2022年玻纤的供需两端表现如何？

与玻璃类似，玻纤亦为 24h 连续作业工业品，供给具刚性。

1. 玻纤需求：从普适性景气到结构性景气，盈利底将分化

22H1 分化的前夕。22 年上半年受益于玻纤出口热塑、热固产品，以及 风电纱产品等需求景气，头部玻纤企业的单吨盈利能力持续超过市场预 期。但同时我们也观测到，本轮玻纤周期上行期从 20Q2 开始国内需求 及玻纤整体价格领先全球率先见底回升，到 21Q3 开始海外出口需求恢 复量价齐升，已经走完一轮行业普适性的景气修复期，而从 21 年底开始合股纱价格已经开始松动，到 22Q2 粗纱价格在大规模新增供给冲击下 开始显著降价，我们看到的 22 年上半年的头部上市公司账面的单吨盈 利韧性，是结构景气分化的结果，主要由于头部企业出口占比、以及高 端产品占比更高。

22H1 出口景气持续强劲，价格高位运行。上半年出口需求（包括出口欧 洲的热塑、风电产品，以及出口美国的热塑热固类产品）持续旺盛，根 据卓创数据，玻纤 1-5 月玻纤粗纱累计出口需求同增 60%，其中短切纱 累计同增 148%。6 月之后受到全球经济压力影响以及同期出口基数抬升 的影响下，出口表观增速有所放缓，但仍保持在良性水平上，7 月当月 玻纤粗纱/短切出口同比+9.56%、+32.51%。价格方面看，出口价格保持 高位稳健，在欧美及全球燃料成本抬升背景下，出口价格短期看预计仍 将维持高位。

电子纱价格提前见底回升。电子纱方面，22Q1 以来 PCB 下游开工恢复 较慢且受到疫情反复影响，电子纱价格进一步下探至当前的 9000 元/吨， 对应主流 7628 电子布价格回落至 3.2-3.5元/米，击穿全行业盈亏平衡线， 多重不利因素叠加电子布价格在 Q1 提前见底。22Q2 以来，随着前序新 增供给的消纳，以及开工率回升，电子布价格触底后小幅回暖，成本支 撑下价格已经回升稳定在 4 元/米左右水平。

22Q2低端粗纱价格开始大面积松动。21-22年玻纤行业均有大批产能投 产，在 22Q2 国内需求因疫情反复疲弱的背景下，粗纱产能的新增带来 的供给冲击变得尤为明显。根据卓创，主流直接纱价格由 4 月份 6200- 6500 元/吨，回调至 8 月底 4400-4800 元/吨，降幅约 2000 元/吨。同时， 4 月份以来玻纤累库也在加速，4-8 月玻纤库存从 33 万吨提升至 66 万 吨。

进入调整期，结构分化将带来盈利底的分化，23年弹性仍存。我们认为 22H2 作为玻纤压力期，7 月情况看，国内需求起色仍不明显，同时出口 量环比有所回落，7 月预计头部企业发货量均只在总产能的 90%上下， 持续累库下，库存水平均超过 1 个月。

但同时，我们认为在本轮产品结构分化背景下，头部企业盈利有望率先 触底，且底部有望较上轮周期抬升。下半年尽管国内粗纱需求承压，但 风电纱和热塑需求仍有韧性，同时电子布提前回调，整体价格再向下空 间有限，中长期看 PCB 下游投产规模远高于电子布，价格弹性有望在 23 年显现。

2. 玻纤供给：国内能耗门槛抬升，全球比较优势强化

2.1. 国内视角看，能耗门槛提升，优质供给优先扩产

预计 2022年粗纱产能净增约 70万吨，能耗门槛下龙头投产执行力度领 先行业。根据卓创资讯数据，我们测算 2022 年粗纱名义新增产能超 90 万吨。在能耗门槛下，市场预期的部分年内点火产线有所延迟，反观龙 头巨石，年内成都 15 万吨短切在二季度提前点火，桐乡电子纱如期点 火，预计九江 20 万吨粗纱将在年底前投产。粗纱名义产能增量看，23 年 下降至 50 万吨左右供给增量，而 23 年加权实际产能增量中，最大增量 是 22 年底投产的巨石九江 20 万吨线。

电子纱方面，泰山玻纤邹城 6 线 21 年底投产对 22Q1 供给形成一定冲 击，但当前价格上仅巨石能实现微利，预计年内除巨石桐乡 10 万吨电子 纱投产外，22 年底直至 23 年无新产能增量。

中长期而言，国内碳权配额制将成为玻纤行业有效的产能“调控阀”：产 能规模更大、生产效率更高、能耗管控更优的龙头企业将在市场竞争之 中占据主动权，我们认为行业竞争格局的持续优化将为大概率。

2.2. 全球视角看，产能比较优势重塑

从全球视角看玻纤供给，海外产能生产面临单耗+气价双重劣势，中长期 制造端成本竞争力进一步下降；需求端，海外热塑需求强劲驱动叠加替 代材料成本同步上升，玻纤出口到岸价格远高于国内，或将带动玻纤价 格中枢抬升，打开巨石作为全球玻纤龙头的盈利空间。

海外产能面临单耗+气价双重劣势。中期看，若天然气压力持续性超出预 期，海外面临气价+单耗双重劣势，不排除出现冷修可能。根据我们测算 目前巨石单吨天然气单耗在 120-140 方/吨，国内产线单耗在 160-180 立 方/吨，以欧洲产线来看，大部分是老线且窑炉规模较小，单耗或达 180 方/吨以上，天然气价格波动对盈利侵蚀更加明显。

海外企业长期竞争力削弱，以 OC为代表的海外玻纤企业战略重心正逐 步从上游向制品领域转移。从海外产能的盈利能力看，我们比照 OC 复 材板块盈利能力和巨石盈利能力，OC 整体营业利润率平均较巨石低20pct，当前营业利润率看价格已无下降空间。

同时我们观察到 2022年二季度以来 OC加快了玻纤业务向复材方向转 移的进度，根据 OC 的 2022 中报公开投资者交流，上半年 OC 完成了对 用于商业和住宅应用的复合耐候性地板的优质生产商WearDeck的收购， 6 月宣布与领先的玻璃钢生产企业 Pultron Composites 成立新的合资企 业，7 月 OC 收购位于美国的无纺布玻纤毡合资企业剩余的 50%权益， 逐步扩大在玻纤下游制品应用场景。同时，OC 在 7 月正式出售了其位 于法国的短切产线，并且，OC 另外 2 个短切工厂正在以最小的投入进 行重新改造，以生产支持公司在建筑和建筑方面增长所需的其他玻璃纤 维产品。至此，OC 在战略上转向复材，在退出合股纱之后，进一步退出 了短切市场。