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证券行业分析：重申券商板块战略配置机会。

资本市场迈入投融资共同发展新阶段

资本市场的战略地位和重要性达到前所未有的高度。从中央金融工作会议到 政治局会议，高层多次强调资本市场在国家发展中的核心作用，并明确提出 “活跃资本市场”、“巩固资本市场回稳向好势头”等重要部署，为市场稳 步修复奠定坚实基调。资金支持方面，央行创设互换便利和股票回购增持再 贷款等工具，并强调要持续用好这些工具；中央汇金作为“压舱石”发挥关 键作用。国务院及各部委完善基础制度，鼓励分红回购（2024 年至今分红 回购金额累计超 4 万亿）、引导中长期资金入场、提升上市公司质量等举措， 切实重视投资者回报，共同推动资本市场实现高质量的投融资平衡发展。

低利率时代下的资产配置重塑

机构与居民资金正加速向权益资产迁移，重塑资产配置格局。在近年来利率 逐步走低的背景下，传统固收产品和银行存款的吸引力显著降低，促使资金 寻求新的配置方向。权益市场凭借其稳步向上的势头，逐渐获得机构和居民 的青睐。各类金融产品成为资金入市的重要渠道，年初来股票型基金和证券 私募基金均实现显著增长，规模分别增长 1.1 万亿、0.7 万亿（分别截至 9 月、8 月末）。此外，非银存款快速增长、券商客户保证金提升（25Q2 末 2.82 万亿，较年初+9%），均印证资金向资本市场集中的趋势。我们判断， 在当前良性发展循环下，居民资金入场有望保持较好的持续性。

券商各业务线迈上发展新台阶

随着资本市场扩容和活跃度提升，券商各业务线正迈上新的发展台阶。目前 A 股市值已突破 100 万亿元，位居全球前列，为券商业务的增长提供广阔空 间。市场交易活跃度显著提升，前三季度全 A 日均成交额同比+107%，两 融余额屡创新高。投行正进入修复期，前三季度 A 股/港股股权融资规模同 比+84%/+251%。投资业务有望保持稳中有进的态势。预计在当前市场趋势 下，市场交投和各类业务将保持良好水平，从而支撑券商业绩的持续性。我 们预计中性情景下，行业 2025 年 ROE 有望达到 7.4%，净利润同比+43%。

估值仓位双低，把握战略性修复机会

综合政策、资金和业绩等多重积极因素，券商板块正迎来战略修复机会。市 场高景气度有望延续，但 25Q2 主动偏股基金配置比例仅 0.64%，仍处低位、 明显低配。券商估值在历史行情中均有较大拓展空间，2018 年来的行情中 A 股大券商 / 中小券商 PB(LF) 均值分别 1.4x-2.0x/1.6x-2.3x ，当前 1.57x/1.78x、仍有显著潜力。我们认为现在是把握券商板块战略性修复机 会的关键时期，建议重点关注龙头港股券商、具备估值优势的 A 股龙头及 特色中小券商。