税收政策什么时候到期？税率多少？敏感性如何？

我国居民企业所得税基本税率为 25%，但也 有适用优惠税率 20%/15%/10%的特殊情况。

一、税收政策及税率探讨——什么时候到期？税率多少？

1、政策再回顾——所得税优惠到期，增值税优惠仍在

新政策下所得税优惠到期：根据国家税务总局官网，2023 年 10 月 23 日，财政部、税务 总局、中央宣传部三部门联合发布《关于延续实施文化体制改革中经营性文化事业单位 转制为企业有关税收政策的公告》（71 号公告），执行期限为 2024 年 1 月 1 日至 2027 年 12 月 31 日。新版政策内容同 2019 年老版内容相比，删除了“2018 年 12 月 31 日之前已 完成转制的企业，自 2019 年 1 月 1 日起可继续免征五年企业所得税”的表述，将免征企 业所得税范围收紧，范围仅限于转制注册未满五年的经营性文化事业单位。而出版上市 公司基本都在 18 年之前完成经营性文化事业单位转制，这意味着其在 24 年起将恢复缴 纳所得税。

增值税优惠得以延续：2023 年 9 月，财政部等三部门联合发布《关于延续实施宣传文化 增值税优惠政策的公告》，政策明确 2027 年 12 月 31 日前，对专为少年儿童、老年人出 版发行的报纸和期刊，中小学的学生教科书等出版物在出版环节，增值税 100%先征后退。 其他各类图书、期刊、音像制品、电子出版物在出版环节，增值税 50%先征后退。此外， 免征图书批发、零售环节增值税。

2、税率再探讨——尚未有定论，表观为 25%，但或有优惠

所得税税率多少？如何分配？1）税率多少？我国居民企业所得税基本税率为 25%，但也 有适用优惠税率 20%/15%/10%的特殊情况（例如，国家需要重点扶持的高新技术企业适 用 15%税率）；2）如何分配？企业所得税属于中央和地方共享税，其中 60%划归中央， 由中央支配；40%归地方，由地方支配。 理论而言，出版公司适用居民企业基本税率——25%，但目前实际税率尚未有最后定论， 我们推测可能的路径为“先按 25%进行入表处理，后续再看是否有优惠政策，包括地方 返还、特殊优惠认定等，最终实际税率或低于 25%。 潜在方式一：地方税收优惠返还。考虑到出版公司一般为地方文化类国企，承担更多精 神文明建设领域的社会责任，或仍存在地方政府给予所得税优惠的可能性，但程度或因 地区而异，原因如下 1）出版公司多为地方国企，税收优惠最终仍可通过分红返还政府； 2）以最悲观的 25%所得税税率进行测算，出版集团的税收占当地政府税收比例并不高， 对地方财政绝对值影响较小。

潜在方式二：地方特殊奖励政策。例如在某些特定园区注册的公司享受某种优惠，以中 南传媒为例，其正在建设中南国家数字出版基地马栏山园区（归属于马栏山视频文创产 业园区），后续中南传媒及旗下数字出版、媒体融合等产业将整体迁入，并作为公司新总 部。据马栏山官方微信号新闻显示，2022 年 9 月中共湖南省委宣传部等三部门联合印发 的《马栏山视频文创产业发展实施方案》，根据马栏山视频文创产业园区范围内文化企业 上缴增值税和企业所得税地方部分当年增量的 50%对园区给予奖励。 潜在方式三：创新科技企业享受优惠税率。根据规定，国家需要重点扶持的高新技术企 业按 15%税率征收企业所得税，例如中南传媒旗下的天闻数媒、中南讯智等。

二、税率敏感性分析&利润增速——有影响，但已经历一轮消化

我们基于税率对公司业绩进行敏感性分析，将按三种情况进行讨论：1）乐观情况下，假 设实际所得税税率为 15%；2）中性情况下，假设实际税率为 20%；3）悲观情况下，假 设实际税率为 25%（无减免）。 由于 23 年以前所得税优惠政策仍然适用，出版公司主体享受税收优惠，几乎不存在所得 税费用或很少（主要系公司旗下子公司产生，但体量非常小）。因此各出版公司 24-25 年 【所得税调整之前的】归母净利润参考 wind 一致预期（尚未纳入所得税影响）；若无 wind 一致预期，则假设年增速为 6%（参考行业平均增速），下图表格中呈现的是【已经过税 率调整的利润】（=原归母净利润*（1-所得税率%））。 基于敏感性分析，我们得出结论：1）24 年利润增速预计确有影响，会有 5%-20%不等 的下滑，但 25 年增速已消化税率影响，中枢增速或在 5%-10%之间；2）当前市场已回 调一轮，部分公司回调后估值已到 10-15X 左右。

三、税率敏感性分析&股息率——重视头部公司股息率价值

1、税率&股息率测算：头部公司股息率或仍具备性价比

我们基于上述敏感性分析，进一步探讨对公司股息率影响：我们假设各公司后续 23-25 年 分红率保持不变，其余假设与上文测算一致，测算结果发现：税率确实会对股息率造成 一定影响，但即使考虑税率后，部分头部公司股息率仍具备较高性价比。截至 2024/2/26 收盘价，中南传媒/凤凰传媒 24 年仍有 4.5%+股息率，中文传媒/浙版传媒/南方传媒股息 率也具备一定性价比。

2、不必对股息率悲观：预计绝大部分公司有能力保持甚至提高分红水平

我们认为行业内绝大部分公司或有能力保持甚至提高分红水平。1）各公司账上现金充裕， 即使考虑小几个亿的税收后，公司保持现有分红水平的压力不大；2）行业大多以教材教 辅出版发行为主，该业务壁垒高+竞争格局及上下游稳定，本质是“牌照生意”，“烧钱” 扩主业的可能性也不大。

此外，我们也可以参考此前中南传媒 17-18 年受一教一辅新政影响时表现，17-18 年公司 净利润下降近 20%，但分红率维持高位，且逆势提高分红率，也可进一步证明我们上述 观点。