远兴能源扩能规划、业务布局、经营情况及优势分析

国内天然碱行业龙头，阿拉善项目助力发展.

1. 天然碱资源壁垒高筑，持续扩能打开成长空间 

国内稀有天然碱标的。1994 年公司前身伊克昭盟化工总公司成立，1997 年在深交所挂牌上市。2014 年收购中源化学 81.7%股权获得 180 万吨 天然碱产能，2021 年剥离煤炭、天然气制甲醇等业务，专注纯碱和小苏 打、煤制尿素行业。2022 年通过收购增资获得银根矿业 60%股权，随 后持续推进阿拉善天然碱项目，项目规划纯碱产能 780 万吨/年、小苏打 产能 80 万吨/年。截至 2024 年 2 月，阿拉善一期 500 万吨纯碱和 40 万 吨小苏打已投产；公司合计纯碱产能 680 万吨/年，小苏打产能 150 万 吨/年，尿素产能 154 万吨/年，天然碱、小苏打和尿素产能均位居行业 前列。二期 280 万吨纯碱和 40 万吨小苏打产能建设持续推进，预计全 部投产后公司将位居行业龙头地位。

实际控制人为博源集团董事长戴连荣。截至 2023 年 Q3，实控人戴连荣 通过博源集团间接持股 8.1%。戴连荣持有博源集团 26.9%的股权，公司 控股股东博源集团持有公司 30.0%股权。

聚焦天然碱、小苏打和尿素业务。2021 年公司剔除煤炭、甲醇业务后聚 焦碱业和尿素业务，公司拥有天然碱矿资源，为国内天然碱法制纯碱和 小苏打龙头企业，2022 年纯碱产能为 180 万吨，产量 154.4 万吨，开 工率 85.8%，下游应用于玻璃、冶金、造纸、印染、合成洗涤剂、食品 医药等行业；小苏打产能 110 万吨，产量 114.9 万吨，开工率 104.5%， 主要用于食品、饲料、医药卫生等行业。同时煤制尿素产能 154 万吨， 产量 161.0 万吨，开工率 104.5%，下游需求来自农业、车用尿素、电力 脱硝、人造板制造等。

2.聚焦主业，盈利提升 

产品结构不断优化，近年盈利能力优异。2013-2017 年，公司营收由 33.9 亿元上涨至 103.0 亿元，4 年 CAGR 为 32.0%；2018-2020 年营收，利 润下跌主要是碱业、尿素、煤炭等行业景气下行导致；2021-2022 年营 收利润快速上涨主要是因为光伏和锂电拉动，汽车、建筑等主营产品下 游需求增长，纯碱价格上涨，同时公司剥离煤炭和甲醇业务，转让博源 煤化工、博源联合化工等子公司带来业绩增长 21.2 亿元所致；2023Q1- 3 公司营收为 80.4 亿元，同比下降 3.8%；归母净利润 15.1 亿元，同比 下降 35.8%。2023Q3 公司营收为 26.8 亿元，同比增长 7.3%，环比下 降 5.96%；归母净利润 4.5 亿元，同比下降 37.9%，环比增长 13.5%。

毛利率波动式增长，期间费用率持续降低。公司主营产品纯碱、小苏打、 尿素毛利率波动明显，2018 年尿素和小苏打盈利能力提升，2020 年疫 情影响下游需求疲软产品毛利率下滑，导致综合毛利率下滑至 24.5%， 2021 年随着下游版块复苏各产品毛利率恢复。2023 年 H1 综合毛利率 为 36.6%，纯碱、小苏打、尿素毛利率分别为 58.0%、39.9%以及 23.8%， 公司整体展现出较强盈利水平。公司期间费用率维持逐步下降趋势，从 2013 年的 22.9%降低至 2023 年 Q1-3 的 12.3%。主要来自公司的销售 团队管理能力和资金使用效率的提高，导致销售、财务费用率降低。

产品结构持续优化、逐步聚焦碱业尿素。2013 年公司业务构成主要由煤 炭、甲醇组成，近年公司逐步剥离煤炭、甲醇业务，聚焦于纯碱、小苏 打和尿素的生产销售，2023 年 H1 三种产品累计营收占比 90.9%，毛利 占比 80.6%。纯碱营收占比 34.1%，毛利占比 44.2%；小苏打营收占比 17.1%，毛利占比 15.28%；尿素营收占比 39.8%，毛利占比 21.1%。

净利率、ROE 波动较大，资产负债率持续下降。公司净利率 ROE 随行 业景气影响较大，2016 年净利率、ROE 分别下降至-6.9%以及-6.3%， 主要是化肥、煤炭和甲醇价格快速下滑且公司计提部分停产企业资产减 值所致；2020 年净利率、ROE 分别下降至 1.6%以及 0.7%，主要是下 游需求疲软，产品价格下行所致；2021 年受益于纯碱价格上行，盈利水 平恢复，净利率与 ROE 均达到 40.0%以上高位。2023 年 Q1-3 实现净 利率 23.3%，ROE 为 11.1%，盈利水平稳定。公司资产负债率由 2013 年的 64.4%连年下降至 2023 年 Q1-3 的 46.0%，偿债能力持续增强。 公司起家于内蒙市场，涉及化肥、煤炭和甲醇业务，后期逐步开拓河南 市场，布局纯碱、小苏打业务。内蒙、河南两地营收累计占比近 100%， 地区集中度高；2023 年 H1 内蒙古和河南地区营收占比分别为 51.7%和48.2%。

3.公司优势：收购银根矿业稳居龙头，成本优势打开成长空间

 成本资源优势：少数天然碱矿企业，资源成本壁垒高筑

天然碱矿资源优势，成本优势显著。我国天然碱矿资源较少，子公司中 源化学拥有三个天然碱矿区，河南桐柏县的安棚天然碱矿品位为 48.8%， 探明储量 1.93 亿吨，昊城天然碱矿品位为 43.9%，探明储量 3267 万吨； 位于内蒙古锡林郭勒盟的查干诺尔天然碱矿品位较低，品位为 27.2%， 探明储量 1134 万吨。公司为国内少数拥有天然碱矿的企业，资源壁垒 高筑。综合 2020-2022 年三年数据，公司天然碱法成本优势显著，成本 始终维持 1000 元以下，远低于氨碱法联碱法成本。2022 年远兴能源营 业成本为 958.2 元/吨，成本优势明显。

增资收购银根矿业，高品质天然碱矿成本优势进一步提高。公司于 2022 年通过增资、收购获取银根矿业 60%股权，塔木素天然碱矿分为天然碱 和苏打两种矿石类型，已探明矿区合计保有矿石量 10.8 亿吨，平均品位 为 65.8%，天然碱矿品质高于中源化学。根据公司公告测算，银根矿业 天然碱矿一期、二期成本分别为 623.6 元/吨、494.0 元/吨，项目平均成 本为 549.8 元/吨，较吴城、安棚天然碱矿纯碱生产成本分别为 825.1 元 /吨、902.1 元/吨，分别低 275.3 元/吨、352.3 元/吨预计未来天然碱矿全 部投产后，纯碱成本进一步降低，优势进一步凸显。

规模优势：阿拉善项目持续推进，规模优势进一步扩大

公司为天然碱和小苏打行业龙头。2023 年公司天然碱产能 580 万吨/年， 小苏打产能 150 万吨/年，权益产能纯碱 387 万吨/年，小苏打 106 万吨 /年。同时公司尿素产能 154 万吨/年，位居行业前列，权益产能 117 万 吨/年。持股 34%的蒙大矿业拥有煤炭产能 800 万吨/年，权益产能 272 万吨；持股 25%的中煤远兴拥有甲醇产能 60 万吨/年，权益产能 15 万 吨。

银根矿业持续推进阿拉善天然碱项目。持股 60%的银根矿业持续推进阿 拉善塔木素天然碱开发利用项目，于 2021 年 6 月 9 日获得塔木素天然 碱矿的采矿许可证，开采矿种为天然碱，生产规模为 860 万吨/年。公司 将依托该矿产资源进行纯碱以及小苏打生产，其中项目一期产能为纯碱 500 万吨/年、小苏打 40 万吨/年，目前一期 400 万吨产能投产，四线 100 万吨于 2024 年 2 月投料试生产；项目二期产能为纯碱 280 万吨/年、小 苏打 40 万吨/年，二期计划 2025 年 12 月建设完成；累计新增产能纯碱 780 万吨/年，小苏打 80 万吨/年。

阿拉善天然碱项目持续推进，助力公司成就行业龙头。根据公司公告， 2023 年 6 月 28 日银根矿业阿碱项目一期工程第一条 150 万吨/年纯碱生产线顺利打通全部工艺流程并产出纯碱，标志着第一条生产线投料试 车一次成功。根据公司公告，2024 年 1 月，阿拉善一线二线均已达产， 三线持续试车中。截至 2024 年 2 月，三线已基本达产，四线投料试车。 且小苏打产能已于 2023 年 10 月初投料试车。预计随着一期二期项目产 能建设完毕，公司将跃居行业龙头位置，优势更加显著。

尿素产能逐步释放，盈利能力稳定提高。近几年公司产能持续释放，产 能利用率不断提高，规模优势凸显。2022 年尿素业务营收 37.9 亿元， 毛利 11.2 亿元，同比 2021 年的 9.5 亿元上升 18.8%。随着规模增大， 毛利率水平提高，2022 年毛利率 29.6%，在尿素行业中处于中上游地 位，与尿素行业龙头差距较小。