纺织服装行业2025年中报总结：25H1板块运营承压，关注头部运动品牌及制造链盈利修复.pdf

纺织服装行业2025年中报总结：25H1板块运营承压，关注头部运动品牌及制造链盈利修复。品牌端：收入稳中有升，费用拖累盈利能力。 （1）运动鞋服：25H1 需求疲软，盈利能力承压。25H1 传统运动品牌（安 踏、李宁、特步、fila）营收增速放缓至个位数增长，在终端市场（尤其线下） 需求疲软情况下，折扣均同比加深&线上占比提升，盈利能力均有小幅下滑 （25H1 李宁毛利率下降 0.4pct，安踏集团毛利率下降 0.7pct（其中安踏主品 牌-1.7pct，FILA -2.2pct），特步毛利率下降 1.1pct）。

（2）家纺：大单品策略带动收入增加，毛利率提升，但费用率拖累净利率。 25H1 水星与罗莱推行大单品策略&发力电商渠道带动收入增长，Q2 收入增速 较 Q1 增速环比改善（25Q1/Q2 水星营收+1%/+12%，罗莱+1%/+7%），毛 利率同比提升（25Q1/Q2 水星+2.5pct/+1.5pct，罗莱+2.4pct/-0.5pct），但渠 道与推广费用增加，销售费用率拖累净利率（25Q1/Q2 水星销售费用率 +3.1pct/+4.3pct，扣非净利率-1.0pct/-2.6pct）。

（3）男装&休闲：收入相对平稳，销售费用仍有拖累。25H1 收入同比相对 平稳（25Q1/Q2 海澜营收同比持平/+4%，森马-2%/+9%，报喜鸟-4%/-3%）， Q2 增速略好于 Q1，但费用率增加导致净利率承压（25Q1/Q2 海澜扣非净利 率+0.8pct/-0.3pct，森马-4.5pct/-3.9pct，报喜鸟-4.8pct/-6.2pct）。 

制造端：鞋履产能效率较低拖累盈利能力，服装制造商表现较好，上游原辅 料加工利润更为稳健。

（1）中游鞋服制造：订单相对饱满，鞋履产能错配&新产能爬坡较慢拖累盈 利能力。25H1 头部制造商通过在老客户份额提升+获取高增长新客户，接单 确定性较强，收入表现良好（华利+10%，申洲+15%，晶苑+11%，九兴+0.2%）， 但盈利能力除晶苑外均有压力（华利集团毛利率-6.4pct，申洲国际-1.9pct， 裕元集团-1.4pct，九兴控股-3.2pct，晶苑国际+0.2pct），主要是目前下游客 户表现有差异（传统老客户放缓，新客户增长快）导致产能错配效率较低， 同时鞋履制造商新增产能爬坡效率偏低。

（2）上游原辅料加工：订单较为谨慎，利润相对稳健，期待海外产能继续爬 坡贡献。25H1 收入总体平稳，订单较为谨慎，由于机械化程度更高&单位用 工更少，上游原辅料加工企业与中游鞋服制造企业相比利润更为稳健 （25Q1/Q2 伟星股份扣非归母净利润+30%/-19%，新澳股份+8%/持平，航民 股份+5%/+5%）。伟星与新澳的越南新产能均处于爬坡状态，期待全球化布 局逐渐发挥竞争优势。