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恒逸石化公司研究报告：恒业蓄势，逸待东风。

公司是全球领先的“炼油-化工-化纤”一体化龙头企业

1974 年公司前身萧山县衙前公社针织厂成立，1994 年浙江恒逸集团有限公 司正式组建，2011 年集团控股企业恒逸石化通过资产重组在深交所上市。 成立以来，公司逐步剥离纺织印染业务，聚焦发展化纤和聚酯产业，并逐 步向上游延伸，通过出海布局文莱炼化项目和携手荣盛投建 PTA 产能，打 通从原油加工到化纤产品的全产业链闭环，构建起中国独有的“涤纶+锦纶” 双主业驱动模式。目前公司拥有炼化产能 800 万吨、PTA 产能 2150 万吨、 聚合产能 1325 万吨，具备全球竞争力。2023 年前三季度，公司实现营业收 入 838.85 亿元，同比-11.5%；实现归母净利润 2.31 亿元，同比+0.1%，经 营态势逐步企稳。

海外裂解价差走扩，文莱炼厂直接受益

2025 年 8 月以来，乌克兰加强对俄罗斯能源设施的打击，导致俄罗斯炼油 产能显著收缩。11 月多轮袭击进一步重创梁赞、新库伊比雪夫斯克、伏尔 加格勒等多座炼油厂，影响产能约 84 万桶/天，约占其总炼能的 15.5%。受 此影响，海外成品油裂解价差持续走强，截至 11 月 18 日，美国、欧洲、 新加坡汽油裂解价差分别为 19.4、22.4、15.0 美元/桶，较年初分别+81%、 +149%、+113%；柴油裂解价差分别为 43.6、35.5、31.9 美元/桶，较年初 分别+118%、+130%、+95%。近期虽有小幅回调，但考虑到俄乌和谈进展持续 生变，且全球库存保持低位，计划外炼厂检修频繁，或对海外裂解价差形 成支撑。公司层面，恒逸文莱炼化项目（公司持股 70%）是目前文莱最大的 实业投资项目中国民营企业最大的海外炼化项目，现有原油加工能力 800 万吨，包括柴油 360 万吨、汽油 100 万吨等，海外裂解价差走扩有望推动 公司炼油板块盈利修复。此外，公司文莱二期项目稳步推进中，建成后有 望进一步降低生产成本、优化产品结构、增厚公司利润，目前已完成初步 勘察与场地吹砂回填工作。

多品种开启“反内卷”，看好公司盈利弹性

公司 PTA、涤纶长丝、聚酯瓶片、己内酰胺等多个品种“反内卷”推进中， 未来伴随行业政策及具体措施的逐步落地，行业格局有望得到优化，产品 盈利有望迎来改善。在公司庞大的产能基数效应下（PTA、涤纶长丝、聚酯 瓶片、己内酰胺权益年产能分别为 1049 万吨、606 万吨、235 万吨、80 万 吨），看好公司向上盈利弹性空间。基于供需平衡表角度，展望“反内卷” 背景下的各产品格局变化： PTA：供给端，行业扩产步伐明显放缓。根据钢联，2026-2027 年 PTA 规划 新增产能 200 万吨，结合产能拟投放时间及行业历史开工水平，我们预计 2026、2027 年行业产量分别为 7625、7952 万吨，同比增速分别为+4%、+4%。 需求端，下游涤纶长丝、聚酯瓶片、聚酯切片、涤纶短纤等领域的新产能规划将持续拉动 PTA 需求；此外，随着印度 BIS 认证取消，出口亦有望实现 同比增长。我们预计 2026、2027 年行业表需增速分别为+4%、+4%，出口增 速分别为+3%、+1%。整体看，尽管 PTA 行业仍处于产能过剩阶段，但行业 拐点已经出现，供需格局预期边际向好，叠加“反内卷”推进，产品盈利有 望修复。