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证券行业深度研究报告：哪只券商股在跑赢基准？复盘历史券商板块行情发现，核心驱动或均源于政策带动市场风险偏好提升， 且多在市场低位时激发情绪转向。行情弹性虽强，但涨幅和持续时间差异显 著，关键取决于市场交投活跃度：初期交易政策预期，当成交额显著放量传导 至经纪、两融等业务收入增长预期时，行情方能持续。

2014~2015年，政策利好+资金涌入下的杠杆牛市。期间出现两段较明显的行 情：1）第一段是2014年11月~2015年6月期间，2014年5月《关于进一步 促进资本市场健康发展的若干意见》出台，此后证券行业迎来了一轮政策红利 密集释放期，11月沪港通正式开通、央行降息降准直接点燃市场情绪；2）第 二段是2015年10月~2015年11月期间，在此前场外配资与融资融券的过度 扩张下，2015年6月~9月市场进入调整期。监管出台一系列救市政策，7月 “国家队”资金入市，8月后股市企稳回升，9月底开始估值修复性上涨。

2019~2021年，本轮行情更依赖机构资金驱动，以及科技、新能源等产业的爆 发式增长，总体呈现“结构性牛市”特征。期间出现两段较明显的行情：1） 2019年1月至4月，中美贸易摩擦缓和，经济悲观预期见底；央行超预期降 准100bp，货币政策转向宽松。2）2020年7月至12月，创业板注册制改革落 地吸引增量资金进入股市，公募基金发行规模创历史新高。3）2021年8月至 9月中旬，受券商中报业绩及财富管理投资主线催化，大财富管理业务收入占 比较高的券商享受估值溢价。

2024年，超预期政策组合拳点燃市场。2023年券商板块曾出现短暂行情，但 由于资本市场景气度低迷，持续时间短暂。“9·24”降准降息、创设新货币政 策工具等组合拳政策释放了稳增长的积极信号，散户与杠杆资金涌入，交投活 跃度大幅提振。行情初期券商股领涨，后期走向结构性分化。

首先分析了2021年至2025年期间每一年跑赢券商指数及部分重要宽基 指数最多的券商股。在剔除受次新股效应影响的个股后，进一步观察三年及五 年业绩期，我们发现在中长期获得较高超额收益次数最多的券商股为：广发证 券、光大证券、中国银河、国泰海通、太平洋、东方财富、国联民生。按照驱 动逻辑可以划分为：1）并购重组预期或影响：中国银河、国泰海通、国联民 生、太平洋。政策方面，自2019年证监会首次明确鼓励市场化并购以来，监 管密集出台政策支持并购重组。在市场出现并购预期或并购重组事项关键推进 节点，具备强烈合并预期的相关标的或可能跑赢行业。2）基本面：中信证券 为行业龙头股，业绩稳健，直接受益于政策红利，长期跑赢行业。广发证券的 投行业务曾在2020年受限，2021年7月分类评级重返AA类，叠加当年的公 募基金大爆发背景，走出了较强的超额收益。3）牛市旗手标签股：光大证券 历史上多次引领券商股行情、出现短期连续涨停现象，形成“资金记忆”，市 场情绪高涨时资金更容易集中流入。东方财富具备互联网属性，相比传统券商 资产更轻，在市场行情回暖的时候弹性更大，往往领涨券商。