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保险行业资产端专题报告：市场上行与行业弹性共振，财报指标有望全面受益。资产市场之变：增量资金加码入市，反内卷利好长端利率企稳。（1） 增量资金加码入市，构建资本市场良性循环。一是 ETF 等类平准基金 和互换便利工具等稳股市，二是险资和公募等中长期资金入市，三是股 市稳定性与赚钱效应提升下居民财富从地产和储蓄向权益迁移，四是 美元信用压力加大叠加降息预期升温利好非美资产。（2）反内卷政策 驱动通胀预期改善，长端利率有望企稳回升。稳增长政策发力下 2025 年长端利率企稳，反内卷政策驱动 PMI 价格指数和核心 CPI 改善。

保险资产端之变：权益弹性提升，收益率有望趋势改善。首先监管通过 优化偿付能力约束、强化长周期考核引导险企提升权益比例；其次新准 则下 FVTPL 资产占比提升加大权益弹性；同时险企加大银行、电信、 交运、公用事业等高股息行业配置，增厚股息收入；最后险企 18-19 年 高收益的定存和非标在 23-24 年集中到期，险企再配置压力有望边际 改善。展望未来，NII 降幅有望明显收敛，TII 弹性提升受益市场上行。

市场上行与险资结构变化共振，板块超额驱动因素已现，而资产端弹 性影响个股表现。复盘历史保险板块在每次权益市场上行时实现明显 的绝对收益和超额收益，而负债端和资产弹性影响个股表现。其中流动 性牛市驱动的板块行情下，国寿和新华的超额收益较明显。（1）上市 险企的利率敏感性对比：当利率+50bp，对应 25 年净利润变化幅度分 别为：太平+42%>国寿+16.7%>新华-1.3%>太保-3.1%>平安-4.0%， 对应净资产的变化幅度为：新华+29.5%>太平+17.0%>平安+3.4%>太 保+2.5%>国寿+0.1%，对应 EV 的变化幅度分别为：新华+1.2pct>国 寿+1.0pct=太保 1.0+pct>平安 0.8+pct=太平+0.8pct，对应 NBV 的变 化幅度为：新华+4.4pct>太保+3.2pct>国寿+2.9pct>平安+2.8pct>太平 +1.9pct。（2）上市险企的权益敏感性对比：2024 年末公开市场权益 占比分别为：新华 18.8%>太平 13.3%>国寿 12.2%>平安 11.8%>太保 11.6%，当前权益价格+10%，对应上市险企的 25 年净利润的变化幅 度分别为为：太保+77.3%>太平+73.7%>国寿+56%>新华+42.4%>平 安+12.2%（太保与太平受基数效应影响），对净资产的变化幅度分别 为：新华+18.6%>太平+17.7%>国寿+16.5%>太保+8.1%>平安+3.3%， 对 EV 的静态影响分别为：新华+11.9%>太平+8.7%>国寿+5.8%>太保 +5.6%>平安+4.7%。