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电力行业2025年中报综述：电价下行成系统性压力，火电成本优化独撑业绩。电力 2025 年中报综述：Q2 营收业绩同比承压，毛利率稳中有升。2025 年 上半年全社会用电量同比+3.7%，其中一、二季度同比分别增长 2.5%和 4.9%； 分电源来看，2025 年 Q2 我国火电发电量增速实现了环比转正，而水电、核 电和新能源的发电量增速则有所缩窄。在此基础上，2025Q2 电力板块营业 总收入同比略降，降幅较 2025Q1 环比缩窄，我们推测系在电价普遍下降时 电量季度改善缓解了营收端压力，但在营业成本下降的基础上，电力板块毛 利率企稳并有所回升。

火电：成本改善缓解量价压力，多家首推中期分红彰显诚意。2025Q2 火电 板块营收降幅环比缩窄，业绩同比微增，我们认为系 Q2 电量端的改善并未 能完全弥补电价端带来的下滑影响。但由于煤价延续下跌导致燃料成本进 一步改善，且费用率同比略有下降，因此带动业绩转正。此外，2025 年部 分头部企业首次发布中期分红，有望在彰显长期发展信心和回报诚意的同 时，引领企业中期分红潮流，带动更多企业进行中期分红以回报股东。

水电：Q2 来水减弱拖累电量表现，电价稳定缓冲业绩微降。Q2 水电发电量 增速环比由正转负，我们推测各水电公司上网电价应相对稳定，单 2025Q2 水电板块营收同比微降主要系受电量端下滑所致。与此同时，2025Q2 水电 合计期间费用率为 13.77%，同比-1.61pct，也在一定程度上缓解了部分业 绩下行压力。

核电&新能源：Q2 电量韧性缓解价格压力，业绩同比承压。2025Q2 核电&新 能源板块营收增速环比由正转负，归母净利润跌幅环比扩大。我们推测主要 系板块电量的稳定增长仅勉强弥补同期电价的显著下跌，而成本的相对稳 定则进一步加剧业绩压力。此外 2025H1 核电&新能源板块应收账款增幅显 著大于同期营收增速，后续可继续关注板块相关公司回款情况。