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固定收益点评：“南向通”扩容下的境外债券投资机会。更多非银机构正加速筹备债券“南向通”。““南向通”指境境投投资经由内投 与中国香港相关基础服务机构在债券交易、托管、结算等方面互联互通的机制 安排，投资中国香港债券市场交易流通的债券。2025 年 7 月 8 日，在“债券 通周年论坛 2025”上，中国人民银行和中国香港金管局宣布了多项债券通优 化扩容的措施，包括将扩大“南向通”参与机构范围，加入券商、保险公司、 理财及资产管理公司；将拓宽离岸回购应用场景，可交易币种内人民币拓宽至 美元、欧元、港元等多币种等。

债券“南向通”可投债券范围为境外发行并在中国香港债券市场交易流通的所 有债券，中国香港债券市场的三个主要细分市场，分别为港元、离岸人民币及 G3 货币市场，其中 G3 货币债券在中国香港债券市场占主导 位，且公司债 占比较高。2015-2024 年中国香港债券市场总规模呈明显上升趋势，2024 年 达到 2.83 万亿港元，外汇基金和中国香港特区政府指市场基石，规模常年占 比最大，境外发行主体与本 法定机构近些年也贡献了重要增长动力。 2024 年末，中国香港以外的非多边发展银行发行人发行的债券占比约 8.5%。其中 对于境投投资经而言，考虑到当前的研究范围，投资中国香港债券市场较为偏 好的为中资美元债和点心债品种。

中资美元债市场情况：受美元加息、境外融资成本上升及信用环境变化影响， 2022 年起中国香港中资美元债发行量大幅下滑，净融资为负。目前在港交所 和 CMU 交易的中资美元债存续规模 3615 亿美元、1180 只，集中于金融、能 源等行业，票面利率以 3%-5%为主，发行期限多在 3 年以上。 二级表现上，今年投资级中资美元债随美债下行，利差收窄至 2024 年以来低 位；高收益级收益率震荡，利差处于高分位数。城投债受化债政策推动，境外 中资美元债利差从 2024 年年中以来明显压缩，截止 2025 年 10 月 17 日，城 投主体境外中资美元债利差为 33.82bps，境投城投债利差为 28.64bps。房 产债利差分化显著，投资级利差持续压缩，非投资级（多为民企及出险主体） 利差高位波动。

中资美元债投资机会展望：作为基准利率的美债，2025 年前三季度受特朗普 执政政策、由济数据等影响震荡，三季度因非农数据不佳及降息预期下行，后 续料维持低位震荡。汇率方面，2025 年美元兑人民币大幅贴水，近期贴水收 窄降低对冲成本，提升了中资美元债配置性价比。信用端，永煤事件后 方国 企及央企违约/展期减少，偿债意愿增强，境投重视重点领域风险，中资美元 债的投资思路仍可从境投外利差寻找央国企债券的投资机会，正文列示了部 分美元债估值 5%以上，且境投外利差较高的主体，投资经可根据自身的风险 偏好进行配置。