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铂行业深度报告：铂价强势复苏，供需共振推升价格中枢。本轮涨势蓄力已久，铂金价格有望持续继续上涨。2011 年以来，铂价格持续下 跌之后连续多年底部徘徊。金铂比持续走高之后刺激首饰和投资消费，加上汽 车需求景气度恢复，消费整体趋向恢复性增长，而供应刚性且扰动因素增加， 在库存出清之后，铂价和消费有望正向循环，重心逐步抬升。

铂下游应用广泛，稀缺性较高。铂具有优良的催化活动性、能在很宽的温度 范围内保持化学惰性，铂的需求总体分为汽车尾气催化剂、首饰、其他工业 金属与投资，其中催化剂和首饰为铂的最大消费领域，其他工业领域包括化 工、石油、电子、玻璃、医药、氢能等。2024 年全球 37%铂用于汽车催化剂， 首饰、工业和投资需求占比分别为 24%、30%、8%。2024 年全球铂储量仅 8.1 万吨，其中南非 6.3 万吨、俄罗斯 1.6 万吨。

过去几年铂价格持续低位震荡，地表库存逐年下降。钯 80%的下游需求集中 在汽车催化剂，与钯相比，铂的下游更广泛，需求韧性更强。与黄金相比， 铂产量少、流动性低、投资工具少，金融属性相对不明显，2024 年以来避险 情绪高涨拉高黄金价格，与铂的价差拉大。总体而言，过去 10 年铂没有经历 过像 2024-2025 年黄金或 2019-2020 年钯那样的大幅涨价，尤其 2022 年以 来铂价持续低位震荡，全球地表库存从 2022 年的约 150 吨降至 2024 年的约 100 吨，WPIC 预测 2028 年库存可能耗尽。

铂供给较为刚性，多年未见增量。2024 年全球仅生产铂 227 吨，其中矿产铂 179 吨、回收铂 47.7 吨。全球铂总供应量在 2011 年达到 242 吨的高点，近 几年基本没有增量。矿产端，南非铂矿山因品位、人工成本、电力供给等因 素难以扩产，此外铂价格多年未涨，矿山缺乏扩产动力。俄罗斯矿产铂主要 为铜镍副产品，受限于基本金属生产，也难有增量。

催化剂和首饰需求回暖，氢燃料电池打开未来成长空间。2020 年，受疫情影 响以及新能源汽车渗透率提高的冲击，催化剂用铂较 2019 年的 73.4 吨降至 57.4 吨，但随着各国普遍提高燃油车排放标准，催化剂铂需求快速恢复至 2024 年的 96.7 吨。由于结婚人数下降以及消费者转向黄金，中国铂首饰需 求连续多年下降，但 2024 年以来黄金价格大涨使得生产商和消费者转向铂首 饰，2024 年铂首饰需求止跌，2025Q1 同比增长 26%，预计全年对铂需求有 一定拉动。氢能发展或在远期拉动铂的需求，2025Q1 氢燃料电池总装机功率 同比增长 86%，2029 年对铂的需求有望达到约 14 吨/年。

本轮涨势蓄力已久，铂价格有望走出低迷。2022 年以来，铂价格低位徘徊、 供给刚性、持续去库，2025 年需求有所恢复，价格明显上涨。我们预计随着 南非矿山生产成本走高，下游需求韧性，铂价有望迎来新一轮上涨。