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2025金融工程中期策略：2025H2流动性溢出行情，化风险，重交易。美国衰退、美债利率上行、国内地产加速走弱等潜在风险均有望逐步平稳落地，而美 元贬值趋势及化债推动广谱利率下行则有望带来充裕流动性。低增长风险+充裕流动 性组合下，小盘风格有望持续活跃，看好TMT板块投资机会，重点关注计算机行业。

美国衰退风险及美债利率上行风险均有望平稳落地。

此前市场主要担忧美国衰退风险及美债利率上行风险，我们认为未来这两大风险 点均有望平稳落地：1、虽然“大美丽法案”对实际新增赤字的影响有限，但由于 减支开始的时点偏后置，2026财年美国政府赤字规模仍有望进一步扩张，从而支 撑美国经济韧性，未来美国衰退风险或仍然较低；2、债务上限打开后，长端美债 利率确有可能短期冲高，但考虑到长债供给或维持稳定，实际影响或相对有限， 我们测算结果表明，受短期供给冲击影响，10年美债利率中枢届时可能上升17bp， 影响相对可控。不过，美元走弱可能是较为确定的中期趋势，2020年以来，美元 指数与美国财政扩张节奏呈现较为显著的负相关关系，随着美国政府赤字的进一 步扩张，美元走弱趋势有望延续，从而有望推动全球资本再配置，中国股市有望 充分受益。

应对式政策模式下，国内增长风险较低，但经济预期上修空间亦有限。

随着外贸下游需求结构的持续优化，未来中美贸易战即便再度升级，对我国外需 的冲击也可能逐步钝化。不过，当前我国政策导向更倾向于防风险，若不考虑增 量政策刺激，仅观察“924”一揽子政策核心关注的化债、地产、消费三大方向：

1、截至6月23日，2025年的2万亿置换额度已发行88.6%，化债资金到位速度 较快，不过从水泥价格等中观高频数据及基建、环保等行业上市公司财务数据表 现上看，化债推进对上市公司业绩的短期影响并不显著，其对股市的核心影响可 能不在分子端，而在分母端。除了表观上的降低债务风险之外，用低息政府债置 换高息隐债之后，实际上降低了全社会的高息资产供给，推动了广谱利率水平的 持续降低，而这可能推动部分资金流入股市。

2、对于地产而言，“924”一揽子政策后，地产成交活跃度近期再度回落，但我们 并不认为地产新一轮下行风险将显著提升。测算结果显示，当前广义商品住宅去 化周期约为27个月，相较30个月的前期高点已明显回落。而历史上看，当去化 周期小于24个月时，往往足以支撑房价正增长，这意味着即便没有新一轮刺激政 策，地产或也有望在2026年初附近自然见底。

3、近期消费整体数据表现较好，但分结构来看，在没有国补覆盖的领域，消费需 求并未显著恢复，内生性增长有限。不过，国补资金目前仍有近半未释放，下半 年消费需求仍有一定支撑，未来消费可能继续维持稳健走势。

低增长风险+充裕流动性组合下，小盘风格有望持续活跃，看好TMT板块投资 机会，重点关注计算机行业。

2025 年以来，我们观察到景气投资有效性的显著下降，风险偏好对行情走势的影 响力明显上升。本质上，这是因为当前宏观环境下，景气预期底部震荡使得当期 景气难以线性外推至未来，市场也就相应降低了对短期景气度的关注，转而去关 注长期产业趋势，而这就带来了主题投资的活跃。向后看，我们认为经济预期上 修空间有限，但超预期下行风险也较低，这使得市场既难以持续交易顺周期板块， 也难以持续维持防御姿态，因此大盘风格持续占优的概率较低。而在央行维持呵 护+化债推动广谱利率下行+美元贬值驱动外资回流几重因素影响下，未来A股流动性有望维持充裕，潜在风险也有望逐步平稳落地，推动市场风险偏好持续上升， 而这都有望推动小盘风格的持续走强。结构上，TMT板块在近期调整过程中，机 构持仓已下降至较低水平，交易拥挤度释放较为充分。其中，模型结果显示，相 较于全A而言，公募对计算机行业已经低配，而对传媒、通信、电子行业仍然超 配，计算机行业的筹码结构优势更加突出，建议重点关注。