如何看待瑞尔特的竞争壁垒及成长动力？

产品提质巩固公司壁垒，渠道拓展带来成长动力。

1. 立足冲水组件传统优势，产品智能化进程不断加快

冲水组件为马桶核心部件，节水型逐渐替代。冲水组件指的是用于操纵或辅助冲洗 水箱完成冲洗动作的配件组，包含进水阀、排水阀和其他必要附件（如双按按钮等）。进 水阀安装于冲水水箱内部，主要用来自动控制水箱进水，当水箱中水位低于工作水位时 自动开始进水，水位达到工作水位时自动停止进水。排水阀安装于冲水水箱内部，主要 用来控制水箱排水的，开启后能使水箱排出预先设定的水量并能自动停止排水。随着居 民生活水平、消费标准的提高，以及节水型产业政策的推行，低端冲水组件逐渐被中高 端节水型冲水组件取代。节水型冲水组件在与便器配套使用时，可实现便器单次冲洗周 期的用水量不大于 6L 即能将污物冲离便器存水弯并排入重力排放系统的效果。

智能马桶冲水功能受关注，公司优势延续。基于卫浴空间冲洗、清洁的功能特性， 智能卫浴产品离不开卫浴冲水系统的设计基础，智能坐便器即是在原有的节水型清洁功 能的冲水系统设计基础上进行智能化升级，达到自动化感应、等离子杀菌、泡沫盾等智 能性功能的产品。根据奥维云网和中国家电网 2022 年的调研数据，用户对智能坐便器 的关注点中，对功能（包括智能功能、抑菌效果、复合功能等）的关注度高达 71.3%， 对材质、冲水方式和排水方式的关注度分别达到 43.2%、30.5%、29.9%。而且，根据 中国家电网和奥维云网联合发布的《2022 中国智能坐便器消费趋势》数据，用户使用智 能马桶时体验感较差（选购顾虑最多）的方面中，水压调节、清洁相关（女性清洁、臀 部清洁等）、停电冲水等因素关注度较高。我们认为，虽然智能坐便器产品功能性&复杂 度不断提升，但作为核心功能的冲刷、清洁仍是消费者关注的重心，核心功能的稳定性 决定了智能坐便器的使用体验，公司深耕冲水组件，在冲水、排水、清洁领域积累多年，技术优势明显。

研发实力彰显公司龙头地位。公司研发费用率、研发人员占比在同行业公司中基本 位于第一梯队，2018-2022 年研发费用率基本维持在 4%左右，研发人员占比维持在 10%-15%的较高位区间。专利方面，截止至 2023 年 3 月 31 日，公司及其全资子公司 拥有 1695 项专利权。例如，公司首创的双重洁净专利技术，可实现在一次冲水量的前 提下实现连续两次虹吸冲刷，连管道也冲洗干净，该专利于 2022 年斩获了建材与家居 行业专利金奖；公司自主研发的“E-shion 冲刷系统”，双动力技术进行 360°组合冲刷 实现更佳冲刷效果的同时进行节约用水并有效缓解直冲噪音大的问题；内臵“一体式冲 洗阀”、下沉式水箱则能够实现纯机械式无电冲刷并且主冲不受水压影响；UX 系列智能 坐便器可实现停电冲水、零水压冲水。同时，公司先后参与起草、制定诸多国家标准和 协会标准，比如《CBMF15—2016 智能坐便器》、《GB/T34549—2017 卫生洁具 智能坐 便器》、《GB/T23131-2019 家用和类似用途电坐便器便座》、《GB38448-2019 智能坐便 器能效水效限定值及等级》。我们认为，公司研发投入始终保持相对高位，保证技术水平 行业领先，奠定产品力竞争优势。

智能卫浴占比高，产能投放加快公司产品智能化趋势。瑞尔特 2022 年智能座便器 及盖板实现收入 10.1 亿元，同比增长 17.7%，2019-2022 年均复合增速高达 51.1%， 占公司收入比例为 51.3%，较 2019 年提高 25.0pct。对比同行业来看，2022 年箭牌家 居智能坐便器收入占比为 18.5%，惠达卫浴智能卫浴收入占比为 9.9%。此外，公司“年 产 120 万套智能卫浴产品生产基地建设项目”新产线已实施完毕，处于待投产状态，新 增产能将根据市场消化能力逐步释放，预计 3-5 年内消化完毕，2023 年将消化一部分产 能。我们认为，公司智能卫浴产品占比在同行业内大幅度领先，随着公司智能卫浴产能 进一步投放，公司产品智能化趋势有望进一步提高。

公司智能马桶品类丰富，覆盖不同价格带。公司 2023 年主推的爆款产品分别是轻 智能款 A1 款、S1 款，以 F3 为代表的高性价比 F 系列、高端品质 UX7 款。据瑞尔特天 猫旗舰店数据，公司主推产品价格带区间基本处于 2000-5000 元之间，型号丰富，覆盖 价格带较广，且相比于科勒等外资品牌性价比更高。 1）轻智能 A1、S1：主打的是智能坐便器最核心的三大功能冲刷、加热、清洁。以 A1 为例，核心功能包括 E-SHION 静音冲刷、停电冲刷、座圈智能加热温感自控、座圈 抗菌清洁，同时配有基础智能功能如离座冲水、脚感冲水，配有下沉式水箱适用低水压， 搭配简约大气的外观与一键式旋钮，以极具竞争力的价格与稳定的品质满足大众消费者 的基本需求。 2）以 F3 为代表的高性价比 F 系列：主打的是兼备更多功能同时兼具价格优势，如 F3 囊括了即热式加热与四季温感、泡沫盾、脚感翻盖/翻圈，离座、脚感、停电冲水、 零水压冲水、感应夜灯、节水双冲等功能，更有 12 重安全防护，以保证消费者使用安 全与产品使用寿命，同时满足消费者对提高舒适性生活品质的需求，符合各种安装场景。 3）高端品质 UX7 款：主打的是高品质卫浴使用体验，在外观智能设计上进阶，拥 有更符合人体工学的优美曲线与智能高清数显，在原有功能上升级，包括但不限于多重 清洁 U-Power 湃冲系统三重蓄能冲刷、冲水量达到一级标准、等离子杀菌、移动烘干、 无光触媒防臭等等，基本实现了全智能感应化如厕体验。

2.自有品牌全渠道开拓加速发力，代工业务传统优势依旧突出

自有品牌方面，各渠道齐头并进。 1）经销渠道：持续开拓经销商，出台相应政策加以扶持。公司与拥有良好商业信 誉、广泛销售渠道、丰富客户资源的经销商进行合作，采取“店中店”布局不断扩大经 销网点规模。2022 年，公司经销商网点铺设达到 200 多家。此外，公司出台“惠八条” 合作政策，通过在优惠折扣、免费提供销售道具、免费提供线上培训平台、采用 0 库存 模式、包邮包安装包售后、促销活动全程提供指导及人员协助、落地新零售指导、提供 宣传素材等各方各面全力扶持经销商。公司将对经销商合作加盟资质进行考察，选用信 用度高、经销产品与卫浴、建材、五金、家电相匹配的经销商合作，并在一、二线城市 的经销合作渠道铺设地面广告。并且公司持续扩大安装团队、物流团队的覆盖，在区域 设立分仓库。同时，公司与第三方安装公司进行合作，实现快速响应的服务质量，即帮 客户快速安装快速解决问题，2023 年以来重点是构建好国内重点区域的服务体系，铺设 当地的安装团队，提供 24 小时的反馈响应机制与配臵。我们认为，线下渠道拥有相对 完整的展示、体验和服务链条，在解决存量房市场需求增长所伴随的安装、售后等服务 痛点上可以发挥更大的作用，对于智能坐便器这样强安装属性的产品有着更为显著的拉 动作用，公司不断推动线下经销门店的发展，通过广泛的门店布局，向消费者提供更加 便捷的购买&安装&售后服务。

2）线上渠道：发力电商平台运营，加大推广力度。公司结合研发生产优势并通过 产品差异化实现自有品牌线上渠道销售的持续发展。营销团队 2021 年出现雏形，2022 年已基本稳定并不断充实壮大团队规模。公司线上销售的平台以抖音团队、天猫团队、 京东自营团队为主，不仅通过与平台红人、达人带货直播合作，同时也逐步培养公司内 部销售主播，有一定的平台流量投放。2022 年，公司在中国地区线上渠道实现收入 1.2 亿元，同比增长 564.3%，占全部收入比重已达到 5.9%，同比提升 5.0pct，提升趋势明 显。2023 年 618，公司电商渠道取得丰硕成果，获得抖音家装建材行业品牌第 2 名、京 东卫生洁具榜第 6 名。公司未来计划持续以抖音、小红书为主要突破口，以抖音、天猫、 京东三个平台为主要销售渠道。我们认为，公司重点布局线上，通过加大营销费用投放 力度，有利于提高品牌曝光度、拉升产品流量、扩大品牌认知度，推动公司继续抢占市 场份额。

3）工程渠道：严控风险，积极开拓。公司在严格控制回款期限风险的前提下，通 过参加国际国内的相关展会等方式，积极拓展以地产、酒店、商用办公楼等为主的优质 客户，丰富适销工程端客户的产品品类。

传统代工业务优势突出，长期合作高质量客户。尽管智能马桶迎来新发展，公司的 传统代工业务目前仍然是收入的主要来源，下游客户主要是部分海内外中高端卫浴品牌、 著名家电品牌及境内互联网企业，其中含有国内个别一线家电巨头和海外个别顶级奢侈 卫浴品牌。公司根据下游客户的订单需求，对所有生产环节进行质量管控。在代工业务 板块，公司凭借先进的模具制造设备和完整的模具研发、模具设计、模具加工制造能力 的技术，从产品设计阶段就尽早介入，与客户对接沟通，快速响应客户需求，并参与产 品前端模具设计，积极提供新产品模具的解决方案，同步进行快速制模、毛坯试制等流 程，制造能力突出。2022 年公司前五大客户收入总额为 7.5 亿元，18-22 年均复合增速 为 23.9%，收入占比为 38.4%。由于大宗客户通常对 ODM 供应公司在产品品质、质量 管理和控制体系、产品认证、研发能力、生产管理、交货周期、社会责任等方面进行考 察验厂后方能确定合作，这种合作关系一旦形成，将在较长时期内保持稳定，我们看好公司业务深度绑定优质客户，实现稳健增长。