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中烟香港研究报告：“内生”铸就业务基石，“外延”拓展成长空间。

公司简介：中烟体系内唯一烟草主业上市公司

中烟香港是中国烟草体系内唯一以烟草为主业的上市公司。公司成立于2004年，业务涵盖烟叶进出口、卷烟出口、新型烟草出口及巴西经营业务五大板块，覆盖全球50余个国家和地区。依托中国烟草总公司的独家经营权，公司承担整合集团海外资产的重任，2024年营收达130.7亿港元，同比+10.5%，归母净利润8.5亿港元，同比+42.6%，稀缺性与成长性显著。

基于烟草的五大主要业务：

烟叶进口业务：独家代理中国烟草体系烟叶进口，从巴西、美国、阿根廷等原产国采购后转售中烟国际，2024年收入82.5亿港元，占公司总收入比重为63%，毛利率10.0%。全球烟叶贸易需求旺盛，2024年公司烟叶进口单价提升至7.4万港元/吨，2019-2024年CAGR+6.8%。

烟叶出口业务：向东南亚、欧洲等地出口烟叶，2024年收入20.6亿港元，同比+24.8%，毛利率4.1%。东南亚烟叶进口需求强劲，越南、菲律宾以及印度尼西亚2023年烟叶进口金额同比+23.8%；中国港澳台地区烟叶进口金额同比+31.4%。

卷烟出口业务：主要依托免税渠道出口卷烟、雪茄等产品，有税渠道持续拓展中，2024年收入15.7亿港元，同比+30.2%，毛利率17.6%。2024年中国卷烟出口量同比+36%，居民出境恢复带动免税消费复苏，截至2024年底公司覆盖200+免税终端，年销量33亿支，经营品牌达31个。

新型烟草出口业务：以加热不燃烧（HNB）产品为主，2024年收入1.4亿港元，同比+4.0%，毛利率5.2%，覆盖50+国家。2023年亚太HNB市场规模达148亿美元，同比+11.7%，2024年公司烟弹销量7.6亿支，2018-2024年烟弹销量CAGR+55%。

巴西经营业务：2021年收购中烟巴西，布局产业链上游，2024年收入10.5亿港元，同比+37%，毛利率17.5%。2023年巴西全国烟草出口金额达27.3亿美元，位居世界第一，2024年公司巴西业务烟叶出口单价为3.3万港元/吨，同比+40.3%，背靠烟叶出口大国，该业务有望持续增长。

他山之石：国际烟草巨头的并购启示

收并购是国际烟草公司打开市场以及拓张业务的主要手段。菲莫国际、英美烟草等通过并购快速扩张市场并布局新型烟草，如菲莫国际通过收购瑞典火柴公司布局口含烟业务。中烟香港作为中烟体系海外资产整合平台，未来有望通过收并购进一步拓展产业链以及销售渠道，复制国际巨头的成长路径。当前集团境外资产丰富，注入预期较高，为公司打开长期外延空间。