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固定收益周报：看多2月，风格均衡——资产配置周报。

国家资产负债表分析

负债端。最新更新的数据显示，2025 年 12 月实体部门负债 增速录得 8.4%，前值 8.6%，符合预期。预计 2026 年 1 月实 体部门负债增速继续下降至 8.3%附近。金融部门方面，上周 资金面边际上略有收敛，符合预期。与地方债发行节奏加快 有关，预计 2 月实体部门负债增速出现小幅反弹，3 月转而 回落。资金面方面，目前预计 2 月情况尚可，但存在明显收 敛的风险，关注月初季节性恢复情况。合并来看，2 月实体 部门边际扩表的确定性较强，资金面出现明显收敛的概率不 大，我们对权益市场持乐观看法，风格均衡；债券方面，实 体部门边际扩表代表供给增加，代表需求的资金面如果没有 更为明显的松弛，我们倾向于认为，债市调整风险有所上 升。2025 年 12 月 24 日，央行发布四季度例会通稿，明确指 出，“使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格 总水平预期目标相匹配”，这表明稳定宏观杠杆率的大方向 仍然没有动摇，等待 2026 年两会给出定量财政目标。 财政政策。上周合计政府债（包括国债和地方债）净增加 2353 亿元（高于计划的净增加 1413 亿元），按计划下周政 府债净增加 7214 亿元，2025 年 12 月末政府负债增速为 12.4%，前值 13.1%，预计 2026 年 1 月反弹至 12.6%附近，2 月大概率转而下行。 货币政策。按周均计算，上周资金成交量环比下降，资金价 格环比上升，期限利差收窄，剔除掉季节效应，整体上看资 金面边际上略有收敛。上周一年期国债收益率窄幅震荡，周 末收至 1.30%，按照 2025 年 5 月降息后的情况估计，我们预 计一年期国债收益率的下沿约为 1.3%，中枢在 1.4%附近，预 计 2026 年降息一次 10 个基点；十年国债和一年国债的期限 利差收窄至 51 个基点。我们目前倾向于判断，十年国债和一 年国债以及三十年国债和十年国债的利差区间在 20-60 个基 点附近，十年国债和三十年国债收益率未来的波动区间或在 1.6%-1.9%和 1.8%-2.3%附近。 资产端，2025 年 12 月物量数据较 11 月继续平稳运行，重点 关注后续经济能否延续企稳甚至边际上行。两会给出 2025 年 全年实际经济增速目标在 5%左右，按照赤字和赤字率（4%）倒推，全年名义经济增速目标在 4.9%。需要进一步观察确认 的是，5%左右的名义经济增速是否会成为未来 1-2 年中国名 义经济增长的中枢目标。