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恒丰纸业研究报告：老牌烟草纸龙头，成长提速。

70 年技术积淀铸就卷烟纸龙头，全产业链布局优势显著

恒丰纸业作为国内卷烟纸行业标杆，依托 70 年特种纸研发经验，构建了覆盖烟 草工业用纸、机械光泽纸、薄型印刷纸等全品类产品矩阵，2024 年拥有 22 条生 产线、27 万吨年产能。公司背靠国有控股股东（牡丹江恒丰集团），2024 年国 内卷烟纸市占率提升至约 55%。复盘公司 2019-2024 年营收 CAGR 达 9.57%，烟 草用纸贡献 67.5%收入，毛利率稳定在 23%以上，非烟产品（食品涂硅纸、吸管 纸）加速放量，推动业务结构多元化。

HNB 高速渗透驱动特种纸需求倍增，量价齐升逻辑清晰

全球烟草市场呈现“传统趋稳、新型提速”局面，其中 HNB 市场持续高速成 长，2016-2024 年市场规模从 13.8 亿美元增至 384.0 亿美元（CAGR 51.55%）， 2023 年菲莫国际独占 71%份额形成高度集中格局。 HNB 对特种纸需求显著高于传统卷烟，恒丰纸业凭借与菲莫、英美烟草等巨头 的深度合作，率先卡位 HNB 高端纸种供应链，技术储备与需求增长高度契合。

并购+扩产推动产能进入释放周期，HNB 布局打开成长天花板

恒丰纸业作为国内烟草纸绝对龙头，2024 年国内市占率高达 55%（全球 22.16%），覆盖全国 95%以上卷烟厂供应链，并深度绑定菲莫国际（万宝路核 心供应商）、英美烟草等国际巨头，出口业务占比 29.4%。 公司产能利用率长期超 90%，2024 年单吨售价 12216 元/吨，显著高于同业，预 计在完成并购锦丰纸业（新增 5 万吨产能）后及投产 4 万吨绿色涂布纸项目打破 产能瓶颈，进入释放周期。 HNB 领域公司率先布局，2024 年研发费用提升至 0.85 亿元（占营收 3.07%）， 已开发出 HNB 专用片基用纸、防渗透成形纸、加热段包裹纸等高端产品。随着 HNB 渗透率提升及公司产能释放，龙头地位将进一步巩固，成长天花板全面打 开。