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房地产行业专题报告：房价的合理估值中枢怎么看？2021 年以来，中国房地产行业进入下行周期，房价持续调整。当前，市场 对房价合理估值中枢的讨论聚焦于指标局限性与多维影响因素。

一、估值指标的核心局限

房价合理估值常用指标如房价收入比和租金回报率，均存在一定局限性。

二、增长预期重构估值逻辑

过往估值依赖三大增长预期，但 2021 年后发生结构性变化： 城镇化与人口增长：城镇化率增长放缓（2023 年 66.16%），总人口负增长， 需求支撑减弱。 货币投放效率：M2 增长（2025 年 9 月 335.38 万亿元）与房价联动性下降， 地产景气度后续有待修复。 居民收入预期：央行储户调查显示收入信心指数转弱，居民购房意愿下降。

三、多维度现实约束

当前估值中枢受供需、利率、金融风险三重约束： 供需格局：需求收缩（2025 年 1-9 月商品房销售面积同比降 5.5%）与供给 累库（待售面积同比增 3.6%）形成下行螺旋，压制估值上限。今年 9 月 70 城新房价格同比降 2.7%，预期修复是关键。 利率环境：租金回报率与国债收益率利差收窄（上海租金回报率目前已超 1 年和 10 年国债收益率），但距房贷利率仍有差距；房贷利率与整体贷款利 率利差较窄，若扩大可提升支撑。 金融风险：统计局口径，二手房价较高点跌约 20%，今年三季度银行净息差 降至 1.42%，抵押物价值下跌影响银行资产质量，约束估值下限。

四、估值中枢修复条件

修复需政策与市场共振；收入与就业预期改善；利率政策精准传导；宏观政 策联动。 结论：房价合理估值中枢是增长预期、供需、利率、风险多维交叉结果，当 前处于探底阶段。短期受需求压制，但从金融系统安全出发，中长期房企止 跌趋势显现；长期修复依赖收入改善与政策共振。市场需跳出单一指标误 区，聚焦边际变化以精准把握底部信号。