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医药生物行业CXO 2024&2025Q1业绩综述：拐点已现，积极配置。

1、股价复盘：

本土：业绩、订单&AI是主线。 2024.12.31至2025.04.30，医疗研发外包指数上涨0.82%，跑赢医药生物（申 万）指数0.64pct，其中药明生物（+31.55%） 、药明合联（+23.65%） 、泓博医药（+16.11%） 、凯莱英 （+7.77%）、药明康德（+7.50%）表现较好。

海外：业绩分化，CDMO更强劲。2024.12.31至2025.04.30，Lonza及LABCORP领涨。从指引看跨国CXO公 司只有Lonza对CDMO业务（胶囊与健康原料CHI以外业务）2025年指引相对乐观（接近20%增长），其他临 床前和临床CRO收入增长预期明显分化。

2、财务分析：

成长性：收入YOY趋势向好。2024Q1-2025Q1较多CXO龙头收入YOY环比逐季提升，大订单&投融资拖累触 底回升中，订单执行望驱动收入YOY保持稳健。2025Q1CXO单季度收入YOY平均值重回正增长（2024Q1- 2025Q1维度），达到8.2%。从增速趋势看：药明康德、康龙化成、美迪西、博腾股份、九州药业等较多CXO 公司季度收入YOY逐季改善。从增速水平看：部分公司2025Q1收入YOY重回10-20%，甚至超过20%YOY。 

盈利能力：逐渐恢复中，产能爬坡&价格压力持续消化。2025Q1平均毛利率30.9%（同比+1.1pct）。药石科 技、普蕊斯和泰格医药下滑最多，分别下滑12pct和9pct、8pct，主要是投融资不佳、价格波动以及产能利用 率波动导致。但是也看到部分公司毛利率同比提升明显，美迪西+13.7pct，博腾股份+10.49pct，泓博医药 +7.78pct，药明康德+4.13pct。2025Q1平均扣非净利率8.0% （同比+12.5pct） 。昭衍新药、博腾股份和睿智 医药提升最明显，分别提升95pct、13pct和11pct。

运营效率：趋于平稳，望逐渐提升。存货周转率：2024年平均存货周转率3.36，同比提升0.16pct，2025Q1平 均存货周转率0.87，同比提升0.05pct，整体趋稳。固定资产周转率：2024年平均固定资产周转率同比下降 0.4pct，2025Q1同比提升0.02pct。我们认为伴随着CXO龙头订单持续执行、产能利用率持续提升，整体运营 效率仍望逐渐提升。

3、思考与展望：

PE/VC投融资：PE/VC投融资处于底部区间。2022Q4-2025Q1全球医疗健康行业投融资季度金额基本平稳触底， 叠加全球IPO持续改善、BD交易持续火爆，有望驱动需求端持续复苏。

IPO融资：美股触底，港股回升。从IPO融资额角度看A股2024年继续放缓至29亿元。H股2023年IPO融资额与 2022年相当，2024年显著放缓至39亿港元，2025年至今 IPO金额已经达到32亿港元。2024年美股医疗保健行 业IPO融资金额为62亿美金，较2023年有所下降，整体保持稳定水平。

供需：在建工程高位，更重视新业务。2025Q1代表CXO公司资本开支有所波动，在建工程仍在高位。凯莱英、 博腾股份等公司已经连续多个季度逐渐下降，但是整体波动绝对值并不显著。在建工程仍在高位，说明CXO企 业对产能扩张的预期仍偏乐观。更多公司对ADC、多肽、寡核苷酸新方向进行业务和产能布局，有望逐渐成为 新的增长驱动力。

订单：龙头保持不错增长，驱动经营向上。从24年订单看：凯莱英全年累计新签订单同比增长约20%；康龙化 成2024年新签订单金额同比增长超过20%；泰格医药在手订单YOY12.1%。药明康德在手订单YOY高达47%。 在投融资相对低迷背景下，本土CXO龙头公司均显现出较强的持续获单能力。