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宇通客车研究报告：四问四答，再论客车出海先锋的投资价值。2023 年以来，宇通客车受益于出口高景气驱动，业绩与市值同步攀升，股 价启动至最高点涨幅超 339%。但 2024 年 7 月后，出口数据波动引发市场对 其增长持续性担忧，股价表现承压，今年以来明显跑输汽车大盘。我们本篇 报告重点解答近半年市场核心顾虑的四大问题并重申推荐观点，要点如下：

宇通的出海叙事是否发生改变？——新能源机遇下正加速突围。中国客车 出口正迈向高质量发展新阶段，新能源占比提升成为往后核心驱动。作为全 球最大产销国，中国凭借电动化先发优势，已培育出宇通等具备国际竞争力 的领军企业。面对海外市场新能源公交政策红利与供给缺口，中国车企迎来 战略机遇期。尤其在欧洲等高线市场，宇通已完成从过往技术引进到技术输 出的跨越，这一突破将推动出口由短期机遇转向可持续增长的新格局。

宇通的长期空间到底有多少？——收入端仍具备“翻倍+”空间。展望 2030 年，国内客车市场将在公交需求回暖与高端化升级的双轮驱动下扩容至 1,000+亿元。海外市场量能平稳，但新能源渗透加速将催生千亿级增量市 场，年复合增速达 19%，对应 1,600+亿元市场容量，海外整体规模达 3,100+ 亿元。宇通作为领军中国车企，正沿着"产品输出→份额提升→技术反哺→ 全球领先"的路径崛起，其国内市占率有望从 35%进一步提升至 40%，海外 份额将从 5%跃升至 13%，其中海外新能源提升至 20%的市场份额表现。

宇通的投资节奏如何把握？——交易月度数据并非“良策”。公司过往股价 走势与出口销量环比趋势高度联动，2024 年景气验证期这一特征尤为显著。 市场习惯于线性外推单月波动，频繁调整盈利预期与估值锚。我们认为应弱 化对单月数据的过度关注，聚焦长期产业趋势，把握情绪波动带来的逆向布 局机会。短期来看，过往公司新能源客车出口呈现季初走低、季末冲高的季 节性特征，结合充沛的在手订单，我们预计自三季度起公司月度出口数据将 重回环比上行通道，当前亦提示上半年数据扰动后的低位布局机会。

往后是否还有什么潜在催化剂？——分红比例的再度提升。近年来公司的 红利属性持续增强，超额分红构筑估值溢价基础。基于 PB/ROE 估值框架， 若公司年度分红提升至每股 2 元，在维持近五年平均 6.2%股息率前提下， 对应合理 PE 估值中枢可上修至 15 倍往上。分红政策的边际变化将成为估 值提升的核心驱动力，我们亦建议密切关注分红调整带来的价值重估机遇。