中国建筑国际三大市场布局情况如何？

港澳投资上行，内地细分赛道景气。

1.香港：政府投资积极，公司市占率有望进一步提升

预计未来十年香港可开发土地供应 3360公顷，2032年香港建造工程产值将达到 2950-3750 亿港元，2024-2029 五年 CAGR 可达 6.84%。根据香港发展局的预测，未来十年（24/25 年度-33/34 年度）香港地区可开发土地供应总计约 3360 公顷，前五年呈波动上升趋势，29 年起逐年递增至 31 年达到顶峰。第一年供应土地约 180 公顷，最后一年为 430 公顷。除 尚未规划的部分，可开发供应土地中，政府、机构、社区设施、休憩及运输基建用地最多， 其次为住宅用地，经济用地占比最低。 从主要承建商建造工程总产值来看，2011-2023 年香港主要承建商所完成工程总值平均每 年约 2192 亿港元，在 2017 年之前，工程总产值保持一个平稳增长的趋势，19 年略有下降， 19-21 年总产值基本持平，主要系公共建筑拨款下降及私营产值受社会事件影响，在逐渐消 除疫情影响及政府扩大基建后，22 年恢复 7%左右增长。据人民网，香港特首李家超 2022 年 12 月在“建造创新博览会 2022”上表示，未来数年香港地区建造工程年均总产值将达 到 3000 亿港元，并提到发展局将成立统筹“组装合成”建筑的跨部门督导委员会，加强“组 装合成”供应链。据香港建造业协会的估计，24-26 年香港建造工程产值乐观情况可达 3100/3200/3300 亿港元，谨慎情况可达 2550/2600/2650 亿港元。

基础建设方面，预计未来五年每年香港基本工程开支约为 900 亿港元。香港政府的工程实 际开支（不包括房委会开支）自2018年686亿增加至2023年830亿港元，CAGR为3.89%， 19 年有所下降，20 年后工程开支平稳增长。根据香港 24/25 年财政预算案，未来五年政府 的基本工程开支每年约为 900 亿港元，相较过去五年均值 760 亿港元增长 17%。北部都会 区、明日大屿等扩展土地容量的大型开发计划已提上日程，其中，北部都会区面积 300 平 方公里、可容纳 250 万人生活，建成后将与深圳形成“双城三圈”的战略性布局，为万亿 级长期计划，参考香港 23 年施政报告，规划 2032 年之前完成新发展土地和落成新增单位 各四成；明日大屿填海 10 平方公里，包括中部水域填海建交椅洲人工岛，及欣澳、龙鼓滩 填海及屯门沿海发展，兴建连接路、海底隧道、铁路等于其他地区连接，最快 2025 年工程 开建，其中首阶段“交椅洲人工岛计划”工程，特区政府预估总造价约 6240 亿港元。 2023-2027 年计划增加病床数 4600 个，相对 2018-2022 年新增 2711 个增长约 70%。从 细分领域看，医院建设提速，香港 22 年施政报告指出要全力推动预算共 2000 亿港元的第 一个“十年医院发展计划”，2023-2027 年增加约 4600 张病床和约 80 间手术室。此前 2013-2017 五年间新增病床数为 1845 个，2018-2022 年新增病床数为 2711 个。医管局亦 已经展开第二个“十年医院发展计划”的筹备工作，预算 2700 亿港元，投资额较上一个十 年增长 35%，完成后可额外提供逾 9,000 张病床及其他新增医疗设施。此外，第二个发展 计划还包括北部都会区医院网络建设。

在房屋建设方面，未来十年香港总房屋供应目标大约 44 万个单位，此前十年为 31.5 万。 香港特区政府于 2023 年 10 月 31 日公布《长远房屋策略 2023 年周年进度报告》，报告提 出，24-33 年香港总房屋供应目标维持在大约 44 万个单位，公私营房屋比例维持在 7:3。 而根据 2023 年香港施政报告，在未来 10 年，已觅得足以兴建 41 万间公营房屋单位的土 地（公营房屋需求为 30.8 万间），其中约三分之一预计在第一个五年期落成，余下约三分 之二预计在第二个五年期落成。根据香港房屋局预测，23/24-27/28 香港公营房屋预测建屋 量分别为 1.31/3.25/2.83/2.24/3.41 万个，总计 13.04 万。此外，根据香港发展局 2022 年 9 月的预测，香港 28/29-32/33 年公营房屋落成数量约 23.24 万个，占地面积 222.5 公顷。年 均来看，私屋方面，基于团结香港基金最新出具的私屋落成预测报告，假设施政报告中提 及的精简法定及行政发展程序等利好措施落实，预计私屋落成量在第一个五年期年均可达 1.9 万单位，第二个五年期年均约 1.39 万个单位，公屋按房屋局预测，建屋量将在 26-27 年度后迎来波动式高增长，在第二个五年期平均每年公营房屋建屋量约 4.3 万个单位。根据 最新 24/25 年香港政府财政预算案，预计全年潜在土地供应可兴建约 1.5 万个单位，较《长 远房屋策略》的 1.32 个单位年度估算需求高出近 14%。

香港的公共房屋已广泛应用装配式建筑技术多年，近年更进一步提升至“组装合成” 建筑法（MiC）。香港早在 2003 年就鼓励商品房建设领域推行装配式建筑，2017 年则首 次提出引进更先进的组合式建筑方式（MiC），至 2020 年，香港要求超 300 平米的政府办 公楼、学校等公共建筑必须采用 MiC 模式。 根据 2022 年施政报告介绍，香港发展局将成立跨部门督导委员会，专责统筹组装合成（MiC） 等高效建筑的发展及精简相关的审批，委员会于 2023 年制订加强组件供应链的措施，包括 为业界在“北部都会区”提供生产和储存用地、政府会利用短期内未有发展计划的政府和 私人土地，以标准简约设计和 MiC 在 5 年内快速兴建约 3 万个简约公屋。 23 年施政报告明确提出，房委会预计在 28/29-32/33 年度新落成的公营房屋中，不少于一 半项目采用 MiC，其余项目采用装配式设计，房委会将继续应用创新建筑科技及研发第二 代（组装合成）建筑法 MiC2.0 以提升效率。 24/25 年香港政府财政预算案提出，为提升建造业生产力，发展局辖下的跨部门督导委员会 将在短期内制订多项措施，以加强“组装合成”的应用。同时为推动“组装合成”作为大湾区的 优势产业之一，将与广东省政府加强合作，促进“组装合成”组件的生产、出入口便利和外销 能力，特区政府亦会研究投资“组装合成”供应链的可能性。

公司 2023 年在香港市场市占率约 11.4%。公司作为香港大型建筑商之一，持有五个由工务 局发出的最高等级的 C 牌建造执照，可竞投标额不受限制的公共楼宇建筑、海港工程、道 路与渠务、地盘开拓及水务工程。中建国际在香港地区市占率从 2012 年 5.76%逐年上升至 2021 年 10%左右，2022 年市占率取得显著突破，同比上升 4.74pct 至 14.94%，主要系公 司承建了大量与防疫相关的建设，同时其他订单也有所增长，2023 年回落至 11.4%。

公司在香港地区龙头地位稳固，有望充分受益于香港市场投资加速。公司已取得五项最高 级别“丙组”认可公共工程承建商资格（俗称 C 级建造牌照），积极竞投各类政府医院工程 领域。截至 2023 年末，公屋领域，公司已承建 15%的公营房屋，平均每 15 个香港居民就 有 1 个居住在公司建造的楼宇之中，2023 年中标九龙宏照道一期公屋项目等。医院领域， 公司拥有丰富的香港地区医疗建设经验，累计参与 1/4 香港现有医院建设，总合约额超过 350 亿港元，建设医院病床数超过香港现有医院病床总数的 1/6，建设超过一半的香港新建 检疫隔离单位。在疫情期间，快速高质量完成中央援港八个抗疫项目建设任务，2023 年更 斩获了合约额超过 313 亿港元的 “启德新急症医院 Site A 项目”和“威尔斯亲王医院第二 期重建一阶段项目”两项医院工程。基建领域，公司承建沙中线会展站及西面铁路工程、 中环湾仔绕道系列工程、将军澳至蓝田隧道及港珠澳大桥香港接线——观景山至香港口岸 段、香港国际机场三跑道系统-北跑道改建工程等，2023 年中标北部都会区首单大型基建项 目——元朗防洪坝项目。 MiC 领域，公司在大湾区拥有珠海、深圳两家 MiC 工厂布局及整合相关产业链的能力，适 用于住宅的高层 MiC 技术已经成熟，将积极竞投各类 MiC 公营房屋等项目。公司不断为香 港在 MIC 技术领域上的应用拓展做出贡献，先后建造了全球首间全 MiC 负压隔离病房的传 染病医院，也是香港在该类建筑上的最大规模；建成香港首个 MiC 建造的多层医院，突破 MiC 技术在层高和位置上的限制，可用于建设超过 180 种不同尺寸的房间类型，实现香港 MIC 技术的较大进步。同时，结合自主研发的 DfMA、室内负压隔离方舱模块、MiC 负压隔 离病房、MiC 模块化手术室等国际标准化医院系列产品，推出高标准、平疫结合的医疗解 决方案。

预计公司 24-26 年香港地区营收为 436.2/555.5/682.6 亿港元。考虑到中建国际在香港地区 建筑工程行业市占率较高，所以公司在香港地区业绩主要与行业规模挂钩，2022 年公司在 香港市占率达到 14.9%，考虑到 2022 年由于公司承建了大量防疫相关建设，占比提升较多， 2023 年回落至常规水平 11.4%，相比 2021 年及以前有所增长，故中长期来看，我们认为 未来随着政府投资维持高位、政策支持 MiC，长期有利于公司市场份额持续提升。 细分业务来看，医疗领域，尽管防疫项目将有所减少，但随着共 4700 亿港元投资额的两个 “十年计划”推进，以及公司在防疫期间的突出表现，预计公司该类业务将保持稳定增长。 房屋工程领域持续受益于香港政府公共工程开支计划及 MiC 相关政策，北部都会区的建设 将为公司带来基建领域大量机遇。综上，结合公司 2023 年在香港地区新签合同额 709.2 亿 港元，同比增长 58.0%，表现出较强竞争实力，预计 2024-2026 年香港业务新签订单增速 15%/12%/10%，订单额为 816/913/1005 亿港元，根据 2018-2023 年合同转化率，剔除疫 情期间抢工期转化率偏高的情况，新签订单增长过程中整体合同转化率通常有所降低，公 司 2023 年合同转化率约 23.0%,我们预计未来随着新签订单维持较快增长，24-26 年合同转 化率略有降低，分别为 21.0%/20.5%/20%，对应营收 374.2/447.0/513.0 亿港元。 利润方面，2021-2022 年承接大量防疫类基础设施，此类项目毛利率相对较低，2023 年已 有所恢复，随着疫情项目影响逐步减少，预计 2024-2026 年毛利率将恢复至疫情前水平， 分别为 5.2%/5.8%/6.2%。费用方面，2023 年大型项目陆续开建，新签订单高增长有望带 动收入规模较快上行，预计 2024-2026 年费用率逐年降低为 1.6%/1.4%/1.3%。对应分部 利润 13.5/19.7/25.1 亿港元。

2.澳门：私人工程有望回升，博企将追加投资

澳门建筑业市场规模基本稳定。据澳门统计暨普查局数据，澳门建筑业总收益在 2015 年达 到 933.5 亿澳门元后，于 2016-2018 年出现明显下降，主要系酒店及娱乐设施承造收益下 降较快。2018-2021 年建筑业总收益则保持稳定，维持在 500-600 亿澳门元水准。2022 年， 一方面受疫情影响，另一个方面博彩经营牌照重新竞投结果年底公布，此前大部分博企未 敢过早安排新项目，澳门建筑业收益下跌 13.52%至 489.3 亿澳门元。 2021 年之前建筑业近半数产值来自酒店及娱乐设施等私人工程，近年来政府投资占比有所 提升。承造工程分类型来看，公共工程，2015-2022 年期间占比稳定上升，从 2015 年 11.39% 上升至 2022 年的 61.99%，主要受益于医疗相关、公屋、轻轨及桥梁等项目的持续建设。 其中基建占比最高，2022 年占公共工程的 37.64%。私人工程中，酒店及娱乐设施在 2016-2017 年下降较多，2017 年至 2021 年占比基本保持 50%左右，其中 2021 年私人工 程占比达到 61%，酒店及娱乐设施占比 48%。2022 年由于大型酒店设施相继完工，加上 落成的私人住宅楼宇较前一年锐减，私人工程占比在 2022 年下降至 38.01%。

随疫情防控优化及澳门经济修复，博企将追加非博彩项目投资，澳门建筑业将迎来新机遇。 私人工程方面，新的博彩合同生效，博企陆续推出大型项目，2022 年末，六大博彩经营公 司在向政府的投标文件中承诺未来十年将投资 1188 亿澳门元，其中 1087 亿为会展、娱乐、 体育、康养等非博彩项目。2023 年博彩收入大幅增长 333.4%，按约定六大公司对非博彩 项目总投资须增加 20%。公共工程方面，澳门政府亦有计划开展政府公共设施、公共房屋、 大型基建的建设工作，并通过东线工程、机场扩建等项目完善交通基础设施。其中，澳门 轻轨东线线路全长约 7.7 公里，共设 6 个车站，未来将推进澳门轻轨横琴线建设，在横琴 与国家高铁网及珠海市城市轨道线网联通，融入内地轨道交通网。11 月，政府发布《澳门 特别行政区经济适度多元发展规划（2024-2028 年）》提出对旅游、会展等产业规划，并计 划对应提升相关硬件。 公司保持在澳门建筑市场占有率第一，市场下行阶段保持经营韧性。公司在澳门地区市占 率在 2016 年突破 10%，2019-2020 年略有下降，分别为 9.08%/8.88%，2021 年公司在澳 门收入达到 84 亿港元，同比增长 86.65%，从而带动市占率回升至 15.31%。2022 年在医 院及酒店等大型项目的贡献下，公司在澳门收入保持稳定增长，同比提升 25.42%至 105.41 亿港元，市占率大幅提升至 22.21%。新签合约方面，17 年后公司新签合约快速增长，18-21 年新签合约同比增速分别为 61%/69%/11%/10%，2022 年新签合约为 137.75 亿港元，同 比下滑 5.91%，2023 年新签 95.41 亿元，受短期市场环境影响同比下滑 30.7%。

预计公司 24-26 年澳门地区收入 103.9/107.9/116.6 亿港元，净利润为 9.3/10.0/11.0 亿港 元。公司在澳门地区稳居市占率第一，营收规模受澳门地区经济水平与建筑业发展状况影 响。2023 年澳门经济恢复较好，未来政府工程的长期投资计划保持稳健，私人工程有望改 善投资，预计 2024-2025 年澳门建筑业产值将逐步恢复。公司 2023 年中标澳门历史上直 径最大的盾构隧道项目——澳门轻轨东线南段工程、唯一医院工程——离岛医疗综合体康 复医院，龙头地位进一步稳固，预计公司 2024-2026 年澳门地区市占率将维持 20%以上。 2024-2026 年新签订单额为 109.7/126.2/142.6 亿港元，公司 2020-2023 年合同转化率呈现 逐年提升态势，2023 年为 34%，我们预计在新签订单逐步改善的过程中，公司仍将加快转 化存量订单，24-26 年合同转化率有望延续稳中有升态势，分别为 35%/36%/37%，对应营 收为 103.9/107.9/116.6 亿港元。 利润方面，2022 年因承接的澳门银河等大型项目处于开工初期，利润尚未结转，毛利率出 现大幅下滑，随工程陆续推进，2023 年毛利率显著改善，提升至 9.0%，但仍未恢复至历 史常规水平，预计 2024-2026 年毛利率将稳步提升，分别为 9.0%/9.3%/9.5%。费用方面， 公司稳居市场龙头，预计费用率将稳定在 0.04%。对应分部利润 9.3/10.0/11.0 亿港元。

3.内地：专注优质区域，坚持短周期、快周转

公司在内地市场业务主要分为基建投资、基建资产营运、建筑总承包及装配式建筑、其他 建筑相关业务四类。基建投资方面，依托中建国际投资集团在中国内地开展投资业务，以 基础设施和保障房投资为主，包括高速公路投资、市政工程投资、公共建筑投资和保障性 住房投资，覆盖 22 个省份、80 余个城市，投资建造项目超 300 个，投资总额超 5000 亿港 元。2019 年开始公司在内地积极推进保障房定购、工改、EPC 等短周期、快周转的经营模 式，2021 年起公司在内地已无 PPP 新签合约，至 2022 年，公司投资带动类新签合约已经 完全没有 5 年以上的长周期项目，内地新签投资项目正式进入“短周期”时代。基建资产 运营方面，主要为收费公路运营，占比较小，2023 营收为 7.75 亿港元，同比减少 2.1%。

内地投资业务模式调整成效明显，受益于保障房建设推进。一方面公司不断优化在手项目 组合，增加参与政府定向回购等现金回收周期短的项目，另一方面不断提升专业运营能力 和运营效率，加快资金回流，形成投资闭环。公司在中国内地经营性现金流明显改善，2023 年历史首次转正。此外，进一步聚焦优势区域，更加专注于经济发展前景稳健、长期有较 强内生动能的地区，2023 年长三角、大湾区等区域新签合约占比约 90%。

建筑总承包及装配式建筑方面，充分利用 MiC 快速建造等‘科技+’优势，广泛拓展各地 需求迫切的医疗及防疫基础设施、公用设施、保障房项目等，获得高附加值、强影响力的 科技带动项目。旗下中建海龙科技已在内地布局八大生产基地，推进“香港-大湾区-全国市 场”的战略渗透。现已建成深圳、珠海、合肥、宿州、重庆、济宁、江门 8 个装配式建筑生 产基地，配备智能化生产线共 78 条，年产能 205 万㎡。目前已累计完成 331 个装配式项 目，装配式建筑面积达到 2834 万平米，类型涵盖住宅、酒店、写字楼、医院、学校、桥梁、 隧道、地铁等。同时创新研发 MiC 新型建造方式，累计完成项目 72 个，总建筑面积 496 万 m2，供应 81021 个 MiC 模块。

利用标准化 MiC 产品助推内地市场业务区域扩张，已成功进入北京、广州、嘉兴等城市。 22 年初，公司中标无锡 MiC 健康驿站，是公司 MiC 项目首次挺进长三角地区，目前公司正 利用标准化 MiC 产品向全国挺进：学校 MiC 进入深圳、安徽、山东，在安徽建成广德未来 科创城九年一贯制学校，为国内首个混凝土模块化学校、首个混凝土模块化堆叠框架体系 建筑；在深圳建成长圳片区预制式学校，模块单元可灵活拆卸、异地建造，重复利用率可 达 70%。以电梯 MiC 打开北京市场，完成北京华尊电梯加装项目、西城区桦皮厂胡同 8 号 楼更新改建项目。

预计公司 24-26 年内地地区收入为 708.8/778.5/856.7 亿港元。公司进入“短周期”时代， 近两年新签已无 PPP 项目，同时加速推广 MiC 等科技带动类项目，并计划于 2025 年达到 50%的科技类订单占比。2022 年内地科技类订单占比为 33%，出于谨慎考虑，我们假设 2024-2026 年内地科技类占比为 35%/40%/45%，短周期投资项目以 5%/3%/0%的增速稳 步增长，对应公司新签订单总额 1043/1164/1270 亿港元。由于短周期项目占比逐渐提升， 公司 2018-2023 年内地业务合同转化率稳定提升，至 2023 年达到 22%，考虑到近两年已 无长周期项目，我们谨慎假设公司 2024-2026 年合同转化率保持 22%，则内地建筑投资类 营收为 690.4/758.4/834.8 亿港元。基建运营类项目预计维持规模，其他类项目随装配式业 务增加将保持平稳增长。预计 2024-2026 年内地业务总营收为 708.8/778.5/856.7 亿港元。 利润方面，内地主要业务毛利率随业务转型及科技带动类项目影响预计有望提升，但市场 竞争加剧或成为负面影响，综合预计 2024-2026 年毛利率有望保持 2023 年水平，约 19.4%。 内地业务发展稳健，预计 2024-2026 年费用率稳中有降，分别为 2.0%/1.9%/1.9%，对应 分部利润 123.5/136.4/150.1 亿港元。