银行业金融数据研究报告：存款搬家速度快于存款活期化速度.pdf

银行业金融数据研究报告：存款搬家速度快于存款活期化速度。2025 年 11 月 13 日，央行公布 10 月金融数据。2025 年 10 月底，社 融同比 8.5%，增速较上月末环比下降 0.2PCT；M2 同比 8.2%，增速 环比下降 0.2 PCT；M1 同比 6.2%，增速环比下降 1.0 PCT。

如何理解实体信贷负增？10 月社融口径人民币贷款下降 201 亿元，同 比少增 3,166 亿元。其中，票据融资增长 5,006 亿元，同比多增 3,312 亿元；扣除票据后，投向实体人民币贷款单月减少 5,207 亿元，同比少 增 6,478 亿元。信贷需求疲弱主要原因预计有四：其一，9 月季末信贷 冲量透支影响。其二，今年财政力度明显加大，对实体信贷需求可能 产生一定替代作用，政府债券置换融资平台债务、清理拖欠企业账款， 有助于减轻实体资金压力及债务负担。其三，新型政策性金融工具对 企业中长期信贷需求的撬动可能有滞后性。22 年 8-9 月政策性开发性 金融工具落地，11-12 月企业中长期贷款增量大幅超季节性。预计后续 新型政策性金融工具对企业中长贷需求提振将逐步体现。其四，去年同 期资本市场与居民预期大幅提振，居民短贷明显放量，今年 10 月到期 规模偏高，叠加国补节奏放缓、地产销售较弱，影响居民预期加杠杆。

如何理解委托贷款高增？委托贷款增量回到 22 年 8-9 月高位，可能主 要由于 5000 亿元新型政策性金融工具落地。历史上，2017 年以来随 着金融去杠杆，委托贷款规模持续回落，而新型政策性金融工具短期内 可能会带动社融口径下委托贷款的高增。22 年 8 月增加 3000 亿元以 上政策性开发性金融工具额度，8-9 月委托贷款合计增加 3,263 亿元。 25 年 9 月新型政策性金融工具规模共 5000 亿元全部用于补充项目资 本金，截至 10 月底已全部投放完毕，预计有效带动委托贷款规模高增。

如何展望后续财政力度？随着政府债高基数来临，10 月政府债净融资 同比少增 0.6 万亿元；财政存款净增量同比多增 0.1 万亿元，测算财政 力度（政府债净融资+PSL-财政存款）同比少增 0.33 万亿元。展望后 续，10 月 17 日财政部表示近期中央财政从地方政府债务结存限额中 安排 5000 亿元下达地方，预计财政力度将重回扩张。

M1 增速为何大幅回落？主要由于存款搬家速度快于存款活期化速度。 资本市场表现较好，存款非银化持续。10 月非银存款增加 1.85 万亿 元，同比多增 0.77 万亿元；居民+企业存款减少 2.43 万亿元，同比少 增 1.13 万亿元。其次，三季度税款集中申报期，财政存款多增，叠加 政府债发行减速，财政力度有所回落。展望后续，本轮 M2 和 M1 拐头 的主要驱动因素是财政发力改善企业现金流及跨境资金回流，10 月虽 然由于存款非银化加剧、财政力度回落短期有所波动，随着财政力度重 回扩张，叠加跨境资金回流，M1、M2 预计将继续保持相对高位。