康缘药业研究报告：“一体两翼”战略价值凸显，创新布局未来可期.pdf

康缘药业研究报告：“一体两翼”战略价值凸显，创新布局未来可期。核心观点：公司以中药为主体，化药及生物药为两翼的战略价 值持续凸显。公司持续深化中药管线开发，品种布局丰富、价值 量高，营销改革持续取得进展有望夯实中药主业基石；同时，多 个化生药创新药产品进入关键二期临床阶段（三靶点减重 ZX2021、双靶 ZX2010、新型 AChEI 氟诺哌齐等），有望随着后续 临床数据读出持续兑现价值。

化生创新药管线丰富，关注减重管线三靶点（ZX2021）及双靶 点（ZX2010）产品、新型 AChEI 氟诺哌齐等。

（1）减重管线：关注三靶 ZX2021 及双靶 ZX2010。2024 年全球 GLP-1 类药物销售额约达 518 亿美元，市场正处于持续快速增长 中，其中用于肥胖的产品合计销售额 140.6 亿美元，占比 27%， 替尔泊肽上市后凭借双靶点协同优势销售额实现快速增长，从具 体临床数据层面来看，目前国内外均有临床数据验证三靶点药物 在减重效率、最终减重效果上较双靶点均有优势（包括礼来瑞他 鲁肽、联邦 UBT251），我们认为未来三靶点减重药物有望凭借多 靶点协同带来的减重优势获得更多市场份额。目前全球进展领先 的三靶减重药是礼来的瑞他鲁肽，国内民为 MWN101 注射液、联邦 UBT251 注射液及公司 ZX-2021 注射液进展处于第一梯队，其中 UBT251 已完成海外授权，全球范围内针对减重适应症进入二期临 床阶段的三靶产品稀缺，公司产品具备一定的先发优势，目前 ZX2021 正在开展针对超重/肥胖适应症的二期临床，为 24 周的试 验设计，有望于 2025 年 Q4 取得二期临床在减重和改善肝脏健康 方面的关键进展，此外，双靶 ZX2010 针对 2 型糖尿病的开发处于 二期临床阶段，为 18 周试验设计（+2 周随访），从时间进度上来 看也有望于 2025 年 Q4 至 2026 年 Q1 取得降糖兼具减重的关键进 展。

（2）AD 管线：新型 AChEI 氟诺哌齐有望为 AD 患者提供新选择。 根据《中国阿尔茨海默病蓝皮书》，2019 年全球 AD 及相关痴呆的 患病人数达到 5162 万，总体患病率为 667.2/10 万，我国 AD 及相 关痴呆总人数为 1314 万，患病率为 924.1/10 万，且 AD 发病率呈 现随年龄增长趋势。根据 GMI 数据，2023 年 AD 药物市场规模 58 亿美元,预计 2032 年达到 132 亿美元，2024-2032 年 CAGR 为 9.8%， 胆碱酯酶抑制剂占据最大市场份额，2023 年约 60％。目前，临床 首选抗 AD 药物是乙酰胆碱酯酶抑制剂（AChEI），包括多奈哌齐等 4 种 AChEIs 和盐酸美金刚为 AD 一线用药，公司氟诺哌齐（DC20） 是一种新型 AChEI，目前已完成二期临床，临床前研究显示其靶点选择性和抗 AChE 活性比多奈哌齐更好，且安全性良好，有望为 AD 患者提供新选择。