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创新药行业2025半年度策略：看好全球创新药“中国化”，估值重塑。

1、财务：商业放量，盈利改善

研发：高基数下，投入YOY继续放缓。2024年32家样本创新药企研发投入672亿（YOY7.23%），较高绝对值 下仍延续增长趋势，彰显本土创新持续投入趋势。

费用率：持续优化，扭亏/盈利持续兑现。2021-2024年22家样本创新药企业（包括A股和H股）销售费用率和 研发费用率持续下降，这也驱动百济神州、信达生物等公司盈利预期改善。我们看好创新药产品持续放量、销 售费用率、研发费用率持续优化基础上带来更多创新药企业陆续减亏、盈利的确定性趋势。

商业化：存量快放量，增量仍强劲。17家商业化创新药企业2024年产品销售收入（剔除BD交易首付款波动影 响，更具参考价值）达到913亿元，同比增长35%，高基数下增速仍保持快速增长。

2、MNC：IO+ADC“中国化” 突出

IO管线差异大，二代IO未有明显突破。MNC均有不错的一代IO管线布局，但是二代IO布局仍未有显著突破， BMS、辉瑞、默沙东通过license in获得中国管线，未来注册临床推进及数据验证值得期待。 

IO+ADC策略中国创新药地位凸显。MNC管线中“未来潜力品种”较多以中国本土创新药（二代IO或者ADC） 作为重要管线，如默沙东、BMS、GSK、BioNTech等。

现金充沛，布局二代IO/ADC仍有窗口期。MNC充沛的现金流以及每年稳定的净利润贡献为持续丰富管线布局 提供支撑。在IO+ADC联用跃迁的新时代，把握好管线才能把握未来优势，更多的BD或许值得期待。

3、本土：全球创新中国化估值重塑

国际化：竞争力持续强化。BD价值持续验证，2025年BD交易持续火爆，三生制药（PD-1/VEGF双抗SSGJ-707 海外权益授权辉瑞，首付款12.5亿美金）、联邦制药（UBT251授权给诺和诺德，首付款2亿美金）、恒瑞医药 （HRS-5346授权给默沙东合作，首付款2亿美金），全球竞争力持续提升。

商业化：大单品启程，业绩加速向上。从2024-2025YTD获批数据看，潜力靶点TROP2 ADC、PD-1/VEGF、 IL-4R、JAK1、IL-17A等重磅靶点药物均开启国产商业化。在新技术创新药和潜力大单品驱动下，本土创新 药有望进入新一轮的收入/利润加速期。NDA储备品种丰富，有望持续推动本土商业化加速。

管线：二代IO/ADC领先布局，双抗ADC本土遥遥领先。本土PD-1/VEGF、PD-1/IL2、PD-1/CTLA-4等二代 IO研发管线丰富，突围有潜力。