固定收益专题报告：煤炭债券深度梳理

上传者：B*******
时间：2021/04/27
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煤炭分布呈“西多东少、北多南少”的特点。根据煤炭用途的不同，通常分为动力煤、炼焦煤和无烟煤三种。动力煤多用于发电、锅炉燃烧等;炼焦煤通常用于炼钢;无烟煤可用于化工行业、高炉喷吹、动力燃料。我国煤炭储量丰富，分布整体上呈现“西多东少、北多南少”的特点。山西、陕西、内蒙古、新疆四省煤炭资源储量丰富，开采条件较好。  煤炭供给总量增加、集中度提高，需求长期偏弱，短期内仍有支撑。煤炭供给方面，随着结构性去产能的推进，原煤总产量增加。山西、陕西、内蒙古省份煤炭资源储量丰富且开采条件较好，煤炭产量占比大幅提升，区域集中度明显提高。随着第二产业对 GDP 贡献占比的持续下滑，我国煤炭的有效需求也随之下降，短期来看，基建对煤炭需求仍有支撑。2020 年动力煤价格触底回升，炼焦煤和无烟煤价格持续承压，2021 年以来，受供需影响，煤价先上后下。  我们筛选出 63 家煤炭行业发债主体，并以经营风险和财务风险两个维度搭建信用分析框架。从存量债券余额看，煤炭债主体集中度较高。煤炭企业发债主体多为国有企业，外部评级较高，发债主体多分布在山西、陕西、北京和山东。煤炭行业存续债券类型以中期票据和公司债为主，剩余期限集中在 3 年以内。  经营情况方面，重点关注企业背景、资源禀赋、业务规模及主营构成。企业背景方面关注煤企属性、大股东及其持股比例;资源禀赋则需关注地质储量、可采储量、主要煤种等，地质储量及可采储量可以反映企业的资源储备量，主要煤种决定了煤企的产品价格;业务规模方面关注煤企的核定产能、原煤产量、商品煤销量、主体矿井数量;主营构成方面关注煤企的煤炭收入占比、产业链延伸收入占比、吨煤成本、吨煤均价。  财务情况方面，重点关注企业的盈利能力、现金流情况、资本结构及偿债能力。盈利方面关注毛利率、资本回报率、总资产报酬率和净利润规模; 现金流情况关注经营性现金流净额、自由现金流量、投资性现金流净额及筹资性现金流净额;资本结构方面关注企业资产负债率、债务结构和有息债务规模;偿债能力方面关注企业的债务结构、短期偿债能力及长期偿债能力，选择的指标有资产负债率、短债占比、经营性净现金流/短债、货币资金/短债、EBITDA/有息债务。  煤炭行业发债主体的评分模型。根据信用分析框架，我们搭建了评分模型，分别从定性和定量两个维度对主体进行打分，以隐含评级为标尺，主观判断调整设置各指标权重，根据设定的模型进行评分。加权评分结果与隐含评级赋值的相关系数为 65.5%，表明评分模型和信用分析框架具有一定有效性。