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聚氨酯行业深度报告：聚氨酯外企专题，25Q2业绩承压，成本结构性优化加速。海外聚氨酯企业 25Q2 量价承压，业绩同比下滑： 据各公司财报，25Q2 巴斯夫、科思创、亨斯曼、陶氏营收同比-2%、-8%、- 7%、-7%，EBITDA 同比-6%、-16%、-44%、-53%，看营收影响因素，各公司销 量同比+4%、-0%、-2%（PU 板块）、-1%，价格同比-6%、-5%、-3%（PU 板 块）、-7%。营收和利润下滑主要受全球需求疲软、价格竞争加剧、汇率不 利及上游化学品产能过剩影响。各企业积极应对，巴斯夫通过成本节约计划 和本地化生产缓解压力，科思创释放奖金准备金并实施应急成本措施，亨斯 曼推进全球重组计划以降低固定成本，陶氏则削减资本开支并优化资产结 构。

欧洲聚氨酯产能未来恐面临更多不确定性，国内龙头长期受益： 当前全球 MDI 产能近 1140 万吨，欧洲占近 1/4，2024 年全球 MDI 需求 854 万吨，近四年 CAGR~4%。一方面，欧洲能源成本高企持续带来压力，巴斯夫 寻求长协天然气采购，亨斯曼关闭欧洲和中东的三个下游聚氨酯设施，陶氏 关闭欧洲 PO 工厂以提升运营韧性和成本竞争力。另一方面，近两年来欧洲 异氰酸酯设施频繁出现因原料供应导致的不可抗力，近期科思创德国 Dormagen TDI 工厂上游氯碱工厂所在园区一座外部变电站发生火灾，直接 导致了其 30 万吨 TDI 产能不可抗力，TDI 价格短期跳涨。中长期看，鉴于 欧洲能源问题解决遥遥无期，而北美 MDI 产能仅够自给自足，未来一旦欧 洲 MDI 产能供应出现问题，MDI 行业可能进入紧平衡状态，且行业高度垄 断，万华作为行业龙头，业绩弹性巨大。

各公司普遍下调 2025 年业绩或 Capex 指引，预期偏谨慎： 巴斯夫预计 2025 年特殊项目前 EBITDA 为 73~77 亿欧元（之前预期为 80-84 亿欧元），资本支出侧重湛江基地，下调全球化学品产量预期；科思创将全 年 EBITDA 指引下调至 7~11 亿欧元（之前预期 10~14 亿欧元），25Q3 EBITDA 指引为 1.5~2.5 亿欧元（24Q3 为 2.87 亿，25Q1 为 2.7 亿欧元），资本支 出维持7~8亿欧元；亨斯曼聚氨酯板块25Q3调整后EBITDA指引为3500~5000 万美元（24Q3 为 7600 万美元，25Q2 为 3100 万美元），全年资本支出计划 1.8~1.9 亿美元；陶氏将 2025 年资本开支从 35 亿美元削减至 25 亿美元， 预计 25Q3 EBITDA 约 8 亿美元（24Q3 为 13.82 亿美元，25Q2 为 7.03 亿美 元）。