的影响。二是 环保法规。随着“十八大”提出绿水青山就是金山银山以来，我国铅蓄电池行业 面对国家严格管理，国家从市场准入、行业标准、税收政策等方面设置了行业壁 垒。但目前对启动电池无铅化仍处于推广“前夜”，例如比亚迪开启汽车无铅化 探索，将启动电池由铅酸蓄电池转为磷酸铁锂电池，但由于磷酸铁锂电池耐低温 性能不佳、需要用动力电池给启动电池供电，因此对于没有动力电池的燃油车普 及困难。综上，燃油车+新能源车启动电池锂离子替代技术门槛高、成本高，因 此铅蓄电池短期内仍将有较大规模但增速将放缓。

铅蓄电池竞争优势：环保政策压制利好行业龙头，传统优势业务客户绑定优势凸 显。由于铅蓄电池的污染性，环评标准提升下工信部公示行业规范白名单，具有 准入壁垒；且政策对铅蓄电池行业的环保投入要求较大，例如成熟、先进、适用 的清洁生产新技术。根据 EVTank 发布的《中国铅酸蓄电池行业发展白皮书（2022年）》，中国铅酸蓄电池生产企业已经由 2010 年的 1500 家左右下降到 2021 年的 110 家左右，利好研发能力强、资金实力雄厚、生产符合规范的龙头企业。 公司在启动电池方面具备优势，主要竞争对手为骆驼股份。而天能集团和超威动 力铅酸蓄电池主要为动力电池，且动力电池与启动电池在设备、生产工艺方面存 在较大差异，迁移性不太强。相比较于骆驼股份，尤其在于高端客户绑定上具有 优势。根据公司公告，风帆与一汽红旗、一汽大众、上海大众等深度绑定，比如 和一汽红旗的合作已有 20 余年，风帆 46B24L、6-QW-80 等电池产品为红旗 E-QM5、HS6、E-HS9 等车型配套，一汽丰田配套份额达到 95%。 锂电池不断突破：根据 2023 年年报，公司在锂电池领域取得诸多进展。公司软 包 pack 产线和铝壳 Pack 线正式投产，网约车高压电池包换电项目批量供货， 第二代驻车空调锂电产品开展路测，地铁工程车用 800V 高压锂电池组正式签订 合同，完成 48V24Ah 电动自行车电池模组 3C 认证。

（2）新能源储能。“双碳”背景+政策补贴造就储能需求蓝海，行业产能极速扩张下公司新签订单 支撑营收增长。“双碳”背景下，以前发电要烧煤，现在新兴能源如风能需要解 决根据需求可控化问题，带来储能市场需求。各个地区如苏州市 2022.10《苏州 工业园区进一步推进分布式广发发展的若干措施》等对于储能项目进行财政补贴， 在此情况下，一方面，新型发电形式在电力市场装机量中占比不断增加。根据国 家能源局，2023 年太阳能发电/风电装机容量分别为 6.09/4.41 亿千瓦，同比分 别+55.2%/+20.7%，风电光伏发电量占全社会用电量比重突破 15%。另一方面， 储能建设项目数量增长较快。根据国家能源局，目前全国已建成投运新型储能项 目累计装机规模达 3139 万千瓦，平均储能时长 2.1 小时。其中 2023 年新增装 机规模约 2260 万千瓦，较上年底增长超过 260%。

根据公司2023年报，相继获得10余个储能项目，项目规模累计达到约1.64GWh。 2023 年公司新签合同 17.72 亿元，同比增长 622%。相较于需求侧，供给侧急 剧扩张，2023 年我国储能产业链签约、开工的扩产项目投资总规模超 7000 亿元， 规模超过 2TWh，据中国储能网到 2030 年全球储能市场需求预计为 900GWh。 尽管 2023 年储能电池行业产能利用率较低、储能系统报价新低，公司目前新签 订单能为未来业绩增长带来稳定的支撑。

2、海工平台及船用机械业务。从营收贡献看，2023年海工平台及船用机械业务48.28亿元，营收占比10.70%。 公司产品全面，形成了甲板与拖带系统、海洋起重设备、推进及动力定位系统、 液货装卸系统和平台升降系统等五大产品系列，具备从设备研制到系统集成和多 功能支持性平台总装建造的核心能力。 海工市场订单仍处于低位，钻井平台新订造意愿待加强。根据中国船舶工业行业 协会，2023 年海工市场成交 122 座/艘，共计 125 亿美元，以数量计同比下跌 40%，以金额计同比下跌 54%。自 2013 年高位后，尽管 2020 年后随原油价格 上涨波动上升，但至今仍处于长周期的底端。从内部结构来看，2023 年海洋油 气相关船舶依然是市场的主力，占比超过 60%。而纵观 1996-2024 年 28 年中原 油价格，油气开发景气度与原油价格高度相关，2016 年后两者开始出现一定的 差距，同时从价格弹性来看船东对于新签订单更保守：对于油价上升更不敏感 （2020-2022 年），对于油价下跌更敏感（2022-2023 年）。

产能紧张下新造价格持续提升，租金水平位于 15 年中历史高位。2023 年 12 月 各种新造海工装备价格均有同比增长，移动式钻井平台和自升式钻井平台新造指 数为 109.2、240.0，同比分别+14.1%、14.3%。从需求订单未见明显改善情况 下，更多可能是船厂产能紧张原因（破产/退出海工市场/加大其他船舶订单接单）， 而根据中国船舶工业行业协会：2013 年高峰时全球有 200 多家船厂获得海工订 单，2023 年则仅有 62 家船厂有海工订单业绩。由此，目前全球海工市场的调整 伴随着大量产能出清。同时，从日租金和利用率来看海工装备下游实际需求，反 映海工市场租金水平的克拉克森海工指数在 2023 年上涨 27%至 106 点，创 15 年新高。而以 400 英尺自升式钻井平台为例，从新造价格和租金水平走势图可以 发现二者具有较强相关性，2013 年克拉克森海工指数先于新造价格下降，2020 年克拉克森指数先于新造价格出现上升。

日租金和利用率反映下游需求向好变化，船价租金比已大致回 10 年均值。尽管 2023 年新接海工造船装备订单量同比下滑，但是根据 S&P Global 数据，2023 年全年半潜式钻井平台、钻井船日租金和利用率都保持较高水平，高于 2021 年 和 2022 年整体水平。反映了下游需求稳步，但可能目前船东订造新船意愿不强。 进一步地，具体分析新造船价与租金水平关系，看需求能否转化为新造订单。从 船东的下单意愿来看，船价/租金数值越低，船东投资回收期越短、下单的意愿 越强。目前船价租金比已较 2021 年高位回落至大约 10 年均值水平。

未来需求空间：减少石油对外依存度的战略需求下，增长潜力巨大。从海工市场 的产品结构来看，2023 年海洋油气相关船舶依然是市场的主力，占比超过 60%。 海上开采的资本支出近年来较为稳定、稳中向上。短期看，海上开采资本支出主 要受国际原油价格影响，而根据国家统计局，我国石油及制品类商品零售值目前 处于正增长区间。长期看，我国石油对外依存度高，减少对外依存度的需求下海 工钻井平台需求潜力巨大。此外，我国海上油气探明率低，意味着未来海上石油 产量增长潜力大。根据中海油《中国海洋能源发展报告 2023》：截至 2023 年三 季度末，我国海洋油气勘探先后获得新发现 6 个，成功评价油气构造 20 个。新 发现番禺 10-6 和开平 18-1，探明地质储量均超 2000 万吨；成功评价秦皇岛 27-3 大型油气构造，探明地质储量超 5000 万吨。石油资源探明程度平均为 23%，天 然气资源探明程度平均为 7%。

武汉船机屡获大订单。具体来看公司竞争优势：一是设计制造能力优势，如建造 国内海洋新能源领域最大的综合性勘探试验平台——“中国三峡 101”海上风电 自升式勘探试验平台。二是海外施工经验优势。武汉船机共建先后为阿联酋、沙 特、马来西亚等国家建造一大批生活辅助平台和油气生产作业平台；在特种焊材 领域，公司先后为印度尼西亚、俄罗斯、卡塔尔等国家提供了特种焊接材料。2022 年10月武汉船机新签三型5座自升式生活辅助平台项目，创单笔合同金额最高。 展望未来，中国动力丰富的海外建造经验，中国动力先发优势显著，海工平台业 务有望稳健增长。

3、核动力业务。从营收贡献看，2023 年核动力业务实现营收 9.03 亿元，营收占比 2%，营收增 速持续提升。公司核动力业务自 2019 年开启新一轮增长，营收增速持续提升， 2022 年增速再上台阶。2022、2023 年营收增速分别为 31.51%、73.81%，实现 快速增长。盈利能力方面，2023 年毛利率恢复到正常水平的 20-30%左右。

我国核能消费量占比低于世界平均水平，未来消费量提升是必然趋势。据《世界 能源统计年鉴（2023）》，核能在全球一次能源消费量中的占比约为 4%，在我 国的占比约为 2%，而在法国，其占比达到 32%。根据《2024-2029 年核电产业 现状及未来发展趋势分析报告》预测，到 2024 年底，全国新投产 3-4 台核电机组，新增装机 4-5GW，届时全国在运核电机组将达到 58 台、61GW 左右。据《中 国核能发展报告（2023）》预计，2030 年我国在运核电装机规模有望成为世界 第一，2035 年我国核能发电量在总发电量的占比将达到 10%左右，相比 2022 年翻倍。

预计未来随着核电机组装机量提升，公司核动力业务将持续受益。公司核动力业 务主要包括核电工程设计、核电前后端工程、特种阀门和辐射监测。在核电工程 设计方面，公司与中广核设计公司共建核电站系统三维设计平台；同时在核取样、 核三废、应急柴油发电机辅助系统设计等方面有一定设计能力。在特种阀门方面， 公司阀门产品有爆破阀、蒸汽隔离阀、核级波纹管截止阀、核三级钛合金蝶阀、 高温烟气切断阀（800℃）等，技术水平达到国内先进水平。在辐射监测方面， 在国内核电站厂房辐射监测系统（KRT 系统）市场占有率约 50%。根据公司 2023 年年报，在核应急发电领域，公司与三大核电工程公司共签订 23 台套核应急发 电机组供货合同，新签台套数同比增长 109.09%。