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永兴股份研究报告：高分红构筑安全边际，优质资产盈利释放可期。 背靠广州市政府，资产注入支撑公司规模扩张。母公司广环投是广 州市最大的垃圾处理服务运营主体，永兴股份作为广州环投集团下 属唯一的垃圾焚烧发电及生物质处理运营平台，先后承接母公司多 项垃圾焚烧资产，实现规模扩张。

永兴股份在运垃圾焚烧产能 3.2 万吨/日，在广州地区处于垄断地位。公司垃圾焚烧经营效率高，2024年吨垃圾收入达到400元/吨，领先于 行业可比公司。主要得益于（1）高吨发。广东地区垃圾热值高，且 公司单体项目规模达到2300吨/日，高于行业 511吨/日水平，具有 更好的经济效益和减排效益；（2）高上网电价。广东地区燃煤基准 价0.453 元/千瓦时，为全国最高，（3）高垃圾处理费。2023年永兴 股份平均垃圾处理费为152.6元/吨，高于行业120元/吨左右水平。

陈腐垃圾掺烧有望提升产能利用率，增厚公司盈利。公司产能利用 率低于行业水平，2024年公司产能利用率为83%，大幅低于可比公 司107%的平均水平，产能利用率不足一定程度上制约公司盈利水平 的释放。广州市正在积极开展陈腐垃圾掺烧工作，现存填埋存量约 8000 万吨，已公布的开挖计划超 1000 万吨，支撑公司产能利用率 提升。我们测算每掺烧100万吨陈腐垃圾，收入增厚约1.6亿元，每 年掺烧 400 万吨垃圾有望达到行业平均产能利用率水平，对应提高 收入6亿元，收入增幅为16%。

永兴股份进入稳健运营期，承诺分红比例 60%，25年预测股息率 4%。 2019-2024 年公司归母净利润复合增速达到 45.54%。公司收入和利 润几乎全部来自运营业务，业绩稳定性较强。同时伴随主要项目已 实现全部投运，资本支出规模收窄，2024 年自由现金流实现转正。 上市之初公司发布分红承诺，2023-2025 年每年利润分配总额不少 于可分配利润的60%。2023、2024 年公司分红率分别为 63.69%和 65.81%，均实现分红承诺。我们假设分红承诺延续，公司 2025 2027年股息率或将达到4%、4.5%、4.9%。