东鹏控股发展历程、股权结构、主要产品及经营情况如何？

建陶老牌龙头，业绩筑底修复。

1.东鹏控股：建筑陶瓷老牌龙头向新而生，致力于提供“产品+服务” 的装修一站式解决方案

广东东鹏控股股份有限公司是国内领先的整体家居解决方案提供商，拥有建筑陶瓷、 整装卫浴、生态新材、整体家居等业务。1972年，东鹏前身“五七大队”在佛山诞 生；1996年，“东鹏”品牌成立，成为行业首家导入品牌战略的企业；1999年，东 鹏兼并瑞华龙洁具厂，业务版图开始向卫浴领域迈进，并对“金鹏”商标进行注册； 2001年，东鹏成功转制，广东东鹏陶瓷股份有限公司成立；2007年，佛山东鹏洁具 股份有限公司成立，大家居战略逐步落地；2012年，成立DPI进口瓷砖馆，全面负责 进口产品在国内的运营；2013年，在当时国内暂无陶企登陆港股的情况下，东鹏控 股在香港主板成功上市；2016年，集团完成私有化，成功从H股退市；2018年，“东 鹏洁具”品牌战略升级，正式更名为“东鹏整装卫浴”；2019年，东鹏集团新总部 乔迁盛典华丽启幕，东鹏整装家居成立启动仪式，正式扬帆启航；2020年，广东东 鹏控股股份有限公司在深圳证券交易所A股上市，并以“金鹏岩板家居”进行岩板、 岩板家具的销售；2021年，公司深化大家居战略，解决旧房翻新广市场痛点，推出 “鹏住”社区商业模式，正式向社会推出生态石等产品，东鹏生态新材事业部正式 成立。同年，东鹏瓷砖正式成为北京2022年冬奥会和冬残奥会官方瓷砖供应商。

股权相对集中、二代接班，设立多个员工持股平台、高管激励到位。公司实际控制 人为何新明、何颖，何新明现任公司董事长，曾荣获“全国建材行业改革开放三十 年代表人物”、“中国陶瓷企业家终身成就奖”、“中国陶瓷最具贡献人物”、“中 国建筑卫生陶瓷行业杰出贡献个人”等荣誉。2023年5月26日公司完成董事会换届， 向新而生，董事会聘任何颖为公司总经理，何颖曾获大雁奖-2018年中国家居产业青 年领军企业家、网易家居2021-2022年度中国家居冠军榜“年度杰出青年领袖”等荣誉。截至23Q1，二者直接或间接持有公司45.5%的股权。为了充分调动公司董事、 高级管理人员、核心管理人员和核心技术（业务）人员的积极性，公司设立了员工持 股平台（根据招股说明书，包括宁波鸿益升、宁波东粤鹏、宁波客喜徕、宁波东智 瑞、宁波裕芝、宁波普晖等），同时在2021-2022年分别实施了限制性股票激励计划 和股票期权激励计划。

产品销售以建筑陶瓷和卫生洁具为主（2022建陶收入占比83%，洁具收入占比14%）， 致力于提供“产品+服务”的装修一站式解决方案。公司主要销售的产品为建筑陶瓷 和卫生洁具，其中建陶分为有釉砖（抛釉砖、仿古砖、瓷片等）和无釉砖（抛光砖 等），卫生洁具分为卫生陶瓷（智能马桶、洗手盆等）和卫浴产品（浴室柜、淋浴房、 浴缸、龙头五金等）。公司拥有东鹏瓷砖、东鹏整装卫浴、东鹏整装家居、东鹏新材 和DPI进口瓷砖五大业务板块。东鹏瓷砖是行业首个引进世界最先进的设备及技术的 陶瓷企业，2013年被中国陶瓷卫浴品牌网评选为“2013年中国陶瓷十大品牌”，应 用于多个地标建筑，包括重点国际机场、粤港澳大湾区重点地标建筑、国际级地标 建筑、世界级博览馆、金融建筑体等地标性工程。东鹏整装卫浴是集设计、研发、生 产、销售和服务于一体的整装卫浴品牌，东鹏于2014年发布了“阳光天使”定制服 务，10大服务流程（邀约、接待、设计、加工、配送、铺贴、退补、保养、热线、回 访）贯穿客户装修需求的全过程。东鹏整装家居为用户提供一站式高品质局装、焕 装、全屋整装整体解决方案。东鹏新材专注于生态石、生态软瓷、岩板三大新型绿色 环保家居建材，具备“设计+加工+辅材+安装”四位一体的成品交付能力。DPI进口 瓷砖致力于原装进口全球高端建材产品，现已经代理了意大利rex（锐思）、意大利 CERIM（希锐）和西班牙GRESPANIA（帕尼亚）三大国际高端建陶品牌。

2.经营情况：业绩筑底修复，利润率有提升空间

规模稳健增长，近两年业绩受地产行业、能源成本上升等影响较大，筑底后开始进 入修复通道。2014-2021年公司营收稳健增长，CAGR+10.7%，2021年实现收入79.8 亿元，同比+11.5%；2022年行业需求大幅下滑（根据公司财报，2022年全国陶瓷砖 产量同比-12.74%），且公司加强对房地产工程业务风险管控措施，对于风险较大的 工程客户采取收紧信用政策等较为审慎策略，致使2022年营收同比-13.2%至69.3亿 元。2014-2020年公司归母净利润增长相对稳定，CAGR+6.5%，2021年实现归母净 利润1.5亿元，同比-82.0%，大幅下滑主要系部分地产客户出现流动性问题，公司计 提了较为充分的减值准备（合计7.7亿元），此外，能源价格上涨带来的成本攀升、 行业竞争加剧带来的均价下降，使得综合毛利率-2.85pct；2022年由于先前减值较为 充分，并且公司持续收紧对地产客户的信用政策，信用减值损失同比有较大幅度减 少（合计1.5亿元），即使收入下降、原材料/能源等大宗材料价格仍在大幅上涨，但 公司通过加强精益管理、降本增效、提升运营和供应链效率，毛利率较同比+0.16pct （其他头部建陶公司毛利率同比大幅下滑），全年实现归母净利润2.0亿元，同比 +31.5%，不过由于收入下降经营杠杆效应使得费用率高于正常年份，筑底后处于修 复通道中。23Q1公司营收同比+18.5%，归母净利润同比扭亏为盈。

建筑陶瓷销售占比8成以上，毛利率有望见底回升；洁具体量和盈利较稳定。2017年 以来公司建陶主业营收占比均在80%以上保持低速增长，洁具收入维持在10亿元左 右体量（占比百分之十几）没有增长。建陶毛利率2017年以来持续下滑（导致公司 整体毛利率下滑），既有行业竞争加剧的原因（根据公司财报，全国陶瓷砖产量在 2016年达峰后震荡下滑，生产线和生产企业均在快速出清），也有2021-2022年原材 料和燃料价格大幅上涨的因素（直接材料/燃料动力是成本占比最大的两块，2022年 分别占主营业务成本的28%/25%）。2022年面对诸多挑战，公司通过加强生产端的 成本管控（湿法工艺改为干法工艺、窑炉完成煤改气等），以及渠道和产品结构的调 整（高毛利中大规格产品占比提升），毛利率基本企稳；随着原材料和燃料价格回归 至正常水平（根据Wind，截至2023年6月16日，煤炭/天然气均价分别同比-34.0%/- 45.2%），且渠道和产品结构进一步优化，毛利率有望见底回升。

销售费用率和管理费用率高于同行，有优化空间。公司2014-2021年期间费用率一直 稳定在20%左右，2022年由于收入同比-13%，期间费用率提升至24%，拆分来看， 销售费用和管理费用是主要费用项，2022年销售费用率和管理费用率分别为14%和 11%，明显高于同行（作为对比，2022年马可波罗/新明珠/蒙娜丽莎/帝欧家居销售 费用率分别为5%/6%/8%/15%，管理费用率分别为4%/5%/7%/7%）。影响销售费用 的主要是销售人员薪酬和广宣费用，近几年两者占收入的比重也在不断提升（2022 年分别占到5%和3%），这和公司采取的销售模式有关，公司实行“小商”制，经销 商数量众多，且在全国建立了多家直营子公司进行终端产品的销售、推广和服务， 因此销售人员数量多（2022年员工总人数同比-22%，但销售人员逆势增长），而且 公司持续保持较高投入的广告宣传费，包括在网络媒体（抖音、小红书、天猫等）及 交通设施（机场、高铁等）投放广告，使得销售费用率高于同行。随着投入后带来的 收入规模效应释放，销售费用率未来存在下行空间。管理费用中，近几年管理人员 职工薪酬均占到一半以上，2022年末管理人员大量削减（同比-39%），但管理人员 职工薪酬仍在增长（同比+22%），主要系工厂拆迁支付员工补偿费用、股份支付费 用等增加所致（一次性费用，后续管理费用率有望降低）。

经营现金流在同行中领先且表现稳定。从现金流角度看，公司经销占比高，相比直 销业务（尤其是大B工程），经销业务的回款更好，保障公司现金流优质稳定。2018- 2022年公司平均收现比1.19，平均净现比2.29（2021年净利润受坏账计提影响较大， 除2021年以外平均净现比1.42），在可比公司中领先，且表现相对更稳定。

应付大幅高于应收，风险客户计提充分。得益于在产业链中较为强势的地位以及经 销为主的渠道结构，公司应付项目（2022年应付账款+应付票据+其他应付款合计 35.61亿元）大幅高于应收项目（2022年应收账款+应收票据+其他应收款合计14.74 亿元）。针对部分地产客户出现债务违约的情况，公司在2021-2022年做了较充分的 单项计提准备，截至2022年末，恒大、融创、华夏幸福等地产客户剩余应收项目账 面原值合计约13.61亿元，公司计提信用减值准备约9.45亿元，计提比例达到69.5%， 剩余风险敞口不大，预计不会对未来业绩产生较大影响。

存货管控能力持续加强。由于建筑陶瓷品类多、流行款式变化快，使得生产厂家和 经销商的库存管理能力很重要，为了保证对销售渠道的充分供货及响应速度，各类 产品均需维持一定规模的库存商品，但市场流行款式的变化容易使得部分库存产品 存在滞销带来的存货减值风险。公司的库存周转率一直处于头部企业中等水平，公 司近两年针对库存商品的管控能力持续加强，跌价准备比例由2020年的13.4%降至 2022年的8.5%。