如何看待公牛集团未来成长空间？

三新空间广阔，十年战略布局下个公牛。

1.新品类：无主灯为照明新蓝海，公牛有望弯道超车

为什么公牛要做无主灯？无主灯作为有别于传统照明的新增细分概念，公牛凭此变化切 入未定格局。虽然我们说传统照明准入门槛低、同质化高、SKU 多、终端分散，从蚂蚁优化角度公牛同样具备理论机会，但相较欧普等龙头，公牛想短期积蓄渠道、生产优势 需要更长时间与契机。而当前无主灯概念一定程度上改变、新增了照明需求结构，各品 牌起点相近，为公牛提供更好切入、抢占份额的支撑点。 无主灯是全屋智能的过度和衔接，市场正快速发展。一方面相较传统照明，无主灯整体 有更好的层次感和氛围感；另一方面，无主灯作为进入全屋智能的上佳路径，以智能灯 光系统为核心，以无处不在的照明产品融合为网络节点，联动个人家庭的安防、门锁、 面板、家电等设备，进阶布局全屋智能。因此基于“智能家居”类品牌的战略意图，智能 无主灯作为试水，进可攻“全屋智能”，退可守“灯光定制”。 2023 年无主灯市场规模测算为 109.1 亿元，4 年 CAGR 为 37.1%。根据奥维云网，2019 年毛坯新房为 1098 万套，假设新房装修比例 19-22 年为 0.6、23-25 年保持 0.5；老房+二 手房装修套数为 890 万套，假设增长率 2020 年增长 4%并逐年递增 0.5%；假设新房/存 量房无主灯渗透率如表所示；根据古镇灯饰传媒，23 年无主灯 100 平方米客单价在 1 万 元，相比 2 年前价格大幅下滑。我们测算 25 年无主灯市场规模为 212 亿元，23-25 年 CAGR 为 32%。

而作为新兴模式无主灯细分行业痛点主要有二，也正是主要矛盾和改善驱动所在： 1） 缺乏统一服务标准，自建智能系统有难度。当下无主灯产业仍未成熟，厂商需要花费 时间摸索消费者需求和花费成本教育市场，逐步形成市场新标准。此外大多无主灯方 案需要智能系统的加持，但目前大多数企业不具备自建智能系统的能力，因此安装指 导、现场调式和售后运维服务实操阶段有一定难度。 2） 设计师成为卡脖子环节，经销商缺乏专业设计方案能力。传统家居设计师对无主灯方 案的了解水平参差不齐，反过来无主灯对设计师的光束角、色温、眩光等设计概念要 求更高，导致当下优秀灯装设计师具备稀缺性。同时无主灯服务体系较传统灯更为繁 琐，这就要求厂商需重塑一套全新的售前、售中、售后服务模式。

细分领域处于导入期，玩家参与众多而分散。目前主要玩家包括①欧普/雷士/三雄极光代 表的传统照明企业，②企一/想天/易来等专业无主灯品牌，③小米等智能家居企业以及④ 公牛为代表的电工企业。而无主灯的产业趋势分为两类：一是弱化服务、重视产品，通 过标准化和批量化，来降低成本、做大规模，正是公牛代表模式；二是强化服务、注重模 块化及个性化定制、实现高利润，是传统照明企业主导方向。 公牛无主灯业务思路：标准化方案降低门槛，回归渠道覆盖&供应链优势。从产业问题 看，产品标准混杂、设计师能力稀缺、经销执行困难、玩家分散，这正是蚂蚁市场常态， 而公牛的应对也极具其既有特征：通过推出标准化方案套餐，满足大众主流需求，逐步 减弱设计师壁垒所带来的成本压力；进而产品设计规范化、模块化，也将大幅降低执行 层门槛，以此更快地覆盖推广。用普适方法论，降低执行覆盖门槛，短期让出部分因单 体能力差异而难获得的需求组分，而精力扎根在一定水准之上的普及覆盖、规模扩大产 链优势，正是公牛一以贯之的经营哲学。

公牛+沐光双品牌分别定为大众和中高端市场，适应多重消费群体。与前期转换器先数量 再质量节奏不同的是，当下公牛已足以支撑不同客群定位同步发展。无主灯业务里公牛 品牌主打高性价比，通过整合杂牌市场，下沉并强化性价比优势，并发挥原有装饰渠道 的协同效果。沐光为消费者提供智能化的套系方案，硬件产品性能质量都更高，价格定 位中高端，也有外扩的价格下沉覆盖。相比传统照明业务，公牛无主灯产品 SKU 更为精 简，标准方案系列下更能发挥规模效应。

线下建设沐光自主渠道，线上营销提升品牌曝光。沐光品牌于 2023 年 3 月份发布，沐光 渠道 2023Q1-Q3 以招商和建店为主，预计 23 年底约有 300-400 家门店签约；截至 23 年 底，已开业的门店月成交单数在个位数到二十单不等，每单的价格区间为 1～3 万，因此 24 年公司可能将重点放在系统化提升已经开业门店的经营质量上，包括客户引流、标准 化服务等。随着全国门店的开业以及产品的布局，面向 C 端消费者的品牌宣传和认知提 升工作逐步加强，沐光无主灯已成为《梦想改造家》第十季官方合作伙伴。

从公牛无主灯战略明显可见其可复用成功模式，渠道上通过普适方法论、管理创新思考 来加速覆盖能力拉动流量，产链端以标准化模块化产品方案也更易发挥其生产规模优势 实现市场性价比认同和自身体系利润支撑。而长期看，公牛从民用电工单品正向配套全 屋智能家居生态发展。

2.新区域：东南亚民电处于早期，渠道复制大有可为

跳出家居新品类覆盖逻辑，公牛在区域上加速向国际化战略推进。目前公牛海外业务还 占比较低，23 年 1.12%，其中一半约是给欧美国际品牌做 OEM 代工，另一半为东南亚 市场做自主品牌。海外业务作为公牛核心战略之一，公牛在 23 年成立海外新兴事业部， 主攻东南亚和欧洲市场，其中欧洲主要为新能源充电枪/桩及户储等新产业，在本小节我们核心指的是民电产品在渠道分散、渗透前期的东南亚区域的模式复用。

东南亚五金市场处于中国早年零售阶段，公牛市场整合空间大有可为。零售业态和消费 水平看，非常接近我国 2000 年代状态，家电渗透率处于上升时期，转换器品类有望抓住 家电化发展趋势。渠道看，东南亚市场缺少大型 KA，主要以线下专卖店为主，渠道零碎 化，适用于配送访销类方法论的本土化发展。产品看，转换器杂牌众多，产品安全性堪 忧，急需安全性耐用产品的突破。以越南市场为例： 

市场大多未形成组织和规模。市场上小摊居多且分布散乱，整体感觉还处于中国第 一代五金渠道阶段：摊位上货品摆放较为杂乱，分类不明显，没有直观的品牌形象 区域，消费者购买更多通过肉眼对质量的判断和价格比较。

对进口产品依赖性较强。当地专业的五金企业与品牌非常少，由于采购渠道缺乏， 门店无法直接从厂家采购，大部分是通过代理商从欧美和中国进口。我们从松下墙 开品类在越南 40%市占率可知，外资品牌主导当地市场为常态（与早期中国低频消 费品类似）。且市场上假货较多，很多当地五金店主表示，希望能有专业渠道直接从 中国工厂批量采购。

对价格接受度有弹性空间。越南五金市场上很多小五金工具店经营德国博世的正品 产品且销量可观，欧美及日本品牌在当地的市场教育为价格做了锚定，为随后中国 品牌的性价比接入提供空间。

公牛东南亚产品策略上的变化：更重视去做本土化性价比产品。过去公牛仅将东南亚区 域当做国内省份级别，仅以国内产品直接销售，但因当地消费水平较低、同类其他品牌 工艺参差，导致公牛产品质量超预期但性价比不足。 产品上，23 年公牛重新组建团队，重视当地特征做本土化创新，精益化方向在产品 设计环节上去除冗余设计以降本，适配当地大众消费水平。 渠道方面，结合国内的配送访销思路在当地发展，包括公牛店招等。东南亚市场的 门店单店仍在发展过程中，渠道终端类似于中国的五金店，公牛产品正在覆盖前期。 当前因物流成本增加使业务相较国内产品盈利能力略低，我们期待后续随规模效应、 供应链优化，盈利能力逐渐体现。

3.新产业：新能源充电空间广阔，公牛跨界准备充分

公牛的新能源业务是已上升至集团级别的重要战略，也是集团下一个十年的核心增量方 向。在公牛已有体量下，纯粹蚂蚁细分领域的增量逐步收窄，跨产业布局势在必行。但 不同于行业普遍的新能源同质化试水，公牛的跨界之举扎根于自身特征优势，充电桩/枪 模式本质上就是其电连接业务的延展，与公牛的技术积累、资源能力相匹配。 新能源车高景气度带动配套充电桩市场规模高增。充电作为新能源汽车主流补能方式， 受益于我国新能源车行业的快速发展，中国新能源充电设备行业规模快速扩容，从 2020 年 114 亿元大幅增长至 2023 年 431 亿元，CAGR 高达 39%。且未来高增空间亮眼。

车企调整随车送桩策略，中国私桩占比提升。新能源车初期，车企多采用自建充电桩或 赠送家用充电桩方式打造品牌形象，随近年整车成本价格下探，车企不再随车送桩的趋 势越来越明显。根据中国充电联盟公布的数据，在保有量维度，私人充电桩从 2017 年的 23 万台增长至 2023 年的 587 万台，CAGR 达到 71%，私桩占比也从 2017 年 52%增加至 2023 年的 68%，增量中私桩比例更是近年保持 60%-75%，私桩市场正在快速释放。

国内公桩竞争激烈集中度高，私桩市场三方化春风可期。公桩市场进入壁垒较高，竞争 激烈，根据中国充电联盟统计，截至 2023 年 12 月我国公桩市场 CR5 为 65.2%，CR10 更 达 83.6%，但另一方面公桩超前发展，结果利用率不足，充电设施运营亏损。相比下，由 用户侧偏好驱动以及政府对家庭充电设施建设的鼓励政策，使得私人充电桩市场兴起。

充电桩产业链简析。以上中下游划分，上游主要为充电桩设备元器件和零部件供应商， 零部件包括充电模块、配电滤波设备、熔断器、断路器、线缆、计费设备等。中游主要为 充电桩整桩生产商，参与主体包括电气设备公司、第三方桩企、家电企业等。下游主要 为充电服务运营商及终端客户。而在充电桩产业链基础上，为更好地发挥协同效应，越 来越多企业通过往上游或往下游进行延伸，既做充电桩产品整合又覆盖运营，以此提升 自身盈利能力，如盛弘股份、绿能慧充、南方电网、星星充电、特来电及公牛集团等。

公牛充电产品矩阵日益完善，以性价比定位扩张。公司自 2021 年 6 月上市新能源车充电 枪/桩产品，22 年陆续上市高功率充电枪、支持 20kW~240kW 不同功率多款新品，同时 对便携式充电枪和家用交流充电桩进行升级，产品矩阵日趋完善。对比同参数下的特斯 拉等头部品牌，公牛当前以性价比定位切入，枪/桩定价约为特斯拉的三成，较普诺得也 有 10-20%的价格优势，在 24 年 M1-M2 的线上充电桩市场公牛已有 17%的份额。

渠道端，公牛目前主要以 C 端和中小 B 为主，充分发挥 C 端渠道管理优势。私桩市场在 执行上同样存在诸多产业问题，如老旧小区停车位不足、物业配合问题、安装程序繁琐等，类似所需解决案例同样需要较强经销能力覆盖。公牛在过去主业里 C 端渠道管理及 方法论优化很具成效，其在新能源业务中则以近万家汽贸店和汽车美容店的 C 端，和中 小型运营商 B 端客户为主，由此以覆盖广度包围主流市场让人期待。进而凭借产品布局 的完善和过硬的品质，22 年底与吉利商用车达成战略合作。

此外公牛在欧洲区新能源及储能布局仍处初期阶段，其突破契机仍待观察。公司目前与 国外企业开展充电桩产品的联合研发，海外产品预期陆续上市，短期以西班牙、德国、 比利时等作为小范围推介。同时因欧洲碳排放引领下能源升级，家庭用电预期高增下家 庭储能的需求场景逐步刚需化，这也是公司布局其中的动力所在。其发力节点与市场反 馈尚有待跟踪。 总体看，公牛切入新能源领域，基于其新能源充电与主业电连接技术关联，降低跨界壁 垒，既有全产链高效能力同样发挥制造端优势。而伴随私桩渗透提升及三方化推广，公 牛基于其基因特征由 C 端及中小 B 端入场覆盖渠道，有望差异化抢占优势。