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武汉天源研究报告：环保为源，能源、数字、装备打造新成长。环保为源，打造能源、数字、装备多元成长。公司成立于 2009 年，以 垃圾填埋场渗滤液治理为核心业务，2021 年上市创业板，2022 年获“国 家级专精特新小巨人”。2020 年以来，公司进入高速增长期，营业收入 从 2020 年 5.5 亿元提升至 2024 年 19.9 亿元，归母净利润从 2020 年 1.5 亿元提升至 2024 年 3.3 亿元，环保工程业务驱动快速成长，2024 年公 司实现毛利润 6.7 亿元，其中环保工程/项目运营分别 5.6/0.9 亿元，占 比为 84%/14%。运营项目加速投产，公司业务结构持续优化，业绩确定 性提升，现金流可控。同时，公司积极拓展新业务，包括新能源、算力、 高端装备等，打造持续成长极。

环保订单充沛，运营项目加速投产。公司项目主要涉及污水（市政/工业） 以及固废（垃圾焚烧等）。订单模式包括工程类订单与特许经营类订单。 工程类新签波动增长（新签订单从 2021 年 3.22 亿元提升至 2024 年 4.60 亿元），特许经营类订单爆发成长（新签订单从 2021 年 8.06 亿元提升 至 2024 年 36.72 亿元）。截至 2024/12/31，公司在手工程类订单 4.77 亿 元，特许经营类订单 41.28 亿元。在手订单充沛，短期贡献业绩弹性， 长期贡献优质运营现金流。

从水务到固废，项目分布广，投资能力强。公司订单重心从水务逐步向 固废转移。截至 2024/12/31，公司在手水务总处理规模超 34 万吨/日， 呈现“一省多县”的集群化布局特征。主要分布在河南、云南和广西三 省，三省合计占比达 93%。在手垃圾焚烧规模快速提升至 5830 吨/日， 县域垃圾焚烧市场迎来结构性机遇。垃圾焚烧渗透率仍有提升空间。公 司精准捕捉结构性机会，逆势获取订单能力凸显。

优质地区布局优质新能源。2024 年公司获取第七师胡杨河市兵地融合 2GW 光伏项目，1GW 已开建。项目资源禀赋好，属国家一类太阳能资 源地区，年化有效利用小时数可到 1400-1600 小时，依托第七师 4 家企 业 67 万千瓦新增用电负荷消纳有保障。项目投产贡献经营业绩，长期 探索新能源产业链延伸值得期待（光伏制氢、制醇等氢能产业链延伸）。

算电协同，公司积极布局算力资源。中国算力需求持续增长，算力用电 需求有望成为全社会用电重要增长极，预计 2024-2030 年中国算力用电 复合增速 14%至 31%，算力电力需求增长同时，对电力稳定、绿色、持 续供应需求迫切。公司积极响应国家“东数西算”战略规划，持续优化 算力资源布局，公司已在甘肃、新疆、青海、云南、湖北等地区开展业 务布局，充分利用当地资源优势，推动绿色算力基础设施建设。2024 年 12 月，公司公告与华为技术签署战略合作，双方将围绕智能光储、低碳 人工智能智算、综合智慧能源数字化建设及应用等方面探索创新合作， 龙头科技公司赋能，公司新业务拓展加速。