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国防军工行业：业绩短期承压，“十四五”收官行业有望否极泰来。2024 年，我们跟踪的 71 只军工标的合计营收增速放缓，利润承 压。71 只军工标的 2024 年共实现营业收入 5662.71 亿元，同比增长 0.76%，共实现归母净利润 238.96 亿元，同比减少 26.24%，利润下滑 的原因主要为整体毛利率同比下滑，整体毛利率 17.67%，同比降低 1.80pcts。分板块看，船舶板块业绩增长显著，其他板块业绩不同程 度承压。2024 年，船舶板块共实现营业收入 1900.51 亿元，同比增长 11.25%，实现归母净利润 65.52 亿元，同比增长 115.10%。

合同负债总额维持高位，分板块增减变化显著。2024 年年末，71 只军工标的合计合同负债 1985.63 亿元，同比增长 5.91%，其中，船 舶板块合同负债同比增长 27.14%，航空、航天、国防信息化、地面兵 装和材料板块合同负债分别同比减少 36.69%、减少 6.22%、减少 8.69%、减少 74.70%、减少 1.00%。部分军工央企上市公司日常关联 交易预计值保持较快增速，航空方面，洪都航空、中航重机、中航成 飞 2025 年日常关联交易预计值同比增速分别为 26.26%、22.22%、 9.92%，保持较快增长；航天方面，航天电子 2025 年日常关联交易预 计值同比增速为 6.67%；船舶方面，中国重工、中国船舶 2025 年日常 关联交易预计值同比增速分别为 17.39%、3.38%，保持较快增长；兵 器方面，内蒙一机 2025 年日常关联交易预计值同比增速 36.00%，主 要由于产品结构变化。

2025Q1，71 只军工标的营收、利润均同比下滑。71 只军工标的 共实现营业收入 1067.53 亿元，同比减少 3.15%，共实现归母净利润 56.14 亿元，同比减少 4.40%。分板块看，船舶板块增速领先，地面兵 装和材料板块业绩同比增长，船舶板块实现营业收入 409.99 亿元， 同比增长 9.81%，归母净利润为 20.48 亿元，同比增长 232.11%；地 面兵装板块实现营业收入 32.31 亿元，同比增长 29.08%，归母净利润 为 1.15 亿元，同比增长 38.80%；材料板块实现营业收入 42.95 亿元， 同比增长 9.35%，归母净利润为 6.54 亿元，同比增长 2.08%。

今年以来（2025 年 1 月 1 日至 4 月 30 日），中证军工指数下跌 4.21%，申万军工指数下跌 4.18%。截至 2025 年 4 月 30 日，中证军工 指数为 10201.94，军工板块 PE-TTM 估值为 96.49 倍，军工板块 PB 估 值为 3.27 倍。自 2014 年 1 月 1 日起，历史上有 74.88%的时间板块 PE-TTM 估值低于当前水平，34.35%的时间板块 PB 估值低于当前水平。