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博通公司研究报告：ASIC+scale up+scale out全布局，AI核心受益标的。我们认为公司是非英伟达 AI 生态关键一环。公公司在算力芯片深 度布局，是 ASIC（专业集成电路）设计服务龙头企业。公司在柜 内互联的 scale up，以及服务器、交换机之间互联的 scale out 都具备深厚的技术积累及产品布局。推理需求爆发式增长带动 ASIC 需求提升。公司在 ASIC 有超 10 年设计经验，IP 丰富度和成 熟度较高，是 ASIC 设计服务龙头企业，有望最为受益。公司 25 年有望实现三家客户 ASIC 量产，公司预计该三家客户 FY27 需求 将达 600~900 亿美元。公司今年也已获得另外两家客户 ASIC 项目。 公司在 scale up 布局深厚，在以太网交换芯片是行业龙头厂商， 有望受 益 scale up 市 场扩 容， 及 AI 以太 网组 网。FY24 （23.11~24.10）公司 AI 收入达 122 亿美元。我们预计 FY25~FY27 公司 AI 收入将达到 195、325、407 亿美元。

公司依靠并购持续拓展业务，23 年完成收购 VMware 后，软件收入 在 FY24 占比超 40%。公司具备对收购公司的强整合能力，历史收 购证明公司收购短期可以获得效益，长期依靠收购实现更丰富产 品矩阵与下游应用，实现持续增长。公司软件收入提升带动公司 可持续高盈利能力，在美股主要 AI 半导体公司中，公司上一完整 财年 Non-GAAP 营业利润率排名第一。公司收购 VMware 转向订阅 制，有望带动软件收入继续增长。公司 FY24 软件收入为 215 亿美 元，我们预计 FY25~FY27 分别为 271、296、313 亿美元。

公司非 AI 半导体业务有望迎来拐点。从传统通信主要厂商思科业 绩来看，订单、收入已经实现同比增长，我们预计终端需求改善 将逐步传导到公司，带动公司非 AI 半导体收入增长。