众鑫股份研究报告：乘势纸浆模塑渗透率高速提升，范围经济与成本定价权构筑全球龙头.pdf

众鑫股份研究报告：乘势纸浆模塑渗透率高速提升，范围经济与成本定价权构筑全球龙头。

公司简介：公司作为国内纸浆模塑龙头企业，业绩表现保持行业领先。2019- 2024 年，公司营收 CAGR 为 22.79%，归母净利润 CAGR 为 23.89%，外销占比长期保持在 85%以上。公司高管团队经营稳健， 模具设计和设备改造能力突出，已形成模具—原料—生产全链条 高壁垒优势，盈利表现领先同行。2025Q1-Q3，公司营收/归母净 利分别-8.07%/-16.16%至 10.56/1.98 亿元，主因美国征收额外关 税影响，海外客户下单节奏放缓。贸易摩擦加剧背景下，公司完善 的泰国产能可基本覆盖对美出口，长期增长动力充沛。

投资逻辑： 多种替塑选项中纸浆模塑优势突出，未来渗透率有望持续提升。全 球范围内限制塑料制品的生产与使用、加速寻找相应替代品，已成 为各国的共识，政策驱动为纸浆模塑行业的长期发展注入核心动 力。纸浆模塑的原材料 100%可降解可回收，且生产过程中不会造 成环境污染。其他替塑选项中，淋膜原纸的产品形态较为单一，适 用范围较窄。PLA 和 PBAT 需要在特定条件下进行工业堆肥降解， 降解成本和时间均远高于纸浆模塑，综合来看纸浆模塑的替代优 势最为突出。预计纸浆模塑工艺标准化程度提高后，生产成本将得 到显著下降，对塑料制品的替代性将进一步提高，叠加各国限塑环 保力度持续强化，纸浆模塑的渗透率有望快速提升。 模具设计制造优势突出，模具—原料—生产全链条能力带来高盈 利表现的同时，为后续增长奠定坚实基础。2019-2024 年，公司的 平均 ROE 和毛利率水平分别为 30.26%和 34.89%，盈利能力均保持 行业领先。通过构建自主设计+定制制造+工艺迭代的全链条能力， 确保模具与产品需求、生产场景的高度适配，在降低能耗成本、全 流程自动化生产和提升产品品质等方面构筑了显著的生产效率和 产品性能优势。且公司独特的模具研发制造能力，是保证长期成本 优势的核心支撑，为公司带来领先同行的毛利率及人均创利水平。 公司强大的成本控制能力确保在培育对核心客户供给粘性的同 时，还不断开拓新客户，为后续增长奠定坚实基础。 泰国产能建设完备，规避双反风险同时盈利弹性可期。2025 年 9 月，美国发起的双反调查初裁结果公布，国内涉诉的纸浆模塑企业 税率已远超对美出口毛利率，短时间难以有效满足美国市场需求。 公司前瞻布局泰国基地，一期 3.5 万吨已投产，二期 6.5 万吨正 在筹备中，截止 25 年 10 月泰国基地已有 5 万吨产能投产。泰国 基地作为建设完备的海外稀缺产能，在先进生产技术和更高客户 报价优势加持下盈利水平较国内更高，后续盈利弹性可期。