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蜜雪集团研究报告：供应链为基，平价现饮龙头走向世界。

公司简介

蜜雪冰城为中国现制茶饮第一大品牌，24 年底全球门店数 46479 家， 21~24 年 CAGR 32%。25 年 3 月公司于港交所 IPO，发行 1706 万股， 发行价 202.5 港元/股，募资净额 34.6 亿港元，主要用于国内外供应 链建设（66%）。公司已于 2025/6/9 进入港股通交易。

投资逻辑

茶饮需求增长动能足，10 元以下价格带格局最优、蜜雪一家独大。 渗透率提升、提频扩群仍是现制茶饮需求增长主要驱动力，口感更佳、 社交属性优势下对软饮料有一定替代性，根据灼识咨询，23 年中国现 制茶饮市场规模 2115 亿元，预计 24E~28E CAGR 19.2%。23 年蜜雪冰 城 GMV 市占率 20.2%、在 10 元以下茶饮中市占率 57.0%、一家独大， 主因该价格带消费者更关注性价比，面临产品周期变化风险较低。

公司核心竞争力在于大单品锚定低价心智，供应链布局全面，自有 IP 品牌力强。1）产品：冰淇淋、柠檬水两大单品出杯量占比 35%锚 定低价心智，扩品类、勤上新满足多元需求；2）供应链：拥有业内 布局最早、规模最大的供应链体系，门店食材 60%以上为自产，给予 加盟商免运费政策支持全国化开店；3）品牌：自有雪王 IP 营销出圈， 24 年销售费用率 6.4%/-0.1pct，逆势下降。24 年行业价格战加剧情 况下，公司 24Q1-3 同店-0.6%、韧性更好，24 年营收 248 亿元/+22.3%， 归母净利率 17.9%/+2.4pct、盈利能力逆势提升。

未来主品牌国内继续下沉开店，出海、幸运咖为新增长极。1）出海： 东南亚现制饮品正处于需求增长、连锁化率加快提升阶段，蜜雪 18 年出海，24 年海外门店数 4895 家，看好管理精细化调整后成长潜力。 2）幸运咖：6 元左右平价现磨咖啡，提前卡位下沉市场咖啡普及，产 品较竞品更丰富，供应链与蜜雪协同，25 年加盟门槛下探至 17 万元/ 店，受益价格战趋缓及上市后品牌影响力加强，25 年开店加速，截至 25 年 5 月初含签约门店突破 5400 家。