下半年经济可能的特征与修复路径

我来简单回答这个问题，如果你想更深入地了解，可以下载《固收专题研究：本轮经济小复苏的可能特征》这篇报告查看。

今年三季度经济环比和同比都有望显著回升。环比反弹源于疫情稳定后，经济活动自发性 修复加上政策加码助推，同比提速叠加了去年三季度拉闸限电、地产收紧、隐债监管造成 的低基数。预计三季度 GDP 同比增速回升至 5%左右，结构上，基建高位提速、消费和地 产低位修复，出口和制造业投资边际走弱但仍具韧性。

响四季度经济走势的关键，一看地产修复程度、二看外需放缓斜率、三看增量政策力度。 概率偏高的情景是，地产小反弹而非趋势反转、出口增速在四季度转负、政策因内外制约 而增量有限，四季度 GDP 增速仍有可能小幅回落。

下半年出口形势已在前文讨论，内需变化具体而言：

1）基建仍是亮点，后劲略存隐忧。基建投资由政府主导，预期转弱担忧小。今年中央多次 动员后，各部门协调配合度高，项目用地配套与审批快，关键取决于资金到位情况。短期 专项债发行使用密度高、加上政策性信贷靠前投放，三季度基建投资增速有望提速到两位 数。但专项债要求在 8 月底基本使用到位，如果下半年缺乏新的财政增量，四季度基建增 速可能略放缓。

2）房地产小反弹，启动新周期概率仍低。政策效应积累加上疫情缓解释放积压需求，房地 产市场或迎来小反弹，但购房需求主要取决于房产预期持有收益、房贷利率、融资条件、 月供能力，分别受制于房地产税担忧、降息空间受限、房住不炒与疫情影响等，加之居民 担忧期房交房风险，本轮地产销售反弹力度难以过高期待。销售决定了房企补库存能力和 意愿，本轮销售下行期长、房企修复资产负债表与重塑信心难度大，地产投资走出底部仍 艰难，预计下半年环比有限改善、同比或因低基数而有所回升。

3）消费逐步修复，但仍存在诸多制约，难现报复性反弹。居民的就业收入修复相对滞后， 社会边际消费倾向还受四重制约，一是常态化核酸等防疫政策导致场景修复面临更低的天 花板，二是疫情对低收入群体影响更大、收入分配结构变化趋于压低社会消费倾向，三是 疫情长尾和不确定性导致就业收入预期不稳、预防性储蓄攀升，四是房价下跌导致居民账 面财富缩水，影响消费意愿。2020 年消费尚且未出现报复性反弹、今年面临的形势更艰难。

4）制造业投资增速可能逐渐放缓。近期制造业投资韧性与大规模存量留抵退税带来企业现 金流改善有关、但政策效应渐退。制造业目前所处状况是“高库存、低产能、低盈利”，疫 情反复又加重经营预期的不确定性，均不支持企业继续加大资本开支。制造业投资经验上 对出口变化更敏感，因此 2020 年制造业能较快走出困境、激发投资，今年形势可能相反。