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康方生物研究报告：全球双抗龙头，依沃西引领二代IO新时代。以双抗为基石，引领肿瘤免疫 2.0 时代：康方生物是一家致力创新抗体 新药的公司。其开发的 ACE 平台和 Tetrabody 技术助力开展了 20 多条 管线。2022 年公司的 AK104，全球首个 PD-1/CTLA-4 双抗获批上市。 后续的 AK112（PD-1/VEGF）同样是极具竞争力的产品，已与 Summit 达成海外。公司多款核心产品接近商业化阶段，产品销售收入保持稳定 增长，2024 年达到 20.02 亿元，毛利率 86.4%。公司广义现金充足，2024 年为 73 亿元，足以支撑后续管线进入商业化放量。管理层行业经验丰 富，公司整体研发能力强劲。

AK112 头对头击败 K 药，有望成为全球下一代 IO 基石产品：AK112 头 对头击败 K 药，有望成为全球下一代 IO 基石产品：针对 NSCLC，AK112 在国内已经获批 2 个适应症（2L EGFRm 和 1L PD-L1+），IO 经治及围 术期也在临床开发中，未来将持续覆盖更多 NSCLC 更多人群。海外方 面，NSCLC 的 3 项 III 期临床顺利进行中，HARMONi 研究完美复现国 内数据，意义重大！HARMONi-3 研究将适用人群从非鳞癌扩大至全人 群，针对 PD-L1 强阳性患者的 HARMONi-7 研究已经在 25 年初启 动。此外，公司正大力推进依沃西在 1L 结直肠癌、1L 胆管癌、1L 头颈 鳞癌、1L 三阴性乳腺癌、1L 胰腺癌等适应症的布局，全面挑战全球最 优 SOC，重塑全球肿瘤免疫临床格局。我们预测 AK112 风险调整后峰 值收入为 2035 年的 171 亿元。其中海外销售突破 100 亿美金、销售分 成至少 70 亿元人民币。国内销售约 101 亿元人民币。

AK104 不断拓展适应症：AK104 是目前唯一一款上市的 PD-1/CTLA-4 双抗，后续竞争对手中仅 AstraZeneca 的 Volrustomig 进展较快。而与之 相比 AK104 独特的分子设计使其安全性更佳，NSCLC 适应症中 3 级以 上 TRAE 发生率为 48.2%对 75.7%，具有明显优势。AK104 同时在扩展 适应症，有 5 项注册临床在同步推进中。2025 年 5 月 1L 宫颈癌适应症 在国内获批，mPFS 达到了 12.7 个月，大幅优于现行方案的 8.1 个月。 24 年 9 月 1L 胃癌适应症也已获批，后续 AK104 预计将进入快速放量 的阶段。5 项注册临床涉及肝癌、胃癌和肺癌，此前前的 II 期临床中也 有数据支撑，预计均能顺利完成，于 2028-2030 年分别获批上市。我们 预测 AK104 风险调整后销售峰值为 2033 年的 48.3 亿元。