如何看待A股特质波动之谜？

如果你对该问题感兴趣的话，推荐你看看《金融工程专题研究：隐式框架下的特质类因子改进》这篇报告，下面是部分摘录的内容，具体请以原报告为准。

经典的资本资产定价模型认为股票的风险分为系统性风险和特质风险，在理想假 设下特质风险可以通过分散投资消除，应该与预期收益不相关。Merton（1987） 认为在实际市场中，由于存在交易成本、卖空限制、信息不对称等交易约束，投 资者无法完全分散股票的特质风险，并期望获得更高的风险溢价，因此特质风险 应与预期收益成正相关关系，也就是“高风险，高收益”。然而 Ang 等（2006） 发现在美国市场中，具有较高的特质波动率的股票在未来往往具有较低的收益， 这与经典的资产定价理论相悖，被称为“特质波动之谜”（Idiosyncratic Volatility Puzzle），随后 Ang 等（2009）发现这种现象也存在于其他发达市场。“特质波 动之谜”的发现引起了学术界和业界的广泛关注，不断被后来的学者证实，并由 此衍生出了特质波动率等因子。

一直以来有学者尝试对“特质波动之谜”做出解释，Fu 等（2009）认为特质波 动之谜主要是由于高波动率的小市值股票具有反转效应导致的；Stambaugh 等 （2015）认为由于投资者往往不愿意卖出高估的股票，导致高估股票中套利不充 分，因此与未来收益呈现负相关。且由于套利的不对称性，高估股票的套利不充 分比低估股票更难消除，因此截面上整体呈现特质波动和未来收益的负相关的关 系。在 A 股，也有杨华蔚等（2009）不少学者证实了“特质波动之谜”的存在， 并尝试从投资者情绪、有限关注、卖空限制等方面进行解释。