大渡河水电装机情况如何？

将进入投产高峰期，盈利质量有望提升。

1.大渡河在运装机 17GW，资产盈利质量提升空间大

大渡河流域是全国十三大水电基地之一，四川省“三江”之一，岷江的最大支流， 年径流量488亿立方米，根据四川省政府《四川省大渡河干流水电规划调整报告》， 大渡河规划布置了28个梯级水电站，规划总装机容量约27.8GW，已投产17.4GW， 在建+规划10.4GW，涉及多个开发主体，包括国能大渡河、大唐国际、华电国际、 华能水电等，其中国能大渡河（国电电力持股80%、川投能源持股20%）拥有17座 电站开发权，合计装机18.4GW。

国能大渡河在运水电合计装机11.74GW。国能大渡河公司负责大渡河干流17个梯级 水电站的开发，总装机容量18.44GW，截至2022年末投产装机容量11.10GW，以及 公司运营若干小水电合计装机63.7MW，公司目前在运装机11.74GW。

2.装机投产高峰期将至，流域调节能力提升

水电投产高峰期临近，装机提升调节能力增强。国能大渡河拥有大渡河流域17个梯 级水电站开发权，在建/拟建梯级电站达6.47GW，均已列入四川省“十四五”电力 发展规划。双江口、金川、枕头坝二级、沙坪一级四座水电站预计将于2026年前后 投产，合计装机3.52GW，其中龙头水库双江口水电站具备年调节能力，投产后能够 显著增加流域调节能力。

四川省调节电站标杆电价较高，执行丰枯电价机制。根据四川省电力交易中心，四 川省对不同调节能力的电站制定不同的标杆电价，“径流式”、“季调节及不完全 年调节”、“年调节及以上”水电标杆电价分别为每千瓦时0.2974元、0.338元和0.3766 元，同时执行丰枯期电价政策，水电丰枯电价枯水期电价上浮24.5%，丰水期电价 下浮24%。因此在计算平均电价时需要考虑丰枯期发电量比例进行加权。根据四川 省水文水资源勘测中心数据，大渡河2018-2022年来水量平均值为482亿方，其中丰 水期（6-10月）占比66.0%，枯水期（12月-次年4月）占比22.5%，平水期（5、11 月）占比11.6%，双江口调节库容19亿方，经双江口调节后，丰：枯：平的比例可 变化为62.0%、26.4%、11.6%。

测算双江口平均电价0.345元/千瓦时。双江口作为年调节电站，平水期标杆电价 0.3766元/千瓦时，枯水期电价上浮24.5%，丰水期电价下浮24%，根据调节后来水 量比例加权计算，假设双江口不参加市场化交易，测算双江口加权平均电价0.345元 /千瓦时。

测算金川平均电价0.2566元/千瓦时。金川作为季调节电站，平水期标杆电价0.338 元/千瓦时，枯水期电价上浮24.5%，丰水期电价下浮24%，根据双江口调节后来水 量比例加权计算，测算金川加权平均批复电价0.3096元/千瓦时，假设金川参与市场 化比例75%，测算金川加权平均电价0.2566元/千瓦时。

测算四座电站投产后售电收入38.08亿元。双江口等四座在建水电站合计装机 3.52GW，年均发电量合计143亿千瓦时，假设厂用电率0.5%，双江口、金川上网电 价为上文测算，枕头坝二级和沙坪一级上网电价使用公司2022年平均电价，测算四 座电站合计收入38.08亿元。

测算四座电站投产后营业成本18.12亿元，平均毛利率46.23%。根据四座电站规划 投资额100%转固，假设平均折旧年限40年，年均折旧14.55亿元，四川省水资源费 和库区基金分别是0.005元/千瓦时和0.008元/千瓦时，测算总营业成本20.48亿元， 平均毛利率46.23%。

不考虑双江口电量增发，测算四座电站投产后归母净利润0.40亿元。假设四座电站 贷款比例75%，与国能大渡河当前资产负债率相近，贷款利率3.5%，税金及附加、 销售费用、管理费用与营业收入的比例分别为3.5%、0.0%、1.4%，适用三免三减 半优惠税率，测算四座电站净利润0.46亿元，考虑国能大渡河对双江口持股63%， 归母净利润合计为0.40亿元。

对比各流域调节能力，大渡河缺少调节电站。金沙江下游四座电站均有调节能力， 长江上游三峡电站为季调节电站（调节库容221.5亿m³），雅砻江两河口为多年调节电站（调节库容65.6亿m³），澜沧江拥有小湾和糯扎渡两大多年调节电站，红水河 拥有年调节电站龙滩，目前大渡河仅有瀑布沟等季调节电站，双江口对大渡河的增 益效果十分重要。

测算双江口可为国能大渡河下游电站增发电量34.88亿千瓦时。双江口作为年调节电站，调节库容19.17亿方，可增加下游电站枯水期发电量66亿千瓦时，由于下游电站 中尚有在建和规划电站，以及非国能大渡河旗下电站，将增发电量按照装机比例分 配，考虑金川等三座电站与双江口投产时间接近，增发也考虑在内，测算双江口可 为国能大渡河在运电站增发电量34.88亿千瓦时。

测算双江口增发电量可增加利润7.34亿元。双江口可为国能大渡河增发电量35亿千 瓦时，增发电量主要在枯水期高电价时期，假设增发电量上网电价上浮24.5%，为 0.306元/千瓦时，增发电量主要增加水资源费和库区基金、税金及附加和所得税， 测算可增加净利润7.34亿元，则四座电站投产后可增加国能大渡河净利润7.80亿元。

测算硬梁包投产后净利润2.07亿元。根据华能水电资产收购公告的四川能源开发有 限公司资产评估报告，大渡河流域硬梁包水电站预计将于2024年10月投产首台机组， 2025年6月完全投产，目前该电站已由华能集团转让给华能水电，华能水电间接控 股硬梁包水电站80%股权。电站装机111.6万千瓦，与双江口投产时间接近，可受益 于双江口调节能力，测算硬梁包投产后售电收入11.88亿元，毛利率约50%，净利润 2.07亿元。