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聚焦中国互联网行业：领先AIapp追踪，重点关注多模态，AI基础设施题材重燃；上调阿里巴巴目标价格（摘要）。自我们上一期月度报告发布以来，中国AI基础设施/模型/应用层出现了一系列值得关 注的重要进展，包括：1) 阿里巴巴云业务/资本支出超预期后，AI基础设施层的题材重 燃（云业务增长不再仅仅依赖外国芯片供应，详见我们9月8日上调中国互联网板块 “云和数据中心”子行业偏好度的报告）；2) 中国发布多个新AI模型，包括阿里巴巴 的通义千问Qwen3-Next、百度的文心一言X1.1、腾讯的混元World-Voyager 3D以及 各种多模态模型，近期关注焦点在于字节跳动的Seedream 4.0与NanoBanana在图像 编辑/生产力功能方面的对比；3) 交易平台发布AI助手（如阿里巴巴的高德地图 2025、美团的小美）；4) 在我们最近的美国Communacopia+科技会议上，美国同业 的评论为中国拥有差异化SOTA（最先进）AI模型和推理芯片能力的全栈式AI+超大规 模云服务商带来了积极启示，云业务在C端和B端可能具有显著的增长空间。在本报告 中，我们将阿里云2026财年二至四季度的增长假设从之前的同比28%~30%上调至 30%~32%，以反映其最新的全栈AI产品/稳定的计算需求/资本支出前景，由此将阿里 云的每ADS估值从之前的36美元上调至43美元。

中国领先的AI模型/app持续进步，值得关注的进展包括：

中国发布多个新AI模型，特别是阿里巴巴近期发布的参数量超过1万亿的通义千问 Qwen3-Max-Preview（链接），以及于9月12日宣布的Qwen3-Next架构，据报道 其性能比2025年4月所发布的前代模型提升10倍，而构建成本仅为后者的1/10。 Qwen3-Next-80B-A3B新模型拥有800亿参数，运行速度可能比320亿参数模型 （2025年4月发布）快10倍，阿里巴巴还发布了一个推理版本，其基准测试得分领 先于全球同业。同时，腾讯于9月发布了领先的3D生成模型混元World-Voyager 3D、高分辨率（2K）的文本到图像模型混元图像2.1，以及将建模精度提升3倍的 混元3D 3.0，并计划在未来几周内发布另一款原生混元多模态图像生成模型（见消 息）。百度于9月9日发布的文心一言X1.1在事实性、指令遵循和智能体能力方面 表现出显著提升，超越了DeepSeek R1-0528，性能与GPT-5和Gemini 2.5 Pro相 当，并开源了文心4.5-21B-A3B-思考模型。

交易平台发布AI智能体，加入本地服务和消费应用领域日益激烈的的智能体竞争。美团推出了基于其国产芯片训练的大语言模型LongCat-Flash-Chat打造的AI助手小美 ，用于外卖和本地服务，支持语音点餐、餐厅预订和个性化推荐。同时，阿 里巴巴旗下的高德地图推出了被誉为全球首个AI原生地图智能体的小高（小高老师， 链接），旨在将其地图服务转变为能够根据用户偏好进行推理、规划和定制行程的旅 行和生活伙伴。

国内外芯片供应格局不断变化，据媒体报道，中国超大规模云服务商在自研推理芯片 方面取得了重大进展，可服务更广泛的AI推理任务。同时，据报道英伟达已要求供应 商暂停生产H20 AI芯片，同时可能基于最新的Blackwell架构为中国开发新的AI芯片 B30A（见新闻）。我们认为，中国超大规模云服务商的多芯片策略重燃了中国AI云板 块题材（不再仅依赖海外芯片供应），为该板块带来了复合增长潜力，这支撑我们近 期上调对云和数据中心子行业的偏好度（业绩期过后的投资建议）。我们预测，2025 年三季度中国云服务商的资本支出将同比增长39%，这可能推动AI云收入持续扩张。