航空机场行业分析：基本面拐点上行，赔率可期.pdf

航空机场行业分析：基本面拐点上行，赔率可期。上游产能硬约束，存量飞机效率提升。上游波音与空客产能修复缓慢， 受机型设计缺陷、供应链瓶颈及劳动力紧张等影响，飞机交付量显著 低于疫前水平，2020–2024 年国内机队年均复合增速仅约 3%，较“十 三五”时期的 8%大幅放缓。三大航实际引进进度普遍低于计划目标， 运力扩张受限。与此同时，机队老龄化加速，15 年以上机龄机占比已 超 15%，未来 5 年内或将陆续退出，我们预计未来 3 年仍将维持低速 增长。民航局实施“反内卷”与航班总量调控政策，供给端进一步收 紧但结构优化；飞行时刻较 2019 年虽全面恢复，但较 2024 年略有收 缩，资源配置向主基地与高质量国际航线集中。总体看，供给端的刚 性约束叠加政策引导，为行业形成稳固的供需改善逻辑，奠定航企盈 利弹性与周期上行的基础。

宏观预期拐点，需求潜力可期。航空需求韧性强劲，2025 年 1–9 月民 航旅客运输量达 5.82 亿人次，同比 2019 年增长 17%，客座率升至 84.9%，已超疫前水平。国内市场稳步修复，航班量与旅客量分别较 2019 年提升 13%和 19%；票价自 9 月起企稳回升，10 月同比增长 4.3%，需求具备韧性。国际航线持续恢复，1–9 月地区及国际旅客运 输量恢复至 2019 年同期的 102%，同比增 20.3%；受免签政策扩围及 通关便利化驱动，出入境机票预订量显著提升。结构上，日韩、东南 亚及欧洲航线恢复领先，国际线品质提升有望带动整体收益端改善。 展望未来，居民出行信心有望随宏观经济回暖逐步回升，叠加“国际 航权优化+免签扩围”政策红利，航空需求有望维持高景气，推动行业 进入稳健上行阶段。