建筑与工程行业分析：掘金建筑建材“真价值”.pdf

建筑与工程行业分析：掘金建筑建材“真价值”。

主线一：出海先发者强者恒强，后发者从 0 到 1

2022 年以来，建筑建材海外收入占比持续提升，出海步伐较快且在业绩端 得到验证的企业获得青睐，主要集中在玻纤、玻璃、水泥、陶瓷和洁净室工 程服务等细分领域。展望 26 年，我们认为海外收入占比已超过 40%的玻纤、 汽车玻璃和人造草龙头，随着出海新产能投放、有望加速提升全球市场份额， 实现强者恒强；而聚焦国内需求、但处于出海起步阶段的企业，有望实现海 外 0 的突破，并带动国内工程服务板块的新成长，重点推荐在手订单饱满、 且下游需求景气的洁净室工程及材料。若通胀等宏观要素进一步转变，建议 重点关注现金流充沛、资产负债表优异的化学工程出海龙头。

主线二：地产链存量更新看模式，增量关注开工端

地产链板块应收账款、商誉减值风险释放已较充分，工抵房风险与二手房价 格相关，但折旧计提也大多超过了 20%，多数企业资产结构、自由现金流 已稳固提升板块穿越周期的能力。我们认为 2024 年是存量重装崛起元年， 25 年呈现加速，24-26E 存量重装面积 CAGR+5%，继续看好 26 年二手房 成交量增长和以旧换新政策驱动的装修建材赛道。涂料已得到基本面验证， 我们建议聚焦收入持续增长或趋稳、但估值仍低或涨幅不够充分的板材、管 材和浮法玻璃龙头。增量部分，我们认为由于非城投企业拿地增速改善，地 产开工端或销售端降幅有望进一步收窄，房建条线或率先出清，有望催化消 费建材板块整体估值，防水 25Q3 收入增长拐点隐现，关注其持续性。

主线三：推荐碳纤维及高端电子玻璃玻纤材料

展望 26 年，我们认为玻纤、碳纤维和电子新材料有望延续高景气。具体而 言，1）水泥：超产产能规范和区域整合有望加快实质性去产能，预计 26 年水泥需求/产量同比-4.4%/-4.0%；2）玻璃：25 年浮法和光伏玻璃冷修减 产低于预期，26 年预计价格仍然承压。关注部分已切入电子玻璃基板的龙 头企业；3）玻纤：风电热塑需求景气、叠加供给侧反内卷推动 25 年行业 积极复价，26 年关注新进入者供给投放节奏。Low CTE/Q 布等受益 AI 电 子需求高景气，26 年量价预计延续提升；4）碳纤维：国产替代水平和份额 大幅提升，26 年有望受益航天航空、机器人等高端领域需求放量。