华纳药厂研究报告：主业集采风险逐步落地，抗抑郁创新药濒危药材替代打开想象空间.pdf

华纳药厂研究报告：主业集采风险逐步落地，抗抑郁创新药濒危药材替代打开想象空间。核心投资逻辑：存量制剂集采影响逐步出清，随着产品矩阵持续丰富、结构持续升级，业绩有望重回增长轨道。主业之外，探索多元化创新模式，打开想象空间。1）抗抑郁药ZG001有望成为新一代快速起效、无成瘾、口服抗抑郁药，建议重点关注；2）濒危动物药材替代政策逐步清晰，研发有望加速，ZY-022 计划今年推进临床。此外，25 年初首轮股权激励推出，有望焕活发展新动力。

深耕医药领域 20 余载，集采影响公司短期业绩承压。成立于 2001 年，公司是一家以化学药制剂、化学原料药和中药制剂的研发、生产与销售为主营业务的高新技术企业。目前存量大品种仅胶体果胶铋干混悬剂、磷霉素氨丁三醇散、双氯芬酸钠缓释片、枸橼酸铋钾胶囊、多库酯纳片尚未纳入集采，主业风险逐步出清。

扩数量、调结构，打造具“原料制剂一体化”优势的高端化药产业化平台，夯实仿制板块基本盘。制剂产品为公司收入核心贡献：1）消化领域：铋剂 Hp 四联获首选推荐，公司铋剂+质子泵抑制剂布局全面；多库酯钠片为独家品种，2024 年销售量增长突破 30%。2）呼吸领域：存量产品以吸入制剂为主，均已纳入集采。3）抗感染领域：拥有多个特色药品，竞争格局相对较好，包括溴夫定片（2024 年该品种院内市场销售收入同比+40.6%）、法罗培南颗粒等。同时，依托原料制剂一体化带来的质量成本管控优势，公司在丰富仿制药产品管线的同时调整仿制药品类结构，已立项研发的仿制药项目中，复方/复杂制剂占比大幅度提升。

伴自杀抑郁症严重威胁公众健康，ZG001 改构自氯胺酮但又无成瘾性，有望颠覆抑郁症治疗格局。抑郁症全球高发，全球抗抑郁药市场规模预计到 2030 年将达176 亿美元。在中国，2014年抑郁症患者接近 4000 万人，约 53%的抑郁症患者会出现自杀念头。传统抗抑郁药种类繁多，但起效时间长，难以满足患者自杀时急救需求。强生的 Spravato（艾司氯胺酮）是全球唯一MDSI 药物疗法，该产品 2024 年全球销售额 10.77 亿美金，同比增速 56.4%，尚处于高速放量阶段；强生对其寄予厚望，预期 2027 年销售额至少 30 亿美金。华纳药厂的 ZG001 改构自氯胺酮，同时革除其药物依赖、拟精神病样等严重精神副作用，在安全性方面取得较大突破，该潜力已在临床前和1期临床得到验证。今年 3 月，ZG001 2a 期临床研究完成首例入组，有望成为新一代快速起效、无成瘾、口服抗抑郁药，引起抗抑郁药物治疗的革命性变革，建议重点关注。

濒危动物药材替代政策指南逐步清晰，研究工作稳步推进。2024 年12 月CDE公开《濒危动物类中药材人工制成品研究技术指导原则（试行）》和《替代或者减去已上市中药处方中濒危药味研究技术指导原则（试行）》，相关研究技术指导原则逐步清晰。以天玑珍稀为平台，以北京药物研究所为依托，公司布局 3 款濒危动物药材替代项目，其中 ZY-022 项目已经完成临床前研究，并计划2025 年推进 1 期临床。