全国性AMC发展历史、政策及存续债主体信用分析

四大 AMC 均为财政部旗下中央金融企业，国资属性较强，外部支持能力较大。

一、历史沿革

受上世纪 90 年代亚洲金融危机影响，我国商业银行不良资产比重居高不下，全国性AMC 应运而生。1999 年 4 月，中国政府为化解金融风险以及促进国有银行与企业改革，组建第一家 AMC 信达资产，用于承接建行 3730 亿元的不良资产。同年10月，华融资产、长城资产、东方资产相继成立，分别承接工行、农行、中行4007 亿元、3458亿元、2674 亿元的不良资产。四大 AMC 成立之初规定存续期为10 年，随着十年期限逐渐逼近，四大 AMC 未在 2009 年如期退出，而是开始向金融控股集团商业化转型，此后我国一直维持四大全国性 AMC 的格局。2020 年 12 月，银河资产获批成立，成为我国第五家全国性 AMC。整体来看，全国性 AMC 发展历程可分为以下阶段：

1、1999 年-2009 年，四大 AMC 业务逐步由政策性收购向商业性收购转型。四大AMC 自 1999 年背负使命成立，承接国有四大行合计1.4 万亿元的不良资产。根据2000年 11 月国务院公布的《金融资产管理公司条例》，AMC 收购不良资产的资金来源于央行再贷款和发行金融债券，因而四大 AMC 受财政部担保从央行获得6041 亿元再贷款，同时向国有四大行及国开行共发行 8110 亿元金融债券，然后以1:1 对价购买不良资产。在本轮收购中，四大 AMC 按照 1：1 对价收购属于政策性收购。2004 年财政部发布《金融资产管理公司有关业务风险管理办法》，标志着四大AMC 的业务逐渐由政策化转向商业化。在 2004 年 6 月后，四大 AMC 开始收购四大行以外金融机构的不良资产，收购对价比例变为 1:2，四大 AMC 自此完成商业化转型。

2、2009 年至今，四大 AMC 开始向金融控股集团转型。经历十年的发展，四大AMC由于无力偿还债务本金并未如期退出，叠加 2008-2009 年全球金融危机影响，四大AMC破除只收购金融机构不良资产的边界，开始介入实体经济进行债务收购。自此之后，四大 AMC 由不良资产管理公司向金融控股集团转型，拥有银行、证券、保险、金租、信托等多个金融牌照。例如信达资产旗下有南洋商业银行、锦州银行、信达证券、信达金租、金谷信托等；长城资产旗下有长城华西银行、长城国瑞证券、长生人寿保险、长城国兴金租等；东方资产旗下有大连银行、东兴证券、中华联合保险、大业信托等；华融资产由于大股东变动后更名为中信金融资产，当前已陆续转让华融消金、华融证券、华融湘江银行、华融信托等金融牌照。

3、2020 年 12 月，银河资产获批成立，成为我国第五家全国性AMC。银河资产前身为建投中信资产管理有限责任公司（以下简称“建投中信”），建投中信成立于2005年9 月，最初主要承担华夏证券非证券类资产的政策性处置任务。2018 年3月，银河金控作为控股股东同其他符合条件的股东一起为建投中信增资。2020 年3 月，经银保监会批准，建投中信转型为金融资产管理公司，并更名为中国银河资产管理有限责任公司，同年 12 月，银河资产获银保监会批准正式开业，成为我国第五家全国性金融资产管理公司。相较于其他四大全国性 AMC，银河资产侧重于证券市场不良资产化解，在债转股业务、违约债投资业务、投资银行业务等均凸显出证券化特征。

二、行业政策梳理

1999 年 3 月《政府工作报告》首次提出建立金融资产管理公司，负责处理银行原有的不良信贷资产。2000 年 11 月，《金融资产管理公司条例》发布，规定了四大AMC的经营目标，设立和业务范围，收购不良贷款的范围、额度及资金来源，债权转股权要求，经营和管理以及终止和清算等方面。 2004 年 4 月，《金融资产管理公司资产处置管理办法(修订)》对AMC在资产处置过程中的审批、实施、管理以及监督检查做出规定，防范处置风险。2014 年12月，《金融资产管理公司监管办法》(41 号文)出台，将 AMC 集团的资本监管分为单一机构监管、同业的并表监管及集团补充资本监管三个层次，并提出相应的监管要求，其中，集团母公司资本充足率不得低于 12.5%。 2017 年 12 月，《金融资产管理公司资本管理办法(试行)》(56 号文)出台，要求AMC集团母公司核心一级资本充足率不得低于 9%，一级资本充足率不得低于10%，资本充足率不得低于 12.5%；集团母公司杠杆率不得低于 6%，集团财务杠杆率不得低于8%。

三、存续债主体信用分析

当前五大全国性 AMC 中，银河资产为非发债主体，信达、东方、华融、长城等四大 AMC 均有存续债，合计规模为 2250 亿元，下文仅针对存续债四大AMC进行信用分析。 四大 AMC 均为财政部旗下中央金融企业，外部支持能力较大，当前经营财务情况尚可，整体信用风险可控。

1、股东背景

四大 AMC 均为财政部旗下中央金融企业，国资属性较强，外部支持能力较大。信达、东方、华融、长城均成立于 1999 年，旨在承接国有四大行的不良资产。经过几十年的发展，四大 AMC 在完成历史使命后，积极开展商业化转型，基于不良资产管理的核心竞争力，把握重大特殊投资机遇，战略性完成金融服务平台布局。从持股比例来看，当前财政部为信达、东方、长城的第一大股东，且持股比例均超过 50%，而华融的第一大股东已由财政部变更为中信集团，当前财政部、中信集团对其持股比例分别为 24.76%、26.46%，股权变更后华融的实际控制人仍为财政部。整体来看，四大 AMC 股东背景较为雄厚，外部支持力度较大。华融重组主要系前期激进扩张、高管腐败等风险累积下，2021 年初爆出重大危机所致。2021 年末财政部牵头为华融引入中信集团等五家战略投资者，以改善华融的资本监管指标和公司治理结构。2022 年 11 月，原银保监会公布同意中信集团受让财政部持有华融 3%的内资股。2023 年 3 月，财政部与中信集团已完成本次权益变动的相关过户登记手续，中信集团以 26.46%的持股比例取代财政部成为华融第一大股东。2023年11月15日，华融发布公告拟更名为中国中信金融资产管理有限公司，并完成了对消费金融、证券、信托、银行、资产交易中心等 5 张金融牌照的转让。

2、经营情况

全国性 AMC 经营业务包括不良资产经营业务、自有资金投资业务以及其他业务。不良资产经营业务主要有不良资产收购处置类业务、收购重组类业务、债转股资产经营业务，以及由此延伸出的危机企业托管、清算、并购重组、上市推荐等相关业务。自有资金投资业务主要为基于不良资产的直接或间接股权或债权投资业务，可提升资产价值从而实现收益。其他业务为围绕不良资产主业而开展的延伸业务，全国性AMC一般通过建立子公司并取得其他金融牌照来从事其他类业务从而实现集团化发展。四大 AMC 收入来源呈现多元化态势，不良资产经营业务仍为主业。根据四大AMC最新财务报告，2022 年华融、信达、东方的不良资产业务收入分别为227.79亿元、191.98亿元、166.17 亿元，2021 年长城的不良资产业务收入为156.90 亿元。四大AMC集团化转型后，已开展除不良资产经营外的各种金融业务，包括银行、证券、保险、基金等业务。除不良资产经营业务以外，华融的主要收入来源为利息收入，占比30.12%，主要来自于债权投资以及发放贷款和垫款等；信达的主要收入来自于利息收入、投资收益和其他收益，分别占比 30.45%、25.72%与 18.10%；长城的主要收入来源为投资收益、利息收入和保费收入，收入分别为 56.77 亿元、27.11 亿元、26.45 亿元，分别占比24.97%、11.92%、11.63%，其中利息收入主要以租赁业务和发放贷款及垫款为主；东方的主要收入来源为保费收入，占所有收入的 61.43%。

3、盈利能力

近十年四大 AMC 资产规模快速增长，2018 年以来增速趋缓。四大AMC总资产规模经历了前期的快速增长后，2018 年开始增速趋缓，营业收入也出现下滑。截至2022年底，信达、东方、华融的资产规模分别达到 16160 亿元、12479 亿元、9553亿元，其中华融在 2021 年爆发危机后，对旗下银行、券商、基金、信达等子公司进行股权转让，聚焦 AMC 主业，当前资产规模已降至万亿以内。长城当前未披露2022 年报，2022年三季度末总资产规模为 6472 亿元，在四大 AMC 资产规模中体量最小。从营业收入来看，信达、东方的营业收入在四大 AMC 位居前列，且东方的营收波动较小，反映出其经营相对稳健，华融在 2020 年营收大幅下降后持续处于低位。截至2022 年末，信达、东方、华融的营收分别为 900 亿元、954 亿元、136 亿元，长城2022 年前三季度营收为160亿元。

2018 年以来四大 AMC 盈利能力明显下滑，长城、华融亏损严重。2013-2017年，四大 AMC 的净利润稳步增长，信达、华融的净利润远超于其他两家。截至2017年末，四大 AMC 净利润达到历史最高值，其中信达、华融的净利润分别为188 亿元、266亿元，东方、长城的净利润分别为 124 亿元、105 亿元。2018-2022 年，四大AMC净利润开始下滑，其中信达、东方受到的影响较小，而华融、长城经营业绩大幅下滑。2020年华融由于子公司风险暴露导致其净利润亏损 1063 亿元，2021 年长城净利润亏损82亿元，主要系公司部分资产质量下迁，计提拨备和确认公允价值变动损失压力显著加大。

4、资本实力

根据原银保监会 2017 年 12 月发布的《金融资产管理公司资本管理办法(试行)》要求，AMC 集团母公司的核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9%、10%、12.5%，集团母公司杠杆率不得低于 6%，集团财务杠杆率不得低于8%。当前四大 AMC 资本充足率（母公司口径，下同）均符合监管要求，其中信达的资本充足率优于其他三家。近年来信达的资本充足率稳定在17%，且呈现上升趋势。东方的资本充足率自 2020 年以来逐年下降，从 2020 年的16.83%下降至2022 年的13.83%，距监管要求仍有一定安全边际。2020 年华融的资本充足率不满足监管要求，仅为4.16%，随着 2021 年末引入战略投资者补充资本，华融的资本充足率逐年提升，截至2022年末，华融的资本充足率上升至 15.07%，仅次于信达。

5、偿债能力

从债务结构来看，四大 AMC 以长期借款、应付债券等长期债务为主。四大AMC负债端占比较大科目主要为长期借款、吸收存款、应付债券，短期借款以及拆入资金等，以长期借款、应付债券衡量长期债务，截至 2022 年末，四大AMC长期债务/有息债务均值为 61%。其中信达、华融长期债务占比较高，分别为70%、97%；长城的短期借款/有息债务占比偏高，为 32%，存在一定短期偿债压力；东方的债务结构相对均衡，长期借款、应付债券、短期借款、吸收存款、拆入资金较为分散。

四大 AMC 资产负债率普遍较高，近十年呈现上升趋势。随着四大AMC不断扩张，其资产负债率逐年攀升。其中信达、东方的资产负债率相对较低，2016 年以来基本维持在 87%水平，表现出的财务风险较为平稳。长城、华融的资产负债率相对较高，过去5年在 90%上下波动，其中，华融由于 2020 年大幅计提减值，造成留存收益明显下降，导致资产负债率大幅上升，达到 96.09%。2021 年华融通过引入战略投资者，资产负债率有所降低，截至 2022 年末，华融的资产负债率为 94.94%，仍高于其他三家AMC。

近年四大 AMC 有息负债趋于平稳，信达、东方偿债能力优于长城、华融。截至2022年底，信达、东方的 EBITDA 利息覆盖倍数分别为1.30、1.19，华融的EBITDA利息覆盖倍数为 0.40，信达、东方的利息覆盖倍数高于华融。从有息债务规模来看，截至2022年末，信达有息债务规模最高，为 13003 亿元，华融有息负债规模为8469亿元，较上年末 13202 亿元大幅下降 35.9%，债务状况明显改善。