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蜜雪集团研究报告：破坏式创新，进击的门店王者。需求端：现制茶饮胜在产品体验，2022 年后性价比需求增长旺盛。从产品端 来看，瓶装饮料便利属性突出，但是产品批量生产、口味一致性强，现制茶饮 突出门店新鲜制作、个性定制化的特点。根据灼识咨询，国内现制茶饮行业 零售规模从 2018 年的 1085 亿元增长至 2024 年的 3127 亿元，CAGR 为 18.96%，2018-2023 年三线及以下城市的现制茶饮店市场规模 CAGR 高达 31%，带动行业增长。

竞争格局：大部分区域市场的竞争格局已经分出胜负，蜜雪冰城处于绝对优 势。门店是零售品牌商触达消费者的关键资源，蜜雪冰城以 4.13 万家门店数 量远远领先于行业。蜜雪冰场所处的 10 元以下价格带竞争格局较好，一家独 大，门店市占率 68%，第二名为甜啦啦、门店市占率 9.68%。

极致性价比的产品定位、加盟商利益与共、供应链赋能标准化运营三大因素 支撑门店可持续发展。现制茶饮行业主要依靠加盟商完成门店网络的拓张， 然而很多茶饮品牌会为了开店而盲目放店、竞争加剧，导致门店进入到收入 下降->加盟商为了保利润降本->影响出品质量和消费者体验->消费者购买频 次减少、转向其他品牌->收入进一步下降的恶性循环，因此现在行业里能够突 破万店规模的仅有蜜雪集团和古茗。我们认为，门店长期可持续的健康状态 是蜜雪冰城门店能够完成复制的底层逻辑。

未来发展：市场关注蜜雪冰城在国内市场开店空间，我们通过省份市场维度测 算，认为中性假设下，25-27 年公司在国内门店（含蜜雪+幸运咖）有望达到 5.20、5.74、6.25 万家。公司积极推进幸运咖开店，2025H1 推出 10 多款高质 平价果咖，我们认为目前国内主流消费者对现制咖啡的认知普遍停留在咖啡 味饮料，而非真正意义上的咖啡，果咖的消费者受众有可能是更为广泛的， 我们预计幸运咖有望维持目前开店趋势。出海方面，虽然越南和印度尼西亚 市场短期调整，但是长期看海外市场空间广阔。此外，公司收购鲜啤福鹿家 53%股权，新业态拓展可期。